头部券商最新研判！牛市远未结束，经济或将“非典型”复苏

来源：券商中国

图源：申万宏源

11月18日，2026申万宏源资本市场策略会在上海举行。

申万宏源党委书记、董事长刘健在会上致辞。他在致辞中表示，2026年是“十五五”开启之年，中国经济和资本市场都将进入高质量发展的新阶段。

申万宏源首席经济学家赵伟、申万宏源研究A股策略首席分析师傅静涛等研究大咖也分享了最新的宏观、策略等观点。

赵伟表示，伴随“疤痕效应”退潮与持续深化的扩内需政策，经济在2026年有望经历从“信心筑底”到“非典型”复苏；出口方面，发达经济体财政扩张、中美关税冲突缓和、中国产业竞争力提升均将成为贡献出口韧性的关键力量；“反内卷”加码下，通胀指标改善有望带动企业盈利持续修复。

傅静涛表示，牛市远未结束。他把牛市分为两个阶段。2025年的科技结构牛是“牛市1.0”阶段，2026年春季可能是阶段性高点；2026年下半年可能启动全面牛，构成“牛市2.0”阶段。

资本市场将进入高质量发展的新阶段

刘健在致辞中表示，“十五五”规划建议将科技创新引领发展新质生产力放在突出重要位置，强调原始创新和技术突破。近年来我国持续加大研发投入，2024年我国研发经费投入总量突破3.6万亿元，与GDP之比约为2.69%，在研发投入规模上已经超过日韩，研发强度上也与成熟经济体靠拢。技术要素的积累将推动我国在人工智能、生物医药、氢能和核聚变能、具身智能、第六代移动通信等未来产业领域实现突破发展。

图源：申万宏源

“十五五”时期数据要素将成为驱动经济增长的新动力。我国算力总规模达到280E-FLOPS，居全球第二位，AI专利数占全球六成。数据、算力与算法一方面通过流量、平台枢纽极大地改变了居民消费渠道、消费内容和消费习惯，以数字内容为载体的服务消费、情绪消费和融合消费正成为引领内需消费的新业态；另一方面通过数字化、智能化转型，数据要素已成为推动工业、能源、交通、医疗等传统产业效率跃升的新引擎。

“可以预见，未来中国经济的增长不再是旧动能的延伸，而是新要素动能的拓展，这将为资本市场投资打开全新空间。”刘健说。

刘健表示，“十五五”规划建议强调坚持有效市场和有为政府相结合，资本市场作为资源配置的重要市场，在金融体系中的地位和作用将进一步提升。在大力发展直接融资导向下，未来资本市场有望进一步提质扩容。资本市场基础制度的改革将显著提升市场包容性、适应性。“十五五”时期资本市场将以深化科创板、创业板、北交所改革为抓手，进一步健全科技创新企业识别筛选、价格形成等制度机制，积极发展私募股权和创投基金，提升对实体企业的全链条、全生命周期服务能力。

同时，资本市场良性生态的形成将显著提升市场吸引力。从上市公司市值结构看，近年来A股市场吸纳优质资产的能力明显提升。从投资者结构看，到2024年末，公募基金、保险及外资等专业机构的合计持股市值占比超过20%。随着上市公司治理及互联互通机制的进一步完善，买方机构、卖方中介、上市公司和中小投资者之间相互约束、相互促进的良性市场生态将进一步提升中国市场的投资吸引力。

经济有望“非典型”复苏

申万宏源证券首席经济学家赵伟在会上做了宏观展望。他表示，2026年或将是党的二十届三中全会以来“改革”全面加速的开始，四中全会将“完善宏观经济治理”升级为“完善宏观经济治理体系”，凸显了改革的全局思维。向“改革”要红利，或意味着三层含义：改革进度的加快，酝酿着巨大的时代机遇；短期扩内需政策，或将在中长期改革框架下持续加强；时代“红利”的广度、深度和强度，也与“改革”紧密相关。

图源：申万宏源

赵伟认为，“十五五”规划建议中首提“续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹新篇章”，实现2035年社会主义现代化，需要实现经济总量与人均GDP较2020年翻一番、人均GDP达到中等发达国家水平。前者意味着名义GDP与实际GDP增速分别需达到4%左右、4.4%左右或更高；后者实现还需考虑 2035年中等发达水平的衡量标准、汇率将来的升贬值幅度等。对经济增速的基本要求意味着，政策会严守经济“底线”、传统领域基本盘也会牢牢守住。

产业政策上，赵伟表示，“十五五”规划建议强调“保持制造业合理比重”，与前期“保持制造业比重基本稳定”不同，或意味着更强调产业统筹协同，注重传统产业升级、新兴与未来产业壮大、服务业扩容提质并重。需注意的是在现代化产业体系建设中，传统产业固本升级放在第一位，守住传统领域基本盘的意图明显，或意味着传统领域占比可降、附加值要提升；明确了四大战略性新兴产业与六大未来产业；服务业更强调“扩大开放”与质量提升，或意味着生产性服务业向专业化和价值链高端延伸、消费性服务业向高品质和多样化升级。

科技现代化是中国式现代化的重要支撑，“十五五”时期“自立自强”“采取超常规措施抢占制高点”或是主线。

赵伟表示，预计2026年经济将实现非典型“复苏”，带动盈利改善，节奏或为“前低后高”。伴随“疤痕效应”退潮与持续深化的扩内需政策，经济有望经历从“信心筑底”到“非典型”复苏；出口方面，发达经济体财政扩张、中美关税冲突缓和、中国产业竞争力提升均将成为贡献出口韧性的关键力量；“反内卷”加码下，通胀指标改善有望带动企业盈利持续修复。

牛市远未结束

傅静涛表示，全球竞争加剧，已经是无法回避的时代背景。“十五五”规划建议外循环从“跟跑”到“领跑”，直面话语权竞争。A股也应拥抱“竞争思维”，不要惧怕竞争：竞争事件催化确实仍会冲击风险偏好，但竞争加剧已成事实，A股正在转向定价竞争的成败得失。

图源：申万宏源

同时，居民资产配置迁移周期与经济、政策和产业周期共振，足以驱动牛市。而大国相对力量变化的周期，是远比居民资产配置迁移周期更长的周期。这个层面乐观预期发酵，可能驱动牛市级别超越历史。

傅静涛把牛市分为两个阶段。2025年的科技结构牛是“牛市 1.0”阶段，2026年春季可能是阶段性高点；2026年下半年可能启动全面牛，构成“牛市 2.0”阶段。

傅静涛表示，2026 年中游制造供给出清。产能形成增速低于需求增速中枢的细分行业明显增加，自下而上选股胜率提升。

他表示，“政策底、市场底、经济底”依次出现框架有效性回归，2026 年中“政策底”可能是验证的时刻，“牛市 2.0”行情有望启动。本轮牛市最终还是“科技牛”或“中国影响力提升牛”，基本面周期性改善、新兴产业趋势强化、居民资产配置向权益迁移、中国全球影响力提升共振，最终支撑全面牛市。