风险月报 | 多维度指标分歧明显改善

来源：市场资讯

（来源：中泰证券资管）

截至2025年11月21日，中泰资管风险系统对股债市场的系统评分情况如下：

沪深300指数的中泰资管风险系统评分为52.77，较上月45.79有所回升。核心驱动因素为市场情绪的边际改善，但估值中枢小幅回落、市场预期略有走弱。上期内容中，我们提到当时多维度指标出现了分歧加剧的现象——估值数据持续上移，而市场情绪断崖式下跌；如今结合本期数据来看，分歧得到了明显改善。

沪深300估值较上月小幅回落（本月60.68，上月64.74），但仍处于近6个月以来的中高位区间。具体细分领域分化特征依然鲜明，行业间估值分化格局未发生实质性改变。28个申万一级行业中，钢铁、电子、房地产、商业贸易、国防军工、计算机、通信、汽车、机械设备等行业估值仍高于历史60%分位数；仅农林牧渔和非银金融板块估值持续低于历史10%分位数。

市场预期分数较上月略有回落（本月52.00，上月55.00）。分析师认为10月度宏观数据部分明显走弱，尤其是固定资产投资数据的同比增速。展望未来，分析师认为年底财政支出力度是四季度稳增长、甚至明年“开门红”的关键，此外，地产及服务消费相关政策调整也值得关注。

市场情绪较上月大幅改善（本月45.24，上月22.24；分数越低表示市场情绪越低迷），从“低迷”区间向“中性”区间靠拢，但各项情绪细分指标呈现显著分化：两融分数从历史中低位下滑至历史低位，杠杆资金活跃度仍处于低位，场内资金加仓意愿不足；波动率较上月变化不大，仍处于历史中低位；涨跌停分数维持在历史中位数；公募基金发行分数上升至历史较高位，成为情绪修复的核心支撑。

当前市场呈现“估值中枢小幅回落、预期略有走弱、情绪边际回暖但结构分化”的特征：情绪修复主要由零售资金回流驱动，杠杆资金缺位导致情绪修复的持续性仍需观察，估值与预期的弱平衡状态下，市场缺乏明确的向上核心驱动。

尽管市场情绪大幅改善，但我们仍然希望投资者更关注估值与业绩匹配度较高、盈利确定性强的细分领域。除此之外建议理性看待情绪修复过程中的资金轮动，不盲目追逐短期资金扎堆的热点，聚焦可理解、可承受风险范围内的优质标的，重视业绩兑现能力与现金流稳定性，在风险可控的前提下获取收益。

需要说明的是，本报告评分指标基于沪深300指数，其风险收益特征更多反映权重股表现，与中小市值企业存在差异，投资者在评估整体市场风险时需结合不同板块特征综合判断。

股市潜在风险提示：

• 基本面数据不达预期；

• 政策出台的及时性与协调性不达预期；

• 全球地缘冲突加剧；

• 全球主要经济体政策超预期。

债市的中泰资管风险系统评分为56.7分。10月经济数据整体进一步下行，各个方面数据皆出现分化，其中消费数据略有反弹，但投资数据继续下滑，工业增加值等基本平稳。CPI和PPI数据同比依然为负，仅有核心CPI持续上行。生产投资部分，固定资产投资增速也呈现加速下滑的状态，尤其是地产和建材等均表现疲软，固定资产投资累计同比增速进一步下跌至-1.7%，不过工业增加值增速尚可。流动性方面，社融和M2同比延续了下滑态势，需要进一步关注趋势延续性。总体来说，基本面依然较弱，对债券市场形成支撑。但当前债市定价和主要交易逻辑不确定性较高，行情因此呈现出窄幅波动等待方向的特征。

从基本面具体数据来看，全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，增速较9月份有所放缓，环比增长0.17%。1—10月份，规模以上工业增加值同比增长6.1%。三大门类中，电力、热力、燃气及水生产和供应业增速领先。高技术制造业继续保持优于整体的表现。2025年10月固定资产投资增速-1.7%。制造业投资增长4.0%，高技术服务业投资表现亮眼，同比增长6.1%。第三产业投资同比下降，主要是受房地产开发投资大幅下降的拖累。扣除房地产开发投资，前三季度的项目投资实际增长3.0%。2025年10月社会消费品零售总额增长4.28%，较上月回落0.22%。受节假日错位影响，10月消费市场线上消费增速放缓，网上服务与实物网购分别回落0.2%和0.24%。

从流动性角度来看，居民信贷再度转冷，社融增速有所回落。政策效应引发地产销售脉冲过后再度转弱，10月居民短期贷款同比大幅少增；企业贷款总体相对平稳。10月新增贷款2200亿，同比少增2800亿。10月居民贷款净偿还3604亿，同比少增达5204亿，其中，居民短贷、中长贷同比分别少增3356亿、1800亿。政府债券融资年内高峰已过，社融同比增速再度下行。10月新增社融8149亿，同比少增达5971亿，为连续第三个月呈现少增态势，且少增幅度扩大。社融存量同比再度回落0.2个百分点至8.5%。居民企业存款向资本市场流动持续，M2同比小幅下行但仍维持较高区间。10月M2同比再度下行0.2个百分点至8.2%，总体上仍处于相对偏高增长区间。M1同比大幅下行1.0个百分点至6.2%，消费投资出口不同程度降温对企业经营活跃度形成一定短期影响。

从债券市场来看，央行延续了适度宽松的货币政策思路，整体资金供给充裕，通过买断式回购、公开市场逆回购、MLF等不同期限的资金进行流动性投放。资金价格维持在利率走廊区间内，流动性平稳。资产方面，十年国债活跃券收益率位于1.8%附近窄幅震荡，波动率较低。目前来看，年末配置盘力量有限，债市成交量下行，活跃度不高，整体缺乏明确的驱动力。后续关注12月份对于2026年的经济工作展望，以及明年通胀预期的变化。利多依然是偏弱的基本面，但是利空主要是基金新规的落地情况。

债市潜在风险提示：

• 国内经济修复超预期；

• 地产行业恢复超预期；

• 海外需求超预期。