827亿美元天价联姻，Netflix收购华纳，是流媒体统治好莱坞的开始吗？

文 | 我是二姐夫，编辑 | 羊羊、耶耶

2025年的娱乐产业注定被写入史册。

上周五，Netflix宣布计划以827亿美元收购华纳兄弟（Warner Bros.）及其旗下电影和电视工作室(Studio)、HBO和流媒体服务HBO Max和HBO，这一消息震惊了好莱坞。

华纳兄弟，好莱坞五大影厂之一，拥有《哈利·波特》《指环王》《黑客帝国》等全球知名的IP资产。公司旗下的有线电视频道HBO/Max更是凭借《权力的游戏》《最后生还者》《继承之战》刷新了美剧的高端制作水准。

△ 华纳兄弟拥有《哈利·波特》《指环王》《黑客帝国》等全球知名的IP资产

这笔收购对Netflix的发展可谓是戏剧性的转折。

Netflix曾改写了好莱坞的格局，颠覆了大众观看电影和电视节目的方式和时间。如今，它却变成了自己曾经颠覆的对象——一家主流电影公司。

Netflix为什么要收购华纳兄弟？

收购能否成功，风险有多大？

收购后两者现有的流媒体平台是否会合并？

收购案将如何改变好莱坞？

一系列问题都没有明确的答案。那就让我们从收购案本身开始拆解吧。

比派拉蒙卖得好， 华纳拆分后，为何能卖出更高价？

根据周五宣布的交易条款，华纳兄弟的股东将获得每股27.75美元的现金加Netflix股票。包括债务在内的收购业务估值为827亿美元。交易总股本价值为720亿美元。

华纳兄弟将把CNN和TNT等有线电视网络分拆成一家独立的Global Networks公司，然后将内容工作室和HBO业务整合成Streaming&Studios公司，打包出售给Netflix。

△ CNN报道Netflix收购华纳，交易里没有它

其中Streaming&Studios公司包括华纳兄弟电视公司、华纳兄弟电影集团、DC影业、HBO和HBO Max，以及其丰富的影视内容库。

不属于收购范围的Global Networks公司包括美国的CNN和TNT体育频道，以及欧洲顶级的免费电视频道Discovery频道，还有Discovery+流媒体服务和Bleacher Report(B/R)等数字产品。

该交易预计将在未来18个月内完成，需要美国、欧盟等国家和地区的反垄断监管部门批准。

△ Netflix对华纳的收购只限于影视和流媒体业务，不包括电视网业务

华纳兄弟在进入二十一世纪后可是并购与收购的“老运动员”了。

华纳兄弟的前身时代华纳（Time Warner）公司在2000年被当时的互联网新贵美国在线(AOL) 用股票换股的方式并购，但随后遇上互联网泡沫崩溃，成为全球并购史最著名的失败案例。

2009年美国在线(AOL)被彻底剥离，与时代华纳分道扬镳。

2016年电信巨头AT&T宣布收购时代华纳，试图把“网络管道+内容”整合成电信＋媒体帝国。

△ AT&T收购时代华纳，试图把“网络管道+内容”整合成电信＋媒体帝国

但最终因债务过高、业务整合失败、流媒体异军突起，AT&T在2022年把华纳媒体(Warner Media)分拆，并与Discovery合并，彻底退出好莱坞内容产业。

探索频道与华纳合并后的新公司WBD（Warner Bros. Discovery）背负500亿美元左右净债务，而且业务发展步履维艰。原因主要有以下几点：

△ 探索频道与华纳合并后的新公司WBD

首先，现有的流媒体业务盈利周期太长，需要先进行巨额内容投资。

2022年是流媒体行业整体发展遭遇天花板的时期，连Netflix都触及了全球订阅的天花板，股价遭遇重挫。所有的流媒体平台都在想着如何减少亏损，避免对母公司形成巨大的资金压力。

其次，传统电视收入持续下滑，广告收入和有线频道付费订阅收入双双下滑。

最近几年美国传统电视的收视每年下降8–12%。美国有线电视订阅用户从峰值的2010年约1亿户，下降到约5000万户，用户流失超过一半。传统电视商业模式进入“不可逆衰退”，被流媒体订阅+Connected TV程序化广告投放所系统性替代。

△ 美国有线电视订阅用户流失超过一半

但华纳手上仍然拥有全球的顶级IP资源，其中包括：DC宇宙（蝙蝠侠、小丑系列）、《哈利·波特》系列、《权力的游戏》系列、华纳经典动画IP(兔八哥，达菲鸭等)、华纳其它的电影＋电视剧库。

△ “百年大厂”华纳拥有庞大的IP库

华纳兄弟的债务利息在2024–2027进入集中到期窗口，公司必须进行拆分。如果不把逐步上升的流媒体+顶级IP与不可逆萎缩的电视业务剥离，根本无法重组债务。

为了让自己的顶级IP结合黄金频道HBO及流媒体业务卖个好价钱，避免这些优质资产和IP被拖进线性电视的坟墓，今年6月，华纳兄弟宣布将旗下电视网业务（不包括HBO和经典电影频道TCM）分拆成一家独立公司。

这标志着华纳兄弟在不到20年的时间里第三次合并失败。

华纳兄弟业务拆分的本质是把衰退盘剥离，让好资产轻装上市／被收购；同时把债务留在TV盘，避免拖累IP&流媒体估值。

市场对华纳兄弟的业务拆分给出了积极的反馈。

从宣布拆分到收购意向正式达成前的五个月里，华纳兄弟的股价已经上涨了超过100%，说明市场充分认可与传统电视剥离后的华纳IP和HBO组合的资产价值。

△ 今年华纳的股价上涨不少，“剥离”策略十分成功

现在，好资产遇上了好买家。

拆分前华纳兄弟探索频道的总市值仅略高于300亿美元，拆分后的收购价达到了827亿美元，而且是以现金为主的收购。这一价格几乎是不到四年前华纳兄弟探索频道合并案的两倍。

而在八月份刚刚宣布的天舞传媒收购派拉蒙的案子里，天舞传媒只掏了80亿美元，这样一比就知道了华纳兄弟的卖价比派拉蒙好得多。

而Netflix作为最近十五年以来才崛起的媒体巨头，迫切需要充实自己的内容库以便与迪士尼这样的传统巨头对抗。现在Netflix将华纳的顶级IP资源纳入囊中，可谓千里马遇上了伯乐。

蛇吞象并不容易， “跨界”收购的背后，机遇中暗藏风险

Netflix战胜了收购的竞争对手派拉蒙和康卡斯特，将好莱坞宝库级别的IP内容纳入囊中，当然是一个巨大的成功。但双方宣布意向达成并不意味着交易已经成功完成，甚至不代表着交易必然会完成，尤其是像这样规模巨大的交易。

Netflix联合首席执行官泰德·萨兰多斯和格雷格·彼得斯以及华纳兄弟探索频道首席执行官大卫·扎斯拉夫在上周五早晨宣布交易后发表的评论大多比较笼统。

△ Netflix联合首席执行官泰德·萨兰多斯和格雷格·彼得斯

△ 华纳兄弟探索频道首席执行官大卫·扎斯拉夫

很多未知因素还在前面拦路，或者在迷雾中：监管机构态度如何？现有的Netflix和HBO MAX两套流媒体平台是否会合并？好莱坞各个利益团体(比如影响力巨大的工会)的反弹等等。

在这样一场巨型合并的初期阶段，还需要子弹飞一会儿。

目前可以明确的是，这个收购案对于Netflix是一个前所未有的巨大挑战，因为公司此前从未在收购上花费超过7亿美元。这次公司直接把收购记录放大了100倍。

首先，当然是高收购价带来的财务压力。

对于一家目前每年自由现金流约为90亿美元的公司来说，要掏出大几百亿现金，这是一笔不小的开支。要知道，现在Netflix的整个市值也才4200亿美元左右。融资带来的沉重财务杠杆会深深的压在Netflix身上相当长一段时间。

股价也反映出资本市场对于Netflix的担心。从今年七月份高点的133美元到现在，Netflix股价已经跌去了四分之一。虽说股价下跌主要原因不能归结于天价收购案，但还是表现出投资者对于Netflix的担心。

△ Netflix近几个月股价下跌，展现出投资者的担忧

周五收购消息宣布的当天，华纳兄弟探索频道股价上涨3.2%，而Netflix股价全日下跌近3%，显示出Netflix股东的矛盾心情。

资金压力仅仅是此次Netflix面临的收购风险中的一小部分。业务方面和企业整合的挑战甚至可以说深不见底。

首先我们要看到积极的一面。Netflix和华纳兄弟各自的业务主要还是互补型，至少都属于同一领域，这与AOL和AT&T此前收购华纳的情况截然不同。Netflix要接手的业务领域，他们自己并不陌生。

但Netflix的出身和业务发展模式要玩转华纳兄弟，挑战也是明显的。

虽然Netflix的市值高达4250亿美元，远超任何一家好莱坞公司，或者说，相当于两家迪士尼的总和。但公司过去完成过的多次重大业务转型，包括从DVD邮寄租赁到流媒体平台转型，以及最近发生的重大业务变革，包括推出账户共享和广告分级制度，都是在公司内部推动进行的。

Netflix此前始终坚持自主发展而不是收购发展。公司联合首席执行官格雷格·彼得斯在10月份的彭博社会议上表示，大型媒体并购“在历史上并没有令人称道的成功记录”。

当然，现在他口风也改了。他说，过去媒体并购失败的一个重要原因，是收购方来自行业之外，对自身业务缺乏了解。

但现在Netflix对华纳兄弟的内容制作和授权业务也谈不上有多了解。Netflix的原创内容一向是自产自销。但接手华纳兄弟之后，Netflix必然要陷入好莱坞漫长历史积累下来的复杂合作与授权网络。

这家纯粹的流媒体公司也将扮演成熟的好莱坞制片厂角色，既制作院线电影，也制作其他电视台的电视节目。

这就像一位剑士，手中锐利的长剑(原创内容)擅长一剑封喉。但现在，这位剑士忽然斥巨资买了一把大锤拿在手上。如何抡，抡起来会不会被大锤牵着走，这都是需要考虑的。

华纳兄弟的制片体系，是建立在好莱坞工会制度（WGA／DGA／SAG-AFTRA，编剧、导演、演员工会）、片场资源、实体制作流程、全球发行窗口期、影院链路、独立制片人合约、版权回流条款等复杂机制上的。

而Netflix一直奉行的是“数字原生模式”：预算集中、数据驱动、自有渠道、上架即全球、短窗口期、无实体档期约束。两者的运行逻辑在根本上存在冲突。

△ Netflix云原生微服务设计分析

接手华纳体系，Netflix需要掌控一个复杂的全球协作网络：版权先由制片方保留，然后分阶段授权各平台、窗口分销、电视网络、机上娱乐、院线回流、国际地区二轮授权等等多头参与的循环系统。这与Netflix习惯的内容上线即独占全球版权、无需二级市场分销的简单逻辑完全不同。

这就意味着，Netflix必须重新学习：如何不把一部成功电影只卖一次，而是卖十次。如何不是一剑封喉，而是抡起大锤通过好莱坞生态网络借力打力横扫一片。

Netflix收购华纳的IP资产也不是完全干干净净的，华纳依旧拥有大量跨区域的“旧约束”。

例如《哈利·波特》、DC、Looney Tunes相关过去几十年签订的国际授权与联营协议。这些合同条款复杂、续约周期长、甚至包含私人股权、制片参与分红等隐性结构。一旦Netflix接手，过去依赖算法的制作判断将被迫退场，换上真正的制片制衡、档期谈判、导演分账、IP使用年限等极其传统的好莱坞秩序。

△ 华纳依旧拥有大量跨区域的“旧约束”

好莱坞的IP授权约束有多复杂，我举一个例子你就懂了。

美国佛罗里达的“环球影城冒险岛”至今还在运营“漫威超级英雄岛”。按说2009年迪士尼已经收购了漫威，漫威IP的版权早就属于了迪士尼。但1990年时，漫威将其漫画／超级英雄角色的主题乐园使用权授权给了环球影业。

合同中约定，环球影业在密西西比河以东地区的主题乐园中拥有IP使用权限，而且是无限期使用(差不多等于卖了使用权)，只要乐园在正常运营。

所以佛罗里达的环球影城乐园在使用漫威的形象，而全球其它地区的环球影城，包括日本、新加坡乃至北京，都没有使用漫威的形象。

因此，Netflix并不是单纯买下一个“故事工厂”，而是买下一套必须尊重传统电影工业规则和全球发行惯例的复杂机器，或者说，好莱坞历史上沉淀下来的一套“黄金烂账”。

“围观者”瑟瑟发抖， Netflix的大锤，最终会落在谁的头上？

大锤不是武器，而是产业本身。

而当Netflix学会了如何牵引这把新获得的大锤，锤死的除了竞争对手，大概率还有院线，甚至奥斯卡奖，好莱坞所有节奏跟不上内容传播的腐朽平台都会在Netflix的大锤下颤抖。

比如对于院线来说，Netflix在合并后首要回答的问题就是，新公司将在多大程度上支持合并后公司影片的院线发行——尤其是在华纳兄弟今年票房成绩创下纪录之后。

从长远来看，Netflix所拥有的电影在院线上映的窗口期一定会逐渐缩短，以便能够更快地上线流媒体平台。这一趋势会引导着所有电影的发行加速向流媒体平台倾斜，并推动院线进一步萎缩。

其实这个大趋势已经不可逆转，只是速度的变化而已。

全球电影放映行业协会Cinema United表示，交易对全球电影院构成“前所未有的威胁”。华纳媒体前首席执行官杰森·基拉尔则表示，

被锤的对象就这些吗？当然不止。一些即将被锤的对象在周五交易公布前就已经按耐不住了。

周四晚间，当Netflix与华纳展开独家谈判的消息开始流传时，美国导演工会迅速发声，表示计划就围绕这项交易的“重大担忧”与Netflix会面。

与此同时，美国编剧工会则表示不愿参与此类对话，并敦促“必须阻止”任何此类协议。美国编剧工会东西部分会周五上午发表联合声明称：

△ Netflix收购华纳的行为受到好莱坞多个工会的强烈抵制

为什么好莱坞各个工会对Netflix的侵入如此紧张？因为Netflix本来就不属于传统媒体产业，它身上自带互联网基因和AI的特点。

Netflix的企业文化与好莱坞的传统截然不同。高管们奉行坦诚直率的原则，为员工提供丰厚的薪酬，并将高流动率视为成功的标志。经理们被要求在员工管理方面采用“留任测试”。如果员工不值得公司留住，那就让他们离开。

好莱坞的风格则截然不同。从电影工业出现以来，人才和创意就是整个行业价值链的核心。好莱坞工会制度是构建好莱坞整个协作体系的基石。

△ 好莱坞工会制度是构建好莱坞整个协作体系的基石

当Netflix进入时，冲突不再只是“流媒体vs传统制片厂”，而是“硅谷式算法组织vs好莱坞式工会协作”。

硅谷逻辑里，人才是可替换的生产力模块，是算法辅助的内容流水线节点。而好莱坞体系里，编剧、导演、演员、灯光、服化道代表着不可替代的创意与技艺传统。

一个依赖数据冲浪、A/B测试、算法排播来决定创作方向。另一个依赖经验、审美直觉、行业规章与协作默契来维持生产秩序。

这就是双方结构性紧张的根源：Netflix削弱了“时间、资历、协作规则”在人类创作体系中的话语权。而在工会看来，Netflix的威胁并非单纯来自流媒体市场份额，而是来自其技术与文化模式的系统性颠覆。

我丝毫不怀疑Netflix代表着新的生产力提升方向，尤其是在越来越成熟的AI辅助下。但被淘汰，或者说被伤害的一方必然会反抗。如果不反抗，它就不再是传统意义上的好莱坞了。

除了产业协作将被极大改变，给Netflix的业务带来巨大不确定性之外，连交易本身是否能够完成，其实都还有疑问。

疑问主要来自于美国的反垄断监管，甚至和总统特朗普有关。

这项交易自始至终伴随着激烈的竞购过程。五大影厂之二的派拉蒙和康卡斯特(环球影业的母公司)也参与了竞购。

派拉蒙试图收购整个华纳兄弟公司，包括有线电视；而Netflix则只愿意收购电影和电视Studio以及流媒体业务，前提是华纳兄弟公司推进电视网和Studio及流媒体业务的分拆。

最初派拉蒙被视为领跑者，因为派拉蒙现在的领导者是天舞传媒(Skydance)的建立者大卫·埃里森。

其父拉里·埃里森其与特朗普政府的关系不错，有助于获得监管部门的批准。

但在Netflix的交易正式宣布之前，派拉蒙的律师就发出了一封措辞激烈的信函，抱怨“程序存在偏袒和不公平”，随后Netflix很快公开宣布胜出。

这项预计将于2026年第三季度完成的交易，势必会面临严格的监管审查。

特朗普上周日在肯尼迪中心参加活动时透露，他最近就收购事宜会见了Netflix联合首席执行官泰德·萨兰多斯，在对这家流媒体公司表示赞赏之后，他话锋一转，

知名的民主党参议员伊丽莎白·沃伦长期以来一直批评大型科技公司。这次她发表声明称这项交易是“反垄断的噩梦”。

沃伦表示：

她还指出，反垄断执法——包括对这笔交易的审查——必须“公平透明”地进行，而不是被用来“招致权钱交易和贿赂”。

如果政府最终阻止此次收购，Netflix将被要求向华纳兄弟支付58亿美元的解约费。

并购公布后不久，Netflix向用户发送了一封邮件。作为加拿大订户的我也收到了。Netflix表示用户会员资格不会发生任何变化。

△ Netflix向用户承诺，会员资格不会有任何变化

尽管Netflix试图平息人们对即将涨价的担忧，但据IGN报道，涨价的决定“不可避免”。

太多的潜在变革，导致太多的变数和不确定性。从政府监管到好莱坞工会再到竞争对手和合作伙伴，各方对交易都有着不同程度的质疑和反对。更不用说欧盟等海外地区的监管部门同样有否决并购的能力。

但Netflix对华纳兄弟的收购一旦成功，将是对整个影视产业权力格局的再次重置。好莱坞百年叙事第一次出现——不是传统制片厂吞并新兴平台，而是数字流媒体时代的霸主完成对旧时代巨头的接管。

时代整合的大幕已经缓缓拉开了一角，让我们等待一场好戏上演吧。