孙立坚教授解读：日本物价高烧、外资涌入楼市背后的经济逻辑与风险

据新华社报道，10月末，日本央行行长植田和男在货币政策会议后表示，如果经济活动和物价走势与预期一致，将考虑提高利率。同一天，日本央行还更新了通胀预测，预计2025~2027财年核心CPI分别为2.7%、1.8%和2.0%，与上次预期持平。日本物价正持续上涨，包括商品、住房等生活成本上升，让日本民众的生活压力倍增。与此同时，外资加速进入日本楼市，市场预警可能会出现新一轮泡沫。

复旦发展研究院金融研究中心主任孙立坚教授接受21世纪财经采访，对相关问题进行解读。以下内容由发展研究院根据采访内容及孙教授增补内容编辑而成，供读者参考。您也可以点击阅读原文查看相关内容。

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Q1

日本总务省公布的数据，截至今年8月，日本核心消费价格指数（CPI）连续48个月同比上升。今年1月至7月，核心CPI涨幅连续7个月保持在3%以上。应对物价上涨已成为日本朝野各党最重视的议题。为什么物价持续飙升，这是否属于输入型通胀？

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孙立坚：日本当前确实面临输入型通胀的压力。日元持续弱势，加上日本资源匮乏的经济结构，导致外部价格上涨持续传导至国内。

另外，日本国内需求也开始回暖，消费回升带来了内生性通胀动力。尽管需求拉动型通胀通常是一个好的因素，但目前输入型通胀仍占主导。令人担忧的是通胀可能固化，如果民众形成长期通胀的预期，商品流通价格可能全面上涨。目前日本央行暂未加息，可能是在观察工资增长能否抵消物价上涨的压力，同时通过数字化转型提升劳动生产率、全要素生产率，是以“时间换空间”的思路。

高市早苗内阁的政策思路与之类似，通过暂时扩大财政赤字，向人工智能等战略产业注入政府订单，创造需求驱动型通胀。这种由民众消费和企业利润增长驱动的良性通胀循环，是日本政府想要的。

若未来通胀持续攀升，日本将不得不加息。但目前政府更倾向于维持弱势日元，以增强出口竞争力，吸引外资和海外消费。过去30年的经验表明，弱势日元时期日本经济表现相对更好，因此政府愿在一定程度上承受输入型通胀的代价。

Q2

比如日本大米连续三周上涨，目前来看大米价格涨幅明显吗？这样的通胀表现给人们的生活带来怎样的影响？

孙立坚：大米价格上涨确实产生了一定影响。为缓解压力，日本政府动用了储备粮并增加了进口大米供应。从实际生活观察来看，目前超市货架上并未出现大米短缺现象，消费者购买时也未表现出明显犹豫。虽然价格有所上升，但尚未对民众基本生活造成实质性冲击。且当前大米价格上涨仅持续数周，还不能认定为持续性通胀表现，可能是周期性因素或物流问题导致的短期波动。待供应链调整到位后，大米价格有望逐步回落。

Q3

有分析认为在物价高企局面下，如果高市早苗采取“安倍经济学”式的扩张性财政和金融政策，恐将推动物价进一步上涨。对此你怎么看？

孙立坚：如果公众形成通胀将持续的预期，而扩张性政策又持续推行，很可能出现民众实际收入增长跟不上物价上涨的局面。日本当前面临的人口结构矛盾，老龄化社会虽催生了对第三方服务的需求，但老年人的消费习惯已相对固化，难以显著提升消费总量。同时，少子化又导致服务供给不足。政府试图通过引进外劳缓解矛盾，但高市早苗与维新党联合推动的政策却呈现出排外倾向，这与特朗普“本国优先”的逻辑相似，认为国内资源不应被外国人挤占。这种政策取向与扩张性的经济政策之间事实上存在一定矛盾。

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高市经济学强调政府带动经济发展，通过产业减税、基建投资来提升国家竞争力。但隐患在于持续扩大的财政赤字和通胀压力可能迫使央行最终加息，制约政策空间。即便政府希望维持扩张态势，宏观经济环境也可能使其难以为继。

Q4

仲量联行最新数据显示，2025年上半年日本房地产投资额达3.19万亿日元，同比增长22%，创下自2007年开始统计以来的上半年历史新高。东京以160亿美元的投资额位居全球城市首位，超越纽约和达拉斯。为什么外资投资日本房地产这么火热？

孙立坚：外资热衷日本房地产投资主要有三方面原因。首先，日本正推动产业向生产性服务业转型，积极吸引国际金融机构、基金和信托公司设立区域的服务业总部。政府通过完善基础设施、利用弱势日元及中美脱钩的机遇，大力吸引外资集聚。

其次，日本营商环境优质，效率较高，历史积淀的基础设施优势依然存在。其国际金融中心体量超过了新加坡和香港，服务业发展机会显著集中于东京等高度发展的大都市圈，形成集聚效应。

第三，全球资本都在寻求多元化配置，日本被视为兼具高收益潜力和稳定性、安全性的投资目的地。当前日元低位运行，除股市外，其他金融资产估值相对较低，房地产被视为值得抄底的领域。

关于泡沫风险，日本政府目前更关注股市能否稳守5万点，而对楼市上涨持相对乐观态度，视其为实体经济复苏的表现。然而，若当前支撑楼市的利好因素不可持续，不排除房地产市场出现第二轮大幅调整的可能。值得注意的是，本轮楼市升温与股市表现密切相关。股市创造的财富效应正推动资金向房地产领域流动。从历史经验看，日本资本市场的破灭通常始于股市崩盘，继而传导至楼市。因此，股市能否持续稳定，是影响楼市走势的关键因素。

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Q5

您认为在外资投资日本房地产如此火热的情况下，会不会带来新一轮的楼市泡沫化结果呢？

孙立坚：全球正处于流动性过剩环境，多国央行降息导致低利率时代持续。虽然表面存在通胀，但这主要由汇率走弱和油价上涨推动，而非真实需求的增长。实际上，全球投资和消费意愿不足，有效需求疲软，实体经济收益偏低。

在这种背景下，大量资金为寻求回报涌入金融市场，并通过低利率环境加杠杆操作。问题在于优质投资标的稀缺，当前股市上涨并非普遍的繁荣，而是高度集中于AI及AI+等科技板块，其他领域表现平平。这种结构失衡的上涨本质上是由美国引领的AI概念泡沫的全球扩散。投资者为分散风险将资金配置至日本等市场，但全球股市实际上都集中在同一AI赛道上。一旦美国市场出现调整，日本等跟随市场必将面临剧烈波动。

日本本土投资者也开始将银行储蓄和国债资金转向股市。若当前由泡沫推动的股市出现崩盘，日本经济将面临显著的衰退风险。这种结构失衡的繁荣本质上不可持续，尽管多国股市同步上涨，但上涨板块高度同质化，均围绕AI及其相关概念展开。

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Q6

目前外国投资日本的情况如何？以日股来说，以外国投资主导，为什么散户投资少？以目前日股的表现，是否会有回调的风险？

孙立坚：根据历史经验，外国投资者在信息获取上通常处于劣势，但对负面消息容易产生过度反应。比如，当某家本地银行出现问题时，当地投资者能够准确判断这是个例，而外国投资者可能因信息不对称，将其误判为系统性风险，从而引发集体撤资。

这种过度谨慎反而可能导致国内投资者成为最终的损失承担者。由于外国投资者大规模赎回打破资金平衡，可能将原本可控的局部问题演变为系统性危机。1997年亚洲金融危机就是典型案例，外资率先撤离引发连锁反应，最终导致了整个金融系统的瘫痪。

这种现象类似于银行挤兑，基于不完整信息的外国投资者如同听到谣言的储户，纷纷将定期存款转为活期并提现，从而破坏金融系统的资金链。在当前结构性失衡的市场环境下，外国资金的突然撤离很可能成为“压垮骆驼的最后一根稻草”，使本可实现软着陆的经济陷入硬着陆的困境。

来源 | 21世纪财经

整理&排版｜杨怡倩