业务和投资双轮驱动，险企龙头“蜕变”加速

2025年，在国内经济稳中有进、资本市场回暖向好的双重支撑下，作为金融市场"压舱石"的保险行业也迎来高光时刻。

前三季度，中国平安、中国人寿、中国太保、中国人保和新华保险五家险企归母净利润合计达4260.39亿元，较去年同期增长超过千亿，增幅达到33.54%。

分季度来看，五大险企第三季度的净利润表现尤为突出，单季度净利润合计达到2478.47亿元，同比增长68.3%。

凭借亮眼的业绩表现，今年第四季度以来，保险板块再度扛起了上涨大旗。自10月至今，Wind保险指数从2228.63点涨至2467.05点，板块涨幅超过10%，远超同期上证指数2.77%的增长幅度。

从全年股价表现来看，新华保险以41.5%的涨幅领先，中国平安次之。不过进入11月后，中国平安却展现出领跑姿态，11月14日，中国平安盘中股价一度上涨至62.27元/股，创下自2021年6月以来新高点。

对于保险板块的后市走势，东吴证券在研究报告中表示，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。当前保险板块仍处于历史低位，估值仍有较大向上空间。

投资差异化

今年股市行情的上涨，使各家保险公司投资端大放异彩，成为利润大涨的最直接的原因。

得益于在股票和权益基金的大比例配置，中国人寿和新华保险前三季度的归母净利润分别增长60.54%和58.88%，增速在五家险企中大幅领先。

从上半年披露的情况来看，五大险企均不同程度上增配了股票资产。其中，新华保险对股票的资产配置达到1992亿元，占比达到其投资资产的11.6%，比例为五大险企中最高。

新华保险虽然股票资产配置的占比最高，但却不是资产规模最高的一家。那么，如此高的净利润增长是否就代表新华保险和中国人寿的炒股技巧更胜一筹？

事实并非如此，根据新会计准则，保险公司对股票的投资状况会计入两个分类，FVTPL（以公允价值计量且变动计入当期收益）和FVOCI（以公允价值计量且变动计入其他综合收益），这也就导致对股票投资计入FVTPL过多的情况下，会对当期利润产生明显的变化。

从半年报披露的情况可以看出，新华保险和中国人寿的净利润大增，主要也是因为此缘故。2025年上半年，新华保险股票FVTPL占比达81.2%，中国人寿为77.4%。这种结构使得二者在股市上涨时能更充分地享受投资收益，放大利润表现。

事实上，纵观上半年险企的投资布局，中国平安的股票投资规模是五大险企中最大的一家。而且，与今年年初比较，中国平安股价+权益基金的投资规模增长也是最多的，增长36.4%。

从去年12月起，中国平安密集加仓银行股，连续买入工商银行、农业银行、邮储银行、招商银行触发举牌，并在今年持续进行增持。今年三季度，中国平安不仅一举挺进邮储银行前五大股东，还首次出现在农业银行的十大股东之中。

要知道，农业银行今年股价连创新高，年初至今，农业银行股价上涨66%，在一众银行股中排名首位。正是因为会计准则的记账方式，因此利润看起来不似中国人寿和新华保险那么夸张，如果中国平安将此计入FVTPL，利润表现不容小觑。

更高的FVTPL比例固然使得在股市上行时期险企能够获得更高的净利润增幅，但反之在股市产生波动时，净利润也会有更大幅度的波动。中国平安此种操作，会使其业绩表现相对更加平稳。

“对于保险资金来说，TPL的占比还是要慎重的，这会影响到我们的年度利润与长期回报的平衡。未来我们会在会计处理方式和内部策略平衡上采取更加稳健的方式。”中国太保首席投资官苏罡在业绩会上表示，权益资产FVOCI占比提升在未来仍然是大概率的方向，因为该策略可以使险企在权益比例持续提升、结构更多元化的情况下保持年度业绩的稳定性，获得更长期的回报，达到资产负债匹配的管理要求。

行业蜕变加速

如果说投资端是险企业绩的"加速器"，那么负债端则是决定其长跑能力的"发动机"。

2025年前三季度，在行业共同面临利率下行与产品切换压力的背景下，五大险企在寿险新业务价值（NBV）增长上交出了一份极具看点的答卷。中国平安寿险及健康险业务实现新业务价值增长46.2%，中国人寿增长41.8%，新华保险增长50.8%，中国太保增长31.2%，人保寿险更是以76.6%的增速领跑同业。

这组数据揭示了一个深刻转变，险企已从单纯追求保费规模转向价值创造，从利差依赖走向死差、费差、利差三差平衡。

中国平安的亮点在于其渠道改革的深度与广度。银保渠道新业务价值同比激增170.9%，这一数字远超同业，标志着其"新银保"战略进入收获期。在传统代理人渠道持续承压的行业性难题面前，平安提前布局的"综合金融+医疗健康"生态开始显现协同效应。

其银保渠道并非简单的产品销售，而是整合银行客户资源与保险产品设计能力，提供包含健康管理、养老规划在内的综合解决方案，客均价值显著提升。这种差异化打法使其在渠道价值率上获得明显优势，46.2%的NBV增速在绝对增量上极具分量。

中国人寿的负债端改善则体现为规模与价值并重。前三季度总保费收入达6696.45亿元，同比增长10.1%，在五大险企中保费规模最大。其NBV增速41.8%虽略低于平安与新华，但考虑到其庞大的业务体量，这一增长意味着巨大的价值创造。

更关键的是，其代理人队伍质态持续优化，人均产能提升显著，为长期价值增长奠定基础。新华保险的50.8% NBV增速则彰显转型决心，长期险首年保费收入同比增长59.8%，业务结构快速优化，但市场份额相对较小，尚需观察增长的持续性。

在产品策略上，五大险企集体转向分红险成为最大共识，面对3.0%预定利率产品的全面切换，险企通过提高分红险占比来平滑利差损风险。其中平安的系列分红险在银保渠道大获成功，既满足了客户对保底收益的需求，又通过浮动分红共享公司经营成果。

这种转型对险企的投资能力与盈余分配机制提出更高要求，中国平安凭借6.41万亿投资资产带来的规模效应，在分红险账户的资产负债匹配上更具话语权。

展望2026年，保险行业在低利率的背景下或将全面转向分红险。华泰证券分析师团队预计，在分红险推动下，上市险企2026年NBV增速中枢有望达到20%左右。

站在三季度的节点回望，保险行业正经历从"规模扩张"到"价值深耕"的深刻蜕变。中国人寿与新华保险凭借投资弹性与负债端改革，在增速榜上遥遥领先；中国平安则以稳健的步伐，在质量赛道上持续领跑；中国人保与中国太保则在各自细分领域寻求突破。

历史经验表明，前一年投资收益率与下一年的浮动收益型产品销售情况呈正相关，2025年上市险企投资表现亮眼，将提升明年分红险销售的信心，市场更多预计2026年开门红新单保费有望实现双位数增长。

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