海利尔(SH:603639)：农药龙头的周期博弈，一体化战略下的估值重塑

海利尔(SH:603639)：农药龙头的周期博弈，一体化战略下的估值重塑

本文首发日期：2025年11月16日

一、公司基本面：从“农药贩子”到“产业链操盘手”的逆袭

海利尔是国内农药行业少有的 “中间体-原药-制剂”全链路玩家，1999年成立，2017年上市，主业通俗讲就是“给庄稼做药”——从化工原料合成农药中间体，再加工成原药（原料药），最后制成喷雾剂、颗粒剂等成品农药，卖给农民和种植企业。它的业务可概括为三大板块：

农药制剂（营收占比超50%）：成品农药，比如杀虫剂吡虫啉（杀蚜虫）、杀菌剂吡唑醚菌酯（防小麦锈病），直接用于田间地头。

农药原药（占比约40%）：制剂的核心原料，比如噻虫胺、丙硫菌唑，卖给同行加工或自用，技术门槛高。

中间体与肥料（占比约10%）：生产原药的化工半成品（如二氯），兼营水溶肥，帮作物“吃药施肥两不误”。

应用场景举例：

东北大豆田的蚜虫灾害，靠海利尔的吡虫啉制剂一喷见效；

巴西甘蔗园的杀菌需求，由海利尔丙硫菌唑原药保障；

水溶肥滴灌系统，搭配农药实现“药肥一体化”管理。

产业链与护城河：

一体化成本优势：自产中间体，原药成本比外购低15%，制剂毛利率稳居30%以上。

技术壁垒：研发投入占比超4%，拥有专利700余项，丙硫菌唑原药打破海外垄断。

渠道网络：国内覆盖所有农业大省，海外获80国2100个登记证，巴西分公司直供当地糖厂。

成长潜力：

短期催化：2025年Q1净利润同比增15.64%，恒宁基地产能释放带动营收环比增82.22%。

长期空间：全球农药市场2030年破3000亿美元，公司海外收入占比已升至46.61%，一带一路沿线订单增速超20%。

行业排名：

在农化制品行业47家上市公司中，营收规模排中游，但ROE（5.96%）超行业均值20%，盈利能力居前。

二、市场标签：资金最爱讲什么故事？

农药龙头（原药制剂一体化稀缺标的）

一带一路（海外登记证超2100个）

高股息（股息率3.67%，碾压理财）

国产替代（丙硫菌唑突破海外技术封锁）

通胀避险（粮价高位支撑农药需求）

实控人与管理层：

实控人：葛尧伦家族通过直接持股及一致行动人控制约59.42%股权，无国资背景，决策效率高。

管理层：董事长葛家成（43岁）从会计岗晋升，擅长资本运作；技术总裁徐洪涛深耕行业30年，主导丙硫菌唑产业化。

股东结构：

国家队身影：香港中央结算公司（外资通道）持股1.20%，社保基金曾现身十大股东。

机构动向：公募基金持仓比例波动，反映周期股博弈特性。

资本动作点评：

近三年累计分红超5亿元，2024年每股派现0.50元，分红比例约30%。

理性看：高分红显现金流健康，但质押总股本0.43%（146万股），需防大股东资金链压力。

三、财务健康扫描：利润V型反弹，但应收账款是“暗雷”

2025年最新数据：

营收韧性：2025年Q1营收12.64亿元（同比+10.16%），净利润1.05亿元（同比+15.64%），毛利率回升至25%左右。

偿债能力：流动比率1.23，资产负债率50.39%，利息保障倍数超5倍，短期无违约风险。

风险点：

应收账款占流动资产比例达40%，下游农资经销商回款慢可能引发坏账；

恒宁基地投产初期亏损，2024年拖累净利润1.2亿元。

退市风险：无ST预警，连续盈利且营收规模支撑合规性。

四、估值分析：低PB下的安全边际

行业基准：

农药行业平均PE（TTM）约20-25倍，PB约1.5-2.0倍。

合理估值测算：

当前PE（TTM）23.92倍，PB 1.34倍，均低于行业中枢。

基于2025年净利润预测4.0亿元（券商共识），给予PE 18-22倍，合理市值 72亿-88亿元（股价21.2-25.9元）。

当前市值46.26亿元（股价13.61元），低估约30%-40%，安全边际显著。

资产价值与历史百分位：

固定资产：五大生产基地重置价值有限，但农药登记证（超500个）稀缺性强。

历史百分位：当前股价处于52周区间（10.58-15.75元）的 约60%分位，处于年内中低位。

合理市值预估：若海外业务利润占比突破50%，2026年市值有望挑战100亿元（股价29.4元）。

五、操作策略：周期谷底的布局机会

操作规划：

建仓价：11.0-12.0元（对应PE 15倍，年线强支撑兼高股息吸引区）。

止盈价：16.0-17.0元（前高压区，需恒宁基地扭亏验证）。

当前价警示：13.61元处52周中低位，风险收益比适中。

后期走势推演：

短期（1-3个月）：若Q3财报确认丙硫菌唑毛利率突破40%，游资可能炒作至15-16元，但换手率0.63%显示资金观望，需防回调至12.5元。

中长期：若恒宁二期2026年达产且海外登记放量，股价有望站稳20元，但需解决应收账款周转率（行业平均80天）偏低顽疾。

结语：海利尔这位“农药老炮”，靠一体化产业链吃穿不愁，高股息像护身符，但应收账款和产能投放是两朵乌云。投资者想赚这钱，得有点耐心——等现金流改善，等海外破局。

风险提示：农药价格暴跌、海外登记进度延迟、恒宁项目亏损扩大。

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