巴菲特发布最后股东信，宣布停止年报撰写与年度大会发言。

我只写深度分析，我总结了巴菲特的本次讲话，综合而言，有4部分，整体像是对其一生的全景回顾，谈到了其投资生涯的各种得失：

首先，巴菲特在信中披露的数据堪称投资史上的奇迹：1965-2024 年，伯克希尔年化收益率达 19.9%，市值增长 5.5 万倍，远超标普 500 指数的 390 倍。这一成就的核心在于其拒绝股息分红 ，已经红利再投资的复利增长模式，在他漫长的 60 年间伯克希尔哈撒韦仅分红过一次，大量的股东通过放弃短期收益参与了“美国奇迹” 的资本创造。

巴菲特特别调，这种策略的成功建立在对美国经济的绝对信任之上，其相信股权，依靠现金的投资理念在当前显得尤为瞩目：伯克希尔现金储备达 3817 亿美元，创历史新高，同时又保留了随时进行 “大象级收购” 的野心，始终瞄准能带来 50 亿美元年利润的标的。

其在信中谈到了其生涯末期的经典案例，即投资日本五大商社（伊藤忠、三菱等）。伯克希尔通过发行日元债对冲汇率风险（利率 0.5%-1%），以 138 亿美元成本获得 235 亿美元市值，股息收入（5%-7%）覆盖利息后仍有显著盈余。

这种 “以债养股” 的套利模式不仅体现了对低估值资产的精准捕捉，更通过商社的全球网络构建了与伯克希尔能源、物流业务的协同效应。巴菲特明确表示，未来可能将持股比例从 9% 提升至 15%，并计划长期持有数十年，这标志着伯克希尔已经从 “相信美国” 向 “相信全球” 的转型。

此外，信中承认了 AI 是 “颠覆性工具”，可伯克希尔仍未大规模投入，仅在保险理赔等环节试点 AI 图像识别以提升效率。这种谨慎态度与其 “不懂不投” 的原则一脉相承，而巴菲特在信中也罕见地提及 “规模诅咒”，暗示伯克希尔未来可能面临增长瓶颈， 其 3817 亿美元现金储备若无法有效配置，反而将成为拖累回报率的潜在风险，其可能在暗示美元汇率的波动！

不过，在当前联邦基金利率 4 % 的环境下，伯克希尔 3817 亿美元现金储备的年化收益超过 190 亿美元，相当于标普 500 成分股平均股息率的 3 倍！

此外，巴菲特重点提及了格雷格・阿贝尔，作为巴菲特钦定的接班人，阿贝尔的履历堪称完美遗传了 “伯克希尔的 DNA” ：他从能源行业基层做起，通过并购整合将伯克希尔能源打造成全美最大电力供应商，2008 年金融危机期间逆势收购 PacifiCorp 并实现利润 39 倍增长，其管理风格兼具 “抓大放小” 的灵活性与 “细节控” 的执行力。

可是市场依然对其有所怀疑，因为在他连续 12 个季度净卖出股票（累计 1830 亿美元）后，还没有佐证其能在高估值市场中找到符合 “安全边际” 的标的能力，其次，他的保险业务虽在 2024 年利润增长 110% 至 78 亿美元，但依然不属于未来估值的领域，而巴菲特通过个人魅力维系的 “股东宗教”，能否在阿贝尔时代维持制度性的凝聚力也是个谜。

目前，伯克希尔已通过公司章程修订将 CEO 与董事长职务分离，巴菲特保留董事长头衔但放弃日常决策权。这种 “去个人化” 改革旨在避免 “英雄式领导” 的潜在风险，强化董事会的监督职能。并且，巴菲特已经通过 “股权捐赠 + 投票权保留” 的双重机制实现了家族遗产与公司治理的平衡

巴菲特已经将 99.5% 的财富（约 1490 亿美元）注入子女控制的基金会，但保留足够 A 类股以确保股东对阿贝尔的信心。其三个子女未进入管理层，却通过掌控基金会间接影响公司战略，例如，苏珊・汤普森・巴菲特基金会获得 150 万股 B 类股，成为仅次于巴菲特的第二大股东。这种 “慈善资本主义” 模式既规避了高额遗产税，又通过每年 5% 的强制捐赠要求确保了财富的社会属性，美国很多富人都知道，财富一旦停止社会性流动，就会倒逼社会资源配置效率，因此，慈善事业的投入通常都比较可观，并形成了社会性共识。

在说完了自己的成就和接班后，巴菲特开始开喷了！

开场就是批评美国 SEC 要求披露 CEO 与员工薪酬比的规定，认为其导致 “嫉妒驱动的薪酬竞赛” 而非节制。

他以伯克希尔为例：自己年薪 10 万美元（加 30.5 万美元安保费用），员工中位数收入 8.2 万美元，薪酬比仅 4.94:1，远低于科技巨头的数百倍。让这种 “低固定薪酬 + 高持股绑定” 的模式，与华尔街 “期权激励主导” 的做法形成鲜明对比，但这种做法是单纯商业模式导致的（某种程度上有点国内曹德旺的工资论味道），其凸显的是伯克希尔 “股东利益优先” 的价值观。

因此，其还特别强调，伯克希尔 2024 年纳税 268 亿美元，占全美企业税总额的 5%，累计纳税超 1010 亿美元，远超苹果的 100 亿。巴菲特将此诠释为 “爱国资本主义”，并隐晦的批评了美国税法漏洞，即：如资本利得税率低于工资税。

接着，巴菲特在信中罕见地以 “气候灾害准备金增加 200 亿美元” 为切入点，揭示了美国保险行业的系统性风险。伯克希尔旗下 GEICO 通过裁员 25% 和 AI 定价优化实现利润增长 110%，但全球变暖导致的北美飓风损失激增，迫使公司调整风险模型，结果增长出来的钱，还远不如为风险准备的钱多。

最后，巴菲特这次信中的投资理念教导，更多的是体现在错误总结之上，其在信中 16 次提及 “错误”，强调及时纠偏的重要性。这启示了投资者，护城河并非静态概念，而是需要持续评估，例如，苹果虽仍是最大持仓（占比 35%），但巴菲特已减持 67% 仓位，并且十分警惕其估值泡沫！

巴菲特在过去就经常告诉投资者，真正的护城河应来自定价权和现金流稳定性，而非预期！