中国出口出现史无前例转向！

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Headline

中国出口日益高端化，与发达经济体直接竞争

研发投入为提升中国制造业生产率的关键

德企巨头对华依赖分化，车企进一步加深

比亚迪在欧洲多国销量多倍猛增，超越特斯拉

应对出口管制激增，商务部大量扩编

美私营就业表现疲软，或促美联储降息

美ISM服务业指数回升但就业收缩

美标普服务业PMI继续扩张，但出口订单受挫

美财政部宣布保持中长债发行规模不变

美股公司现金流强劲，大举增加资本支出

高通因巨额税项录得亏损，核心业务强劲

AI浪潮下，美国科技业就业增长趋势逆转

加拿大大举增加新开支，财政赤字猛增

德交所游说美国SEC，望激活欧盟债券期货

任天堂Switch 2热销，大幅上调业绩预期

新加坡引入强制鞭刑，严打金融诈骗

澳新货币政策分化，澳元创十二年新高

泰国IPO市场暴跌，拟推新政吸引科技股

以色列停火后削减赤字，拟征银行暴利税

中国

1.中国的出口产品复杂度分布在过去二十年间显著右移，其形态正日益趋同于日本。2000年时，中国出口商品主要集中在中等复杂度区间，而日本则主导高技术产品。但到2024年，中国的出口分布峰值已大幅向高复杂度区域靠拢，与日本的重叠度显著增加。这种结构性趋同意味着中国在电动汽车、精密机械及部分半导体价值链等高端产业领域，已从过去的互补关系转变为与日本等发达经济体的直接竞争关系，给后者带来了显著的利润挤压和市场份额挑战。

来源：牛津经济研究院（《中国出口转型重塑区域供应链》，）

2.在中国整体全要素生产率增长放缓的背景下，加大研发投入已成为提升制造业生产效率的关键路径。分行业数据显示，自2015年以来，研发强度与生产率之间存在显著的正相关关系，尤其是在信息通信技术与电子、化学制品、机械设备等中高端制造业领域。在这些行业中，研发强度每提升10%，平均可带来7%的生产率增长。这种紧密的联动关系凸显了以创新驱动替代传统要素投入的必要性，表明针对性的研发支持与技术扩散政策，是推动中国制造业摆脱生产率增长瓶颈的核心机制。

来源：安联投资（《从中国制造到中国驱动、设计和融资》，）

3.尽管中国市场平均仅占德国DAX指数成分股公司总收入的11%，但部分制造业巨头对其依赖程度远超平均水平，且这一风险敞口正呈现分化趋势。半导体公司英飞凌对中国市场的收入依赖度最高，但已从2021年的近40%降至2024年的约35%。与此形成鲜明对比的是，宝马、梅赛德斯-奔驰和空客等公司的中国市场收入占比则在同期出现上升，其中宝马从约24%增至26%，奔驰从约16%增至18%。虽然部分技术密集型企业可能正在降低对单一市场的依赖，但汽车与航空等高端制造业巨头对中国市场的依存度仍在加深。

来源：德意志银行（《应对潜在的“中国冲击”》，）

4.英国汽车贸易团体数据显示，中国汽车制造商比亚迪年初至今的累计销量实现了六倍以上增长，并成功超越同期销量下滑4.5%的特斯拉；其10月当月在英国的新车注册量已接近特斯拉的七倍。在欧洲另一大市场德国，比亚迪的领先势头同样显现，10月单月注册量为特斯拉的四倍，前十个月与特斯拉的累计销量差距已收窄至仅424辆。

来源：Bloomberg

5.为应对稀土等关键物项出口管制带来的工作量激增，中国商务部正大幅扩充其相关人员编制，计划在2026年为其产业安全与进出口管制局招录至少5名新公务员，这是自2022年有数据以来该局最多的招录名额。

来源：Bloomberg

6.中国商务部计划在2026年总共招录60个岗位，使其成为当年国家机构层面招录规模最大的部委之一。这凸显了其在当前复杂国际经贸环境下所承担的职能，特别是与贸易政策和出口管制相关的部门，被赋予了更高的战略优先级，急需通过补充人力来应对日益增长的工作负荷与挑战。

来源：Bloomberg

7.得益于交易活动与首次公开募股（IPO）市场的显著复苏，香港交易所第三季度净利润同比大幅增长56%，达到49亿港元，超出市场预期。利润增长的核心驱动力来自交易与清算费等核心业务收入的强劲表现，该项收入同比增加了54%。具体来看，季度内整体股票交易额增长超过一倍，而通过沪深港通机制的内地投资者交易额更是增长了三倍以上。同时，IPO市场也大幅回暖，前九个月的IPO募资总额已达1883亿港元，远超去年同期。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

8.受益于人工智能需求的持续强劲，英伟达服务器制造商鸿海精密公布其10月营收为8957亿新台币（约合290亿美元），同比增长11.3%，基本维持了第三季度的增长速度。市场预测，在Meta及OpenAI等科技巨头扩大基础设施支出的推动下，鸿海截至12月的季度销售额有望增长15%。尽管为苹果公司组装iPhone的业务仍贡献巨大收入，但该领域的销售增长已趋于平缓，使AI服务器成为鸿海日益倚重的核心增长引擎。为此，公司正在苹果和英伟达的支持下，计划扩大其在美国威斯康星州与德克萨斯州现有园区的AI服务器产能。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

美国

1.根据ADP研究所发布的数据，美国私营部门就业人数在连续两个月下降后，于10月份增加了4.2万人，暂时中止了就业市场的下滑势头。此次增长主要由大型企业贡献，而小型企业的招聘活动在过去六个月中第五次出现萎缩。从行业来看，贸易、运输及公用事业部门引领了增长，但商业服务、信息以及休闲酒店业的就业岗位仍在流失。伴随招聘放缓的是薪资增长的持续停滞，这种疲软的劳动力市场表现可能为美联储在12月再次降息提供数据支持。

来源：Bloomberg

2.美国10月供应管理协会（ISM）服务业PMI升至52.4，高于9月的50及市场预期的50.8，为今年2月以来最高，显示服务业活动显著回升。商业活动指数升至54.3，新订单强劲反弹至56.2，而就业指数仍处收缩区间（48.2），反映企业对经济持续复苏信心不足。积压订单指数降至40.8，延续三年半下降趋势，显示企业产能可满足新增需求。价格指数升至70，创年内高位，表明受关税影响的成本压力再度上升。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

3.标普全球美国10月服务业PMI升至54.8，略高于9月的54.2，超出市场预期的53.5。新订单增速加快，反映国内需求强劲，但受关税相关不确定性影响，出口订单下降。企业为应对积压订单上升，连续第八个月扩大用工。投入成本增速降至六个月低点，但仍高于长期均值，激烈竞争使售价升幅受限。当月综合PMI升至54.6，高于9月的53.9，显示美国私营部门在新业务支撑下保持温和扩张。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

4.美国财政部宣布在未来至少几个季度内将维持中长期国债的标售规模不变，这一决策意味着其将更加依赖发行短期国库券（T-bills）来为预算赤字进行融资。该策略的核心驱动因素是融资成本，在当前利率环境下，短期国库券的收益率显著低于十年期等长期债券，使其成为更经济的融资工具。受此影响，短期国库券在公众持有的美国国债总额中所占的比例已攀升至20%以上，这一水平已高于财政部借款顾问委员会建议的长期平均值。尽管财政部已表示开始为未来可能增加中长期债券发行做初步评估，但短期内发行结构向短端倾斜的趋势预计将持续。

来源：Bloomberg

5.根据美国商品期货交易委员会的数据，杠杆基金在美国国债期货中的总空头头寸自2022年起急剧回升，反映出“基差交易”活动再度活跃。该交易策略在2018年开始兴起，并在2020年3月的市场压力下被部分平仓，但近年来已卷土重来。

来源：美联储

6.得益于强劲的现金流生成能力，标普500指数成分股公司（剔除金融业）在过去12个月内显著增加了资本支出，其运营现金流同比增长12%，达到2.7万亿美元，其中1.2万亿美元被用于资本支出，同比增幅高达18%。与此同时，用于股票回购及分红的股东回报金额也同比增长7%，达到1.4万亿美元。

来源：法兴银行

7.高通公司因一笔57亿美元的非现金税项支出，导致其上财季录得31.2亿美元的净亏损。该项支出源于“美丽大法案”的实施，迫使公司针对其美国联邦递延所得税资产设立估值准备。尽管出现账面亏损，但公司核心业务表现强劲，当季营收同比增长10%至112.7亿美元，超出市场预期。剔除一次性项目后，调整后每股收益为3美元，同样优于分析师预测，主要得益于汽车、物联网以及非苹果业务的销售增长。公司对下一财季的业绩指引进一步提振了市场信心，其预计营收将在118亿至126亿美元之间，高于华尔街的普遍预期。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

8.以ChatGPT公开发布为分水岭，美国包括软件出版、数据处理及计算机系统设计在内的科技行业，其就业份额已偏离其长期增长趋势线并开始下行。

来源：高盛

9.得益于新的优惠套餐与促销活动有效提升了顾客单次消费金额，麦当劳在美国市场的复苏策略正逐步显现成效，其第三季度同店销售额实现了超出预期的2.4%增长。这一数据标志着一个重要的拐点，扭转了从2024年第二季度开始的增长放缓乃至2025年第一季度深度下滑近5%的颓势。不过，该季度强劲的美国业绩并未完全转化为全球性的超预期表现，其全球同店总销售额仅符合预期，调整后每股收益则低于市场普遍预测。

来源：Bloomberg

加拿大

1.加拿大2025年联邦预算案显示，由于政府计划在国防、住房和基础设施领域注入数百亿加元的新资本支出，未来五年的财政赤字总额将比先前预测增加1673亿加元。根据预算案的基准情景，本财年赤字预计为783亿加元，并将在未来几年逐步收窄。然而，该预测路径对经济增长高度敏感，若经济进入下行情景，赤字规模将持续扩大并远超基准预测。为刺激企业投资，预算案还推出了加速资本投资和研发支出的税收冲销政策，旨在将边际有效税率降至G7国家中的最低水平。此外，预算案还取消了针对豪车、飞机和船只的奢侈品税以及未充分利用住房税。

来源：Bloomberg

2.标普全球加拿大10月服务业PMI升至50.5，较9月的46.3显著回升，并自2024年11月以来首次重返扩张区间。然而，新业务已连续第11个月下降，需求依旧疲弱，尤其国际订单受关税与旅游减少影响创4月以来最大降幅。同期综合PMI升至50.3，为近一年首次回到扩张区间。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

欧洲

1.为提升新推出的欧盟债券期货市场的流动性，德意志交易所集团（Deutsche Börse）正推动美国证券交易委员会（SEC）更新一项沿用四十年的豁免名单。此举旨在将欧盟加入该名单，从而解除对美国对冲基金等关键投资者交易此类期货的限制。当前，由于缺乏美国买家的参与，欧盟10年期债券期货自9月推出后成交量持续低迷，日均成交量远低于成熟的德国或法国国债期货。这一豁免对于欧盟将其联合发行的债券确立为区域核心基准资产至关重要，但相关游说工作因美国政府停摆而暂时中断。

来源：Bloomberg

2.波兰央行将基准利率下调25个基点至4.25%，为今年第五次降息，使2025年累计宽松幅度达150个基点。此次决策主要受10月通胀意外降至2.8%的推动，连续第四个月处于央行2.5%±1个百分点的目标区间内。尽管通胀回落，经济活动仍保持稳健，零售、工业产出及建筑业均同比增长，但失业率升至5.6%，为2023年初以来最高。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

亚太

1.得益于新主机Switch 2的强劲初期销售表现，任天堂已将其本财年（至明年3月）的销量预测从1500万台上调至1900万台。该主机截至9月底已售出1036万台，这一超预期的业绩已推动公司将全年营业利润预期上调16%至3700亿日元，并将股息支付率提高至60%。为确保这款售价450美元的产品在市场上的热度，任天堂在最近一个季度已将广告支出同比提升80%。鉴于下半财年包含关键的假日销售季，市场普遍预计其销量将进一步加速，并可能促使公司再次上调指引。

来源：Bloomberg

2.为遏制日益猖獗的金融诈骗活动，新加坡已通过一项新法案引入强制性鞭刑。官方数据显示，自2020年以来，各类诈骗已造成累计约38亿新元的经济损失，其中2024年全年损失额达到创纪录的11亿新元，而仅在2025年上半年损失就已高达4.56亿新元。目前诈骗案已占新加坡所有报案犯罪的60%，成为该国最主要的犯罪类型。根据新法案，诈骗团伙的核心成员及招募者将面临至少6次强制鞭刑，而为诈骗提供便利的“钱骡”也可能被判处鞭刑。

来源：Bloomberg

3.澳大利亚与新西兰之间货币政策预期的显著分化，正通过不断扩大的利率互换利差，将澳元兑新西兰元汇率推升至十二年来的高点。具体来看，新西兰因第三季度失业率触及九年高位，其央行已大幅降息50个基点并暗示将进一步宽松，而澳大利亚央行则持续维持利率不变。目前，市场已完全计价新西兰本月将再次降息，而对澳大利亚的降息预期则推迟至明年九月之后，从而为澳元兑新西兰元的强势提供了基本面支撑。

来源：Bloomberg

4.澳大利亚与新西兰关键大宗商品的出口价格走势分化，为澳元兑新西兰元的强势提供了另一重基本面支撑。作为澳大利亚最多的出口商品，铁矿石的期货价格在过去六个月内呈现波动上涨，而新西兰的主要出口创汇产品全脂奶粉，其期货价格同期则持续下跌。这一价格背离直接影响了两国的贸易条件，使得澳大利亚的经济前景相对新西兰更具优势，从而在强化了澳元的升值逻辑。

来源：Bloomberg

新兴/前沿市场

1.为应对首次公开募股（IPO）市场的急剧萎缩，泰国政府及证券交易所正计划推出新的激励措施并简化上市流程，以吸引更多电子零部件、电动汽车等高科技企业在泰国本地上市，回应国际投资者长期以来对其股市缺乏高质量科技标的的批评。官方数据显示，今年迄今泰国的IPO募资总额已从2021年1370亿泰铢的高位断崖式下跌至约110亿泰铢，同期该国基准股指已下跌超7%，并出现约30亿美元的国际资金净流出。

来源：Bloomberg

2.在与哈马斯达成停火协议后，以色列政府公布了旨在推动经济增长的新预算框架。该框架的核心是将财政赤字占GDP的目标从2025年的5.2%大幅下调至3.2%，同时计划部分回撤为期两年战争期间实施的税收措施，并对利润空前的银行业征收一项永久性暴利税。此前，以色列的国防开支在战争期间急剧飙升，2024年达到近2000亿谢克尔的峰值，尽管2025年预算将有所回落，但仍将维持在远高于战前约700-800亿谢克尔的水平，继续作为预算中最大的支出项目。受战争影响，以色列债务占GDP比重已从60%上升至69%，预计需要5到15年才能恢复至战前水平。

来源：Bloomberg

3.全球最大的铜生产商智利国家铜业公司（Codelco）因其主力矿山发生坍塌事故，在三个月内第二次下调年度产量指引，将2025年产量预期从134-137万吨下调至131-134万公吨。此次生产中断加剧了公司扭转产量颓势的难度，其铜产量在近年已持续下滑至二十五年来的低点。尽管短期目标被调降，且受损矿山完全恢复预计需要三年时间，但公司仍力求使2025年总产量略高于2024年，并维持到2030年将年产量恢复至170万吨的长期战略目标不变。

来源：Bloomberg

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