证券虚假陈述全链条追责机制的构建与完善研究

摘要

本文系统研究中国证券虚假陈述全链条追责机制的构建与完善问题，聚焦"追首恶、惩帮凶"司法导向的理论基础、制度体现及实践应用，深入探讨供应商、客户等第三方配合造假责任的法律依据、主观要件认定标准与证据难点。研究发现，2022年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（简称"新《虚假陈述规定》"）确立了全链条追责的基本框架，但在主观过错证明、证据标准、责任分担等方面仍存在明显制度漏洞。报告提出应通过完善举证责任倒置规则、细化过错推定标准、建立第三方责任分级制度等路径，构建更加科学、精准的追责体系。

一、引言：证券虚假陈述追责机制的演进与全链条追责的必要性

1.1 问题背景与政策导向

中国资本市场财务造假行为长期呈现"系统性、链条化、复杂化"特征，单一追责模式已难以有效遏制违法行为。近年来，监管机构和司法机关明确提出"零容忍"政策，强调"追首恶、惩帮凶"并举的执法司法导向。这一导向旨在改变"大股东犯错、小股东买单"的不公平归责效果，压实"关键少数"责任的同时，切断造假链条上的所有协助环节。

新《虚假陈述规定》于2022年1月21日发布实施，标志着全链条追责机制从政策宣示走向制度化建构。该规定通过扩大责任主体范围、明确主体责任性质、优化诉讼程序等维度，构建了覆盖发行人、控股股东、实际控制人、中介机构及第三方配合造假者的立体化责任体系。

1.2 研究框架与核心问题

本文围绕以下核心问题展开：

1. "追首恶、惩帮凶"司法导向在现行法律体系中的具体制度体现是什么？

2. 第三方配合造假责任（供应商、客户等）的法律依据与构成要件如何界定？

3. 实践难点：主观要件证明、证据标准、程序障碍等如何制约全链条追责的有效实施？

4. 制度完善应从哪些路径入手，以实现精准追责与过责相当？

二、"追首恶、惩帮凶"司法导向的制度体现与责任认定规则

2.1 "追首恶"原则的法律定位与适用规则

2.1.1 "首恶"概念的内涵与范围

"追首恶"指追究违法违规活动中的主谋和首要分子，即组织、策划、指使虚假陈述行为的控股股东和实际控制人。这一原则旨在压实"关键少数"责任，解决传统追责模式下实际控制人责任虚化的问题。

2.1.2 核心法律依据：新《虚假陈述规定》第二十条

新《虚假陈述规定》第二十条确立了"追首恶"的直接请求权规则。根据该条规定，原告可以直接诉请判令在虚假陈述中发挥组织、指使作用的控股股东、实际控制人承担赔偿责任，人民法院应当予以支持。该条款还明确，发行人在承担责任后，有权向负有责任的控股股东、实际控制人追偿其实际承担的赔偿责任和诉讼成本。

这一规则实现了三项制度突破：

• 绕过发行人的直接追责：投资者无需以发行人担责为前提，可直接向"首恶"主张赔偿；

• 避免追偿诉累：防止出现"发行人赔偿→发行人向首恶追偿"的繁复程序；

• 压实首恶责任：将实际控制人从幕后推向台前，承担首要赔偿责任。

2.1.3 主观要件与举证责任分配

追究实际控制人责任需证明其"组织、指使"行为。司法实践中，原告需证明：

• 主观故意：实际控制人明知或应知发行人实施虚假陈述，仍积极组织、策划或指挥；

• 因果关系：实际控制人的组织行为与虚假陈述之间存在直接因果关系；

• 行为表现：通过资金划转、指令下达、人事安排等方式实质控制造假流程。

在举证责任上，尽管"谁主张、谁举证"是基本原则，但司法实践已出现举证责任缓和趋势。例如，在何某诉赵某等证券虚假陈述责任纠纷案中，法院通过穿透审查交易背景、资金流水、内部通讯记录等间接证据，推定实际控制人存在组织指使行为。

2.2 "惩帮凶"原则的体系化构建

2.2.1 "帮凶"责任主体的范围界定

"惩帮凶"指对明知而配合造假的其他相关主体追究法律责任，其责任主体范围包括：

• 交易对手方：发行人的供应商、客户、金融机构等；

• 专业服务机构：会计师事务所、律师事务所、评级机构等；

• 其他协助方：提供资金、技术、信息支持的主体。

2.2.2 法律依据：《民法典》共同侵权规则与司法解释

"帮凶"责任的法理基础是《民法典》第1168条（共同侵权）和第1169条（帮助侵权）规定的连带责任。新《虚假陈述规定》进一步细化，明确投资者可向故意帮助造假的第三方直接追责。

具体而言，《虚假陈述若干规定》第21条、第22条明确了第三方责任：

• 第21条：规定重大资产重组的交易对方提供虚假信息的责任；

• 第22条：明确发行人供应商、客户、金融机构等主体故意配合造假应承担连带责任。

这些条款构建了三层次的"帮凶"追责体系：

1. 故意标准：仅追究"故意"协助行为，排除过失情形；

2. 直接诉讼：赋予投资者直接起诉第三方的权利；

3. 比例连带责任：法院可根据过错程度判定比例连带责任。

三、第三方配合造假责任的法律依据与实践困境

3.1 供应商、客户责任的构成要件分析

3.1.1 客观要件：实质性协助行为

第三方需实施了实质性协助行为，具体表现为：

• 提供虚假交易凭证：伪造采购合同、销售发票、物流单据等；

• 配合资金循环：参与虚构交易的资金划转、闭环回流；

• 隐瞒重要事实：故意不披露关联交易、异常交易条件等；

• 出具虚假证明文件：提供不实的询证函回函、业务确认函等。

3.1.2 主观要件：明知与故意的认定标准

主观要件是第三方责任认定的核心难点，需满足"明知+故意"的双重标准：

（1）"明知"的内涵与证明

"明知"指第三方知道或可预见发行人将虚假陈述用于信息披露。司法实践对"明知"的认定存在两种标准：

• 实际知悉标准：有直接证据证明第三方知晓造假计划，如邮件往来、会议纪要、指令传达等；

• 推定知悉标准：基于异常交易特征推定第三方应当知道，如交易价格偏离市场、交易量异常、无商业实质等。

（2）"故意"的认定层次

"故意"要求第三方在明知基础上仍积极作为或消极不作为：

• 直接故意：主动配合提供虚假材料、参与造假方案设计；

• 间接故意：明知信息将用于造假仍放任其使用，如默许发行人利用虚假交易数据。

司法实践中，法院通常要求原告证明第三方具有"欺诈的故意"（scienter），标准较高。对于供应商、客户等外部主体，美国判例曾将标准定为"极度轻率"（recklessness），但中国司法实践似乎更严格限定于"故意"范畴。

3.2 实践中的主要证据难点

3.2.1 主观状态的直接证据匮乏

证明第三方"明知"是最大难点，主要体现为：

（1）证据获取障碍

• 信息不对称：造假行为具有高度隐蔽性，证据多掌握在被告手中；

• 配合度低：调查对象（尤其是外部供应商、客户）配合意愿弱，常以商业秘密为由拒绝提供内部文件；

• 电子化与跨境化：电子数据取证技术要求高，跨境交易增加证据调取难度。

（2）证明标准模糊 目前中国司法实践对主观故意的证明标准缺乏统一规范：

• 高度盖然性标准：部分法院要求原告达到"高度盖然性"证明程度，但对如何认定"高度"缺乏明确指引；

• 间接证据链标准：更多法院依赖间接证据链推定主观状态，但各证据的证明力权重分配不明确；

• 举证责任倒置争议：虽有声音主张对第三方适用举证责任倒置，但现行法未明确规定，导致实践中尺度不一。

3.2.2 客观行为的因果关系证明难题

即使证明协助行为存在，仍需建立与投资者损失的因果关系：

（1）交易因果关系 原告需证明其信赖了含有第三方协助造假的信息而作出投资决策。但多数散户投资者无法提供交易决策依据的证据，且证券价格受多重因素影响，剥离虚假陈述的"净影响"在技术上极为困难。

（2）损失因果关系 需证明虚假陈述是导致损失的唯一或主要原因。司法实践中采用"三日一价"（实施日、揭露日、基准日及相应价格）技术模型，但该模型对第三方协助造假的"作用力"大小缺乏精细区分。

3.3 程序性障碍与制度瓶颈

3.3.1 诉讼程序障碍

（1）立案与受理障碍 尽管2022年司法解释取消了行政处罚前置程序，但实践中仍存在"隐性前置"现象。法院在受理案件时，常要求原告提供监管部门的初步调查结论或刑事立案通知书作为"事实依据"增加了起诉难度。

（2）审理周期冗长 证券虚假陈述案件审理呈现"四难"特征：召集原告难、调查取证难、法律适用难、判决执行难。普通案件审理周期超过2年，复杂案件可达3-4年严重抑制了投资者维权动力。

（3）诉讼成本高昂 该类案件涉及海量证据审查、专家证人出庭、损失核算等，诉讼成本动辄数百万元。中小投资者在"成本-收益"权衡后，往往选择放弃诉讼。

3.3.2 裁判标准不统一

（1）第三方责任认定分歧 各地法院对"帮凶"责任的理解存在显著差异：

• 过错标准分歧：部分法院认为"重大过失"即可构成，部分坚持仅限"故意"；

• 责任形式分歧：有的判决全额连带责任，有的判决比例连带责任，比例确定缺乏统一标准；

• 责任顺序分歧：是否应区分"首恶"与"帮凶"的赔偿顺序，实践中做法不一。

（2）重大性认定争议 对于第三方协助造假的信息是否构成"重大性"虚假陈述，法院判断标准不一。有的以"价格敏感性"为标准，有的以"投资者决策影响性"为标准，导致同案不同判现象。

四、典型案例评述与司法实践趋势

4.1 "追首恶"原则的典型适用案例

案例一：何某诉赵某、某上市公司证券虚假陈述责任纠纷案

该案被公认为新《虚假陈述规定》实施后首例判令实际控制人作为第一责任主体的案件。核心事实为：

• 赵某作为上市公司实际控制人，授意、指挥、指使公司财务造假；

• 深圳中院依据第二十条，支持投资者直接诉请赵某承担首要赔偿责任；

• 上市公司承担补充责任，并有权向赵某追偿。

裁判要旨：

1. 实际控制人组织指使的认定：通过审查资金流水、内部审批单、邮件往来，认定赵某深度参与造假方案设计与执行；

2. 直接请求权的适用：明确投资者可不将发行人作为首要被告，直接追究"首恶"责任；

3. 责任顺序的安排：判决赵某为第一顺位赔偿人，上市公司为第二顺位，体现"追首恶"理念。

该案确立了穿透式审判思维，为后续案件提供了范本，但遗憾在于，该案例由深圳中院审理，非最高人民法院直接判决。

案例二：东方金钰案

该案中，控股股东通过"空转"交易虚增收入，法院在认定责任时，虽未完全适用"首恶优先"，但在判决中明确控股股东承担主要赔偿责任，并指出上市公司责任承担后可向控股股东全额追偿。

4.2 "惩帮凶"原则的实践探索

案例三：供应商协助造假案（未公开案号）

某中院审理的案件中，发行人通过供应商虚构采购交易，法院认定：

• 供应商在明知交易无商业实质的情况下，仍开具增值税发票、提供虚假物流单据；

• 依据《虚假陈述若干规定》第二十二条，判决供应商与发行人承担30%比例连带责任。

该案体现了"帮凶"责任的司法适用，但判决书未公开，且法院在"明知"认定上采用了"异常交易+未合理解释"的推定标准，引发争议。

案例四：康美药业案中的中介机构责任

该案虽未直接涉及供应商，但法院判令会计师事务所承担100%连带责任，体现了"惩帮凶"的严厉态度。尽管2023年广东高院在二审中调整为比例责任，但该案反映司法实践对"帮凶"责任从"全有或全无"向"比例适当"的转变趋势。

4.3 司法实践的总体趋势

（1）理念先行，制度滞后 法院普遍接受"追首恶、惩帮凶"理念，但在具体法律适用上仍受《证券法》连带责任框架束缚，导致"首恶"与"帮凶"责任区分度不足。

（2）举证责任缓和但标准不明 法院通过证据开示、调查令等方式降低原告举证难度，但对"明知"的推定标准、间接证据的证明力等缺乏统一规范。

（3）责任形式从全连带到比例连带 早期案例多判决全额连带责任，近年逐渐转向根据过错程度、原因力大小确定比例，体现过责相当原则。

五、制度完善的理论反思与路径构建

5.1 既有制度的理论缺陷

5.1.1 "追首恶"理念的立法脱节

尽管司法解释确立了"追首恶"导向，但《证券法》第85条仍将控股股东、实际控制人与发行人列为连带责任人，未突出"首恶"的首要地位。这导致实践中投资者为执行便利，仍将发行人列为首要被告，"首恶"责任弱化。

5.1.2 "惩帮凶"规则的构成要件模糊

新《虚假陈述规定》虽明确了第三方责任，但存在以下不足：

• 主观要件单一：仅规定"故意"情形，未涵盖"重大过失"，导致部分严重失职的"帮凶"逃脱责任；

• 因果关系缺位：未明确规定第三方协助行为与投资者损失之间的因果关系要件；

• 责任分担机制缺失：对多个"帮凶"之间的责任分担、与"首恶"的责任顺序缺乏规定。

5.1.3 证据规则供给不足

现行制度对主观要件的证据规则规定不足，导致：

• 原告举证负担过重：需证明第三方内部决策过程，几乎不可能完成；

• 推定规则缺失：未建立基于异常交易特征的"明知"推定规则；

• 证据开示不充分：第三方常以商业秘密抗辩，法院难以强制其披露关键证据。

5.2 域外经验的借鉴与反思

5.2.1 美国《证券法》第15(b)条的启示

美国1933年《证券法》第15(b)条规定了对"控制人"（controlling person）的追责，其要件包括：

• 独立性：控制人须对违法行为有独立控制力；

• 明知：知道或应知被控制人从事违法行为；

• 实质协助：提供了实质性帮助。

美国法院在判例中确立了"极度轻率"（recklessness）标准，降低了主观要件证明难度。这一经验值得借鉴，可考虑将"重大过失"纳入追责范围。

5.2.2 台湾地区"财报不实"追责机制

台湾地区"证券交易法"对发行人、董事、监事的"财报不实"责任采"过错推定"，但对第三方协助者仍须证明"故意"。其司法实践通过"异常交易+未合理解释"推定故意，减轻了原告举证负担。

5.3 制度完善的具体路径

5.3.1 完善"追首恶"制度的立法建议

（1）修订《证券法》第85条 建议将控股股东、实际控制人责任从"连带责任"修改为"首要责任"或"补充连带责任"，明确：

"控股股东、实际控制人组织、指使发行人实施虚假陈述的，应与发行人承担连带赔偿责任。发行人能够证明其无过错的，可向控股股东、实际控制人追偿全部赔偿额及诉讼费用。原告可直接请求控股股东、实际控制人承担赔偿责任。"

（2）明确组织指使的推定情形 司法解释应列举推定"组织、指使"的情形：

• 实际控制人对财务部门有直接指令关系；

• 造假资金来源于实际控制人控制的账户；

• 实际控制人参与造假方案讨论并决策；

• 实施日前后，实际控制人有减持、质押等套利行为。

（3）建立责任履行的优先顺序 判决应明确"首恶"为第一顺位赔偿人，发行人及"帮凶"为第二顺位，确保"追首恶"理念落地。

5.3.2 优化"惩帮凶"规则的具体设计

（1）扩展主观要件范围 建议将《虚假陈述若干规定》第22条中的"故意"扩展为"故意或重大过失"，并明确：

• 故意：明知信息虚假仍提供协助；

• 重大过失：应当知道但因严重失职未发现信息虚假，且该信息对投资者决策具有重大性。

（2）构建"明知"的推定规则 建立基于客观事实的"明知"推定制度，当出现以下情形且第三方不能合理解释时，推定其"明知"：

• 交易价格显著偏离市场公允价值（偏离度超过30%）；

• 交易量与第三方经营规模明显不匹配；

• 交易缺乏商业实质（如无物流、无存货周转）；

• 第三方与发行人存在特殊关联关系或利益安排。

（3）明确因果关系的认定标准 应规定第三方责任采"事实上因果关系"标准：

"只要证明第三方的协助行为是发行人得以实施虚假陈述的必要条件之一，即认定因果关系成立。第三方可举证证明其行为对投资者决策无实质影响而免责。"

（4）细化比例连带责任的裁量因素 法院在确定第三方责任比例时，应考虑：

• 主观过错程度（故意>重大过失>一般过失）；

• 协助行为对虚假陈述的作用力大小；

• 第三方获益金额；

• 第三方在造假链条中的地位和作用。

5.3.3 重构证据规则与诉讼程序

（1）建立有限的举证责任倒置制度 对于第三方"明知"要件，实行举证责任倒置：

• 原告仅需证明存在异常交易事实；

• 第三方须举证证明其已履行合理注意义务仍不知情。

（2）强化法院调查取证权 法院可主动签发调查令，要求第三方提供：

• 与争议交易相关的内部审批文件；

• 与发行人的沟通记录（邮件、微信、会议纪要）；

• 交易商业实质的证明材料（物流单、入库单、质检报告）。

（3）引入专家辅助人制度 允许原被告聘请财务、审计、行业专家，对交易的商业合理性、价格公允性出具意见，协助法院认定"明知"状态。

（4）建立证券诉讼证据开示规则 借鉴美国发现程序（Discovery），在证券虚假陈述案件中强制双方交换证据目录，对无正当理由拒绝提供证据的，适用不利推定规则。

5.3.4 完善多元纠纷解决机制

（1）推广特别代表人诉讼 利用投服中心的专业优势，由其作为代表人对"首恶"和"帮凶"提起公益诉讼，降低个体投资者举证成本。

（2）建立先行赔付与追偿衔接机制 督促"首恶"和"帮凶"建立先行赔付基金，对投资者进行及时赔付，再内部按责任比例分摊。

（3）加强行政执法与司法协同 证监会应建立第三方协助造假的"黑名单"制度，将调查结果及时共享给法院和投服中心，作为民事追责的证据支持。

六、结论与展望

6.1 研究结论

证券虚假陈述全链条追责机制的构建，是中国资本市场法治化、市场化改革的重要环节。"追首恶、惩帮凶"司法导向的确立，体现了监管机关与司法机关"零容忍"的决心，新《虚假陈述规定》为其提供了制度框架。然而，实践表明，该机制仍面临三大核心困境：

1. 立法层面：证券法与司法解释在"首恶"首要责任、"帮凶"过错标准上存在脱节；

2. 证据层面：主观要件证明困难、证据规则供给不足，导致"举证难"成为追责最大障碍；

3. 裁判层面：各地法院对因果关系、责任比例、推定规则等理解不一，影响裁判统一性。

6.2 未来展望

展望未来，全链条追责机制的完善需在以下方向持续发力：

第一，推动《证券法》修订。将"追首恶"理念上升为法律规定，明确实际控制人的首要责任地位；将"重大过失"纳入第三方责任范围，实现过责相当。

第二，制定专门司法解释。建议最高人民法院制定《关于审理证券虚假陈述中第三方责任案件适用法律若干问题的解释》，细化主观要件证明、因果关系认定、责任比例划分等规则。

第三，构建智慧司法系统。运用大数据、人工智能技术，建立异常交易识别模型、虚假陈述预警系统，为法院认定"明知"提供技术支持。

第四，强化国际执法合作。针对跨境造假、境外第三方协助等问题，通过双边司法协助条约、信息共享机制，破解跨境取证难题。

第五，培育诚信市场文化。通过加大对"首恶""帮凶"的刑事追责力度、公开曝光典型案例、建立市场禁入制度，形成"不敢造假、不能造假、不想造假"的市场生态。

总之，证券虚假陈述全链条追责机制的完善，是系统工程，需要立法、司法、执法、市场多方协同，通过规则创新、程序优化、技术赋能，最终实现"让首恶付出沉重代价、让帮凶承担应有责任、让投资者得到充分救济"的制度目标。