科源制药35亿并购急刹车，“化药+中药”梦碎背后的三重风险

来源：新浪证券

　　11月28日，科源制药召开董事会，宣布终止发行股份购买山东宏济堂99.42%股权的重大资产重组事项，同时撤回配套募集资金申请。这场自2024年10月启动、被视作“力诺系”内部医药资产整合关键一步的并购案，在历时一年多的推进后戛然而止。

　　科源制药在公告中将终止原因归咎于“市场整体环境发生变化”，强调此举是为保障全体股东长期利益。然而，市场对此反应直接且负面：公告后首个交易日股价一度跌近7%，次一交易日续跌4.5%。

　　此次终止不仅意味着“力诺系”酝酿多年的产业协同构想落空，也暴露出这家创业板药企在扩张过程中面临的深层风险困局。

　　01 财务压力：持续下滑的业绩难撑高溢价收购

　　作为收购方，科源制药自身的盈利状况并不乐观。公司自2023年上市以来，净利润呈现连续下滑态势：2023年前三季度净利润同比下滑3%，2024年同期大幅下滑41%，2025年前三季度仍下滑21%。

　　在自身业绩承压的背景下，科源制药拟以 35.81亿元 收购宏济堂，评估增值率高达60.54%。这种“以弱收强”的交易结构，一旦完成很可能导致每股收益被大幅摊薄，进一步加剧公司的财务负担。

　　收购标的宏济堂虽为百年老字号，品牌价值超160亿元，但其业绩承诺仅限于收入目标，未对利润等核心指标作出明确保证。这种风险不对称的安排，在科源制药盈利走弱的现实面前，显得尤为突兀。

　　如果强行推进收购，科源制药很可能陷入“并购即拖累”的困境，原本期待的协同效应未必能实现，反而可能被标的资产业务整合难题所累。

　　02 关联交易：左手倒右手的信任困局

　　这场收购本质上是“力诺系”内部资产重组。科源制药与宏济堂同属济南前首富高元坤控制，交易对方涉及38名“力诺系”关联方。

　　交易方案显示，收购对价主要通过发行股份支付，定价为16.7元/股，同时计划募集不超过7亿元配套资金。偏高的估值与关联方密集参与，自然引发了市场对利益输送的质疑。

　　更值得关注的是，宏济堂仅约定收入承诺，未对净利润等关键指标进行担保。这种设计虽不违反规则，却在风险分配上明显向出售方倾斜，削弱了交易的可信度与公平性。

　　在监管对关联交易审核趋严的背景下，这种安排无疑增加了过会的不确定性。即便交易完成，后续整合中可能出现的关联交易定价、资源分配等问题，也将持续考验公司治理与市场信任。

　　03 行业变局：医药跨界并购的冷现实

　　医药行业近年来正经历深刻的结构性调整。带量采购常态化、监管政策趋严，尤其对中药企业的估值逻辑产生了显著影响。

　　宏济堂的核心产品如安宫牛黄丸、血府逐瘀口服液虽有一定市场地位，但面临集采压力与价格下行风险。在此背景下，高溢价并购的合理性受到挑战。

　　资本市场对医药类并购，尤其是跨界并购的态度已转向谨慎。此前多起“化药+中药”案例整合效果不及预期，使得市场对这类协同故事的信赖度下降。

　　科源制药此次及时终止交易，虽短期承受股价波动，但长远看避免了可能的高估值并购后遗症，为其重新聚焦化学原料药主业、稳健经营提供了喘息空间。

　　结语

　　对于“力诺系”而言，此次并购终止意味着其通过上市公司平台整合旗下医药资产的战略遭遇挫折。宏济堂的资本化路径再次受阻，其未来是独立IPO还是寻求其他上市平台，仍充满变数。

　　科源制药则在经历此次波折后，更需向内审视：如何稳住主业基本盘，改善盈利能力，在行业转型期中夯实竞争力，或许是比外部扩张更为紧迫的课题。

　　这场未竟的并购，最终成为观察药企扩张逻辑、关联交易风险与行业周期变化的典型案例。在热度退去后，理性与审慎，或许才是资本市场与实业经营中最珍贵的品质。

　　本文结合AI工具生成