赛力斯港股破发，收入靠“问界”，搞不清大股东是客户还是供应商

港股上市首日，赛力斯股价一度跌超10%，尾盘快速拉升收复发行价，次日股价正式破发。公司的销售可持续性、信披质量值得投资者关注。赛力斯有90%的收入来自问界汽车，随着华为其他“四界”全部亮相，今年赛力斯汽车销量增长乏力。此外，关于前五大客户、供应商中是否存在主要股东，赛力斯首份港股招股书和聆讯后资料集给出了截然不同的答案。

2025年11月5日，赛力斯（09927.HK）在港交所上市。上市首日，公司H股开盘价为128.9港元/股，相比发行价下跌1.98%。盘中股价最低下探至118港元/股，最大跌幅超过10%，尾盘时段快速拉升，收报131.5港元/股，与发行价持平。

当天，赛力斯A股（601127.SH）股价下跌5.56%，收报146.03元/股。

11月6日，赛力斯港股股价收于123.9港元/股，跌幅5.78%，正式宣告破发。

作为今年港股最大的车企IPO项目，赛力斯从申报到招股一直是市场关注的焦点，公开发售阶段获得了约133倍的超额认购。股价表现为何“出师不利”，我们试图从申报材料中寻找答案。

来源：摄图网

“问界”贡献90%收入

招股书显示，赛力斯主要业务涉及新能源汽车及核心三电（电动机、动力电池和电控系统）等产品的研发、制造、销售及服务。公司与华为“鸿蒙智行”合作的“问界”品牌，是公司核心汽车品牌。

赛力斯坦言，公司收入主要来自问界品牌汽车销售。报告期（2022年、2023年、2024年、2025年上半年）各期，问界品牌汽车的销售收入分别为205亿元、243亿元、1319亿元、563亿元，分别占总收入的60.3%、67.9%、90.9%、90.3%。

赛力斯将与华为的战略合作概括为三方面。一是采购，赛力斯向华为采购汽车零部件，例如所有问界汽车使用的智能座舱及驾驶辅助系统，公司亦向华为采购广宣服务以营销、销售问界汽车。二是股权投资，赛力斯2024年以115亿元收购了华为子公司深圳引望智能技术有限公司的10%股权。三是商标购买，同样在2024年，赛力斯向华为及其关联方购买了共计919项主要与问界相关的商标以及44项相关外观设计专利，对价约为25亿元。

招股材料隐名披露了前五大供应商。第一大供应商A是一家主要从事IT、通信和硬件设备的公司，赛力斯向其采购零部件、开发服务、销售推广服务、其他服务。供应商A也是前五大供应商中唯一向赛力斯提供销售推广服务的。

报告期各期，赛力斯向供应商A的采购额分别为58亿元、72亿元、420亿元、200亿元，分别占同期采购总额的14.5%、17.4%、30.2%、33%。

值得注意的是，2024年赛力斯对第二大供应商的采购金额不到119亿元，而当期公司向华为收购子公司股权、商标及专利的对价约为140亿元。

赛力斯的问界汽车有问界M5、问界M7、问界M8和问界M9四大型号，分别于2022年3月、2022年8月、2025年4月和2024年2月上市，该品牌定位于城市智能SUV（运动型多用途汽车）。

但赛力斯并非华为“鸿蒙智行”的唯一合作方。鸿蒙智行官网显示，除“问界”之外，还有“智界”“享界”“尊界”“尚界”四大采用华为智驾核心技术的品牌正在同步发展。

其中，“智界”首款车型智界S7于2023年11月上市，定位高能大空间智慧轿车。“享界”的合作方为北汽集团，享界首款车型S9于2024年8月上市，定位高端豪华新能源汽车。“尊界”的合作方为江淮汽车（600418.SH），首款车型S800于2025年5月30日上市，定位超豪华电动汽车。“尚界”是华为与上汽集团（600104.SH）合作的成果，首款车型尚界H5于2025年9月23日上市，定位智慧精品SUV车型。

当消费者拥有更多选择，特别是“尚界”与“问界”的产品定位存在部分重叠的情况下，问界汽车借助华为智驾核心技术构建的竞争优势还能持续吗？

赛力斯产销快报显示，上半年公司新能源汽车销量为17.21万辆，同比下跌14.35%，其中赛力斯汽车销量15.22万辆，同比下跌16.63%。

三季度以来，公司新能源汽车销量增长提速。根据最新的产销快报，今年1—10月，赛力斯的新能源汽车累计销量35.61万辆，同比增长0.95%，其中赛力斯汽车累计销量32.5万辆，同比仍减少0.58%。

主要股东是第一大客户，还是前五大供应商？

2025年4月，赛力斯首次向港交所递表。招股书在“与主要供应商的关系”中显示，2022年至2024年的前五大供应商涉及“供应商A”至“供应商I”共9家供应商，其中一名是公司的主要股东，公司的三位董事及一位监事在该供应商或其联系人任职。

也就是说，上述三年内，赛力斯对前五大供应商的采购中，应该至少有一年存在关联采购。但据公司在A股公布的2022年、2023年和2024年年报，这三年内，赛力斯对前五名供应商采购额中的关联方采购额都为0元。

此外，通过分析年报披露的股东和董监高人员情况，我们发现，满足招股书所述条件的主要股东，仅东风汽车集团有限公司（以下简称：东风集团）一家。

截至2024年末，东风集团持有赛力斯21.68%的股份，为持有公司超5%股份的主要股东。公司董事尤峥、李玮、周昌玲以及监事邓文辉分别在东风集团旗下东风汽车集团股份有限公司、岚图汽车科技有限公司、东风汽车（武汉）有限公司、东风汽车财务有限公司等单位兼职。

与聆讯前招股书不同，赛力斯的聆讯后资料集显示，公司董事、监事或其各自的紧密联系人、或持有公司已发行股本5%以上的任何股东均未在前五大供应商中持有任何权益。但在前五大客户中，客户A为主要股东，三名董事及一名监事在客户A或其联营公司中担任不同职位。

如上分析，这里的客户A应该为公司主要股东东风集团。

聆讯后资料集显示，客户A为2022年第一大客户，赛力斯对其销售收入为13.48亿元。但据赛力斯2022年A股年报，当期前五名客户销售额中，关联方销售额仅为10.97亿元，比聆讯后资料集披露对客户A的销售收入低了约18.62%。