险资权益资产配置仍有提升空间

保险业三季度持续加大股票直投等权益类资产投资，并压降银行存款规模。随着资本市场持续回升，以股票为代表的权益资产“赚钱属性”凸显。考虑到资产到期及“开门红”资金抢配等其他因素的影响，险资仍有较大的权益资产配置诉求。

本刊特约 方斐/文

11月14日，国家金融监督管理总局披露2025年三季度保险资金运用情况：截至2025年三季度末，中国保险资金运用余额达37.5万亿元，同比增长16.5%；其中，三季度人身险实现保险资金运用余额33.7亿元，同比增长16.5%，占行业总保险资金运用余额的比例为90%；财产险实现保险资金运用余额2.4万亿元，同比增长11.8%，占行业总保险资金运用余额的比例为6.4%。

2025年三季度，随着银行存款利率中枢的持续下移及资本市场的回暖，人身险及财产险公司均降低银行存款规模。截至三季度末，人身险及财产险银行存款规模分别为24865亿元和3742亿元，较二季度环比下降4.9%和7.5%。

截至三季度末，险资持续加大债券配置力度；其中，人身险公司债券配置规模为17.2万亿元，同比增长20.9%；财产险公司债券配置规模为0.97万亿元，同比增长21.8%。

2025年三季度，保险业加大股票直投等权益类资产投资规模。2025年，资本市场持续回升，上证指数突破4000点，以股票为代表的权益资产“赚钱属性”凸显。在此背景下，险资持续加大权益资产直投规模。截至三季度末，险资股票配置余额达3.6万亿元，同比大幅增长55.1%，增幅较二季度进一步扩大。

2025年，受益于资本市场回暖及各险资增量资金入市政策的催化，保险公司持续加大股票直投规模；其中，人身险股票投资规模达34124亿元，较年初增加11445亿元；财产险股票投资规模达2086亿元，较年初增加485亿元。截至三季度末，人身险及财产险证券投资基金规模分别为17756亿元和1964亿元，环比增速分别为20.2%和6.9%。

权益资产占比显著提升

负债端保费规模的持续扩张叠加资产到期，导致保险行业三季度末资金运用余额达37.5万亿元，较年初增长12.6%，较年中增长3.4%，预计2025年全年将保持两位数增长，这也将是保险行业投资资产规模连续三年实现两位数增长。截至三季度末，人身险公司投资规模较年初增长12.6%，较年中增长3.5%；财产险公司投资规模较年初增长7.5%，较年中增长1.8%。

截至三季度末，人身险和财产险公司“股票+基金”合计余额5.59万亿元（其中，股票3.62万亿元，基金1.97万亿元），前三季度“股票+基金”规模大幅增加1.49万亿元，其中股票增加1.19万亿元，基金增加0.3万亿元；三季度单季“股票+基金”规模增加8640亿元，其中股票增加5525亿元，基金增加3115亿元。

前三季度“股票+基金”规模累计增加近1.5万亿元，三季度单季增加超8000亿元，主要是三季度股市走强所致，除新配资金外，股价上涨和基金净值提升也有较大的影响。从占总投资规模比重看，三季度末“股票+基金”合计占比15.5%，较年初、年中分别提升2.7个百分点、2个百分点；其中，股票占比10%，较年初、年中分别提升2.5个百分点、1.2个百分点；基金占比5.5%，较年初、年中分别提升0.2个百分点、0.7个百分点。

从人身险配置结构看，银行存款继续减配，权益占比显著提升，债券则有所下降。三季度末银行存款余额环比下降，占比7.4%，较年初和二季度分别下降1个百分点、0.6个百分点。债券占比下降。三季度末债券占比51%，较年初提升0.8个百分点，较二季度末下降0.9个百分点，预计受三季度利率上行导致的账面价值减少影响。

三季度末“股票+基金”合计占比15.4%，较年初和二季度分别提升2.9个百分点、2个百分点；其中，股票占比10.1%，较年初和二季度分别提升2.5个百分点、1.3个百分点；基金占比5.3%，较年初和二季度分别提升0.3个百分点、0.7个百分点。长期股权投资占比8%，较年初和二季度分别提升0.2个百分点、持平。其他类（非标为主）占比降至18.2%，较年初和二季度分别下降2.8个百分点、0.5个百分点。

从资产负债表现看，负债端、资产端均持续改善。在负债端，市场需求依然旺盛，预定利率下调和分红险转型将推动负债成本持续优化，利差损压力将有所缓解；在资产端，近期10年期国债收益率企稳于1.81%左右，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。

当前公募基金对保险股持仓仍然欠配，目前保险板块PEV和PB估值均处于历史低位，未来估值仍有较大向上空间。

险资权益资产配置诉求仍存

受行业预定利率下调带来的短期“炒停售”影响，保险资金运用余额在三季度末突破37万亿元，同比增速达16.5%，延续高增长态势，主要有两个原因：一是权益市场表现好资产增值；二是连续两年三季度“炒停售”保费流入较好。

从险资资产配置结构看，债券占比环比下降，“股票+基金”占比大幅上行，存款下降，长期股权投资持平。

人身险与财产险公司合计配置债券占比50.3%，较二季度和上年末分别变动-0.8个百分点、0.8个百分点，预计主要受三季度利率上行贬值的影响；股票占比10%，较二季度和上年末分别提升1.2个百分点、2.5个百分点，规模较二季度和上年末分别增长5525亿元、11931亿元，主要因为：一是险资积极把握市场行情主动加仓；二是权益市场资产增值较好。基金占比为5.5%，较二季度和上年末提升0.7个百分点、0.2个百分点，三季度成长风格占优，预计部分险企以基金形式加仓权益。

长期股权投资占比7.9%，较二季度和上年末同比持平、提升0.2个百分点，当前上市险企中仅新华保险将长期股权投资作为重要投资策略，上半年、三季度长期股权投资规模分别增长38%、41%。银行存款占比7.9%，较二季度和上年末下降0.7个百分点、1.1个百分点，预计主要源于此前配置的高收益存单大量到期，且再配置难度加大。

从三季度单季表现看，保险业持续加大股票直投等权益类资产投资，并压降银行存款规模。随着资本市场持续回升，以股票为代表的权益资产“赚钱属性”凸显。在此背景下，险资持续加大权益资产直投规模。截至三季度末，险资股票配置余额达3.6万亿元，同比大幅增长55.1%，增幅较二季度进一步扩大。

根据国信证券的分析，四季度险资配置主要有以下策略：第一，红利资产有机会，险资将进一步挖掘包括OCI权益类等资产在内的高分红资产投资机会，同时或对浮盈较厚的交易性权益资产（包括基金、股票等）进行止盈操作；第二，长久期债券（含地方债、利率债）仍是险资的“基本盘”，匹配险资长期资产配置需求，降低资产负债久期错配风险；第三，增加另类有空间，如当前险资配置境外资产占比较低（10%以内），仍有一定的提升空间。

从历史趋势来看，受负债端“开门红”大规模增量资金入账因素影响，每年四季度及一季度为保险行业资金配置诉求较高的阶段；其中，四季度末险企或利用杠杆提前配置包括长债等在内的资产，在调整偿付能力充足率的同时把握市场配置时点，因此相对应时点的资金转化率相对较高。

以2023年四季度及2024年一季度为例，行业整体资金转化率为73%和83%。从2024年四季度来看，受“开门红”资金抢配及债券牛市驱动，保险资金当季配置转化率达123%，其中人身险为183%，财产险为24%。相较之下，二季度及三季度受销售团队调整、保费增速放缓等因素的影响，险企资产端配置诉求有所下降，资金转化率则通常略低于四季度及一季度。2023年三季度及2024年二季度资金转化率分别为36%、67%。

除此以外，公司自身资产到期节奏、资产配置战略以及市场行情等因素仍会对保险业资产配置节奏带来一定的影响，因此，上述分析对于理解保险保费收入及资产配置时点有一定的参考意义。

2025年三季度，受行业预定利率下调带来的短期“炒停售”的影响，三季度单季保费收入增加1.48万亿元，带动保险资金运用余额持续创历史新高。从静态资金转化率来看，行业整体转化率为83%，仍有一定程度的欠配。展望四季度，若考虑到资产到期及“开门红”资金抢配等其他因素的影响，四季度险资仍有较大的资产配置诉求。

(作者系资深投资人士。文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。）

本文刊于11月22日出版的《证券市场周刊》