东兴证券：航空板块业绩有一定好转 短期关注Q4边际改善

智通财经APP获悉，东兴证券发布研报称，25Q3三大航扣非后盈利合计102.7亿，较24Q3的91.9亿有所提升。前三季度，三大航扣非后盈利合计44.7亿元，较去年同期扣非后合计亏损6.8亿元有显著改善。今年2-3季度航司的经营端的同比改善主要得益于两方面，一方面是油价的相对优势，另一方面则是航司对票价的维护。今年在反内卷的大背景下，行业维持票价稳定的难度降低，四季度有望显著减亏，其中三大航边际改善的空间更大。

东兴证券主要观点如下：

25年二季度以来，航空板块业绩有一定好转

25Q3三大航扣非后盈利合计102.7亿，较24Q3的91.9亿有所提升。前三季度，三大航扣非后盈利合计44.7亿元，较去年同期扣非后合计亏损6.8亿元有显著改善。经营净现金流方面，三大航Q3经营净现金流合计506.1亿元，明显高于24年同期的398.9亿元。Q1-Q3三大航经营净现金流合计953.3亿元，也优于24年的839.8亿元。今年2-3季度航司的经营端的同比改善主要得益于两方面，一方面是油价的相对优势，另一方面则是航司对票价的维护。

国内航线：反内卷背景下，供给端维持低增速

具体到国内航线，航司整体特别是大型航司在旺季的运力投放是较为收敛的。7-9月大型航司(三大航加海航)合计运力投放的同比增速分别是2.7%、1.8%和1.6%，呈现明显的低增长特点。中型航司中，春秋运力增长较为明显，吉祥受限于发动机短缺问题，运力投放受限较为严重。反内卷在行业供给端的管控上发挥了较为积极的作用。

客座率方面，Q3大航客座率同比涨幅低于Q1与Q2，特别是7-8月客座率同比提升幅度较低，但9月同比涨幅回升。大航目前的机票销售策略中还是会优先保障较高的客座率水平，但在旺季客座率本就高的情况下，提升票价所带来的收益会明显高于继续提升客座率，故航司在旺季并未追求更高的客座率水平。

国际航线：运力投放基本进入稳态，东南亚部分航线偏弱

国际航线方面，根据航班管家的数据，三季度我国通航国家中，日韩泰位列前三，其中日韩恢复程度较高，泰国航班恢复率较低。航班量前20的航线中，美国航线的恢复率最低，不到30%。

25年以来，大航国际航线运力投放增速明显放缓，国际线运营逐步进入稳态。中美航线的恢复可能会需要一个较为漫长的过程，长航线的部分缺失导致宽体机运力依旧会存在一定的过剩。但经过一年多的持续调整，新的运力平衡逐步形成，航司正在逐步克服运力过剩带来的问题，例如可以发现航司国际客座率24年出现季节性大幅波动，但今年波动幅度明显收窄。

飞机引进：三大航飞机引进基本符合计划，预计运力增速高于前两年

供给方面，预计今年三大航机队架次增速会高于前两年。前三季度，三大航合计引进飞机118架，占全年计划引进的61%，预计全年飞机引进数量略低于计划引进，未出现20-24年计划引进明显低于实际引进的情况。1-9月飞机实际退出47架，占全年计划退出数量的59%，四季度淡季适合运力退出，故预计全年飞机退出数量也基本符合计划水平。综合实际引进与退出的情况，今年三大航飞机架次净增会高于前两年，主要系前两年实际引进明显低于计划引进，但今年基本符合计划数量，预计三大航全年机队架次净增在4%左右水平。

投资建议

25年年初以来，航空业走势弱于大盘，进入四季度后航空业出现补涨。航空业Q2以来基本面逐步改善，叠加低油价与行业反内卷，带来了四季度市场预期的改善。目前三大航市值处于历史中枢水平附近，市场短期会重点关注四季度的边际改善。去年Q4行业大幅亏损，基本抹去了旺季的盈利。今年在反内卷的大背景下，行业维持票价稳定的难度降低，四季度有望显著减亏，其中三大航边际改善的空间更大。

风险提示

宏观经济下行；民航政策变化；安全事故；油价汇率大幅波动；异常天气因素等。