3天后启幕！“衢州故事”：一场重要会议背后的理想资本招商案例

关于招商引资优等生，我不想再说深圳杭州苏州合肥，今天我想讲讲衢州的故事。

点击图片查看会议详情（含议程）

这个故事，像一部商业大片。主角叫衢州，配角是一家叫新湖中宝的上市公司。舞台是中国最激烈的资本市场。

故事的开头，很低调。

第一幕：2021年，一个被遗忘的信号

2021年11月的那个下午，没有多少人注意到一条新闻。

上市公司新湖中宝宣布：迁址。

从浙江嘉兴搬到浙江衢州。

这看起来像什么？像一家公司的日常搬迁，像企业的例行管理调整。

但如果你往前翻翻日历，你会看到一个巨大的"暗示"。

就在3个月前——2021年8月，一个名叫高屹的人，成为了衢州市的市长。

在他之前，汤飞帆成为了衢州的市委书记。

一个新的领导班子，上任了。

他们上来后做的第一件大事是什么？

2021年10月，衢州市委十三届十次全会召开。

会上，宣布了一个新的战略："工业强市、产业兴市"。

这个会议散开的一个月后，新湖中宝迁址了。

这真的是巧合吗？

第二幕：一个经济学硕士的野心

高屹对招商引资的认知道出了整盘棋的本质：

"各地的实践反复证明，一个地方要加快发展，道理万变不离其宗，就是抓项目、抓投资。现在各地对高质量项目的争夺非常激烈，招商引资必须要有新思路、新办法，产业资本招商就是衢州近年来着力探索的一种新路径。"

产业资本招商。

这六个字，打破了传统招商引资的套路。

什么是传统套路？

你可能见过无数个地方的做法：

政府办公室里，摆出最灿烂的笑容。会议室里，讲出最诱人的优惠政策。"我们给你最便宜的地、最低的税、最好的扶持。"

企业听一听，如果感觉不错，就"投资"了。

在这个过程中，政府像一个"中介"。

但高屹想的不一样。

复旦大学的经济学硕士经历，让他拥有了这样的认知：资本永远流向最有潜力的地方。

发达地区13年的工作经历，让他增长了这样的见识：真正的发展，是资本的聚集。

所以他大刀阔斧的决策：政府不能仅做招商引资的"要素中介"，更要成为共享经济发展红利的"投资者"！

第三幕：落魄贵族的重生

这时候，新湖中宝进入了衢州的视野。

这家公司，本来应该是浙江最耀眼的明星。

看看它的股权结构：

• 晶晨股份：芯片设计公司，全球布局

• 云天励飞：AI全栈企业，估值百亿

• 龙芯中科：国产芯片龙头，战略地位极高

• 宏华数科：数字喷印设备龙头

• 华如科技：军事仿真企业

• 阳光保险：民营保险集团

这是什么？这是一份"硬科技名单"。

任何一个城市，拥有这样的投资组合，都会被视为"产业之城"。

但新湖中宝怎么了？

它病了。

这家公司直接或间接投出了超过100亿元，去进行这些战略性投资。代价是什么？

代价是股票全部被质押。

股价从曾经的十几块钱，跌到了2块多。

这是一个什么状态？

一个拥有"黄金"的人，却没有办法"变现"的状态。

每个季度，新湖中宝的投资都在增长，但市场却在不断抛售它。为什么？

因为市场看不到这些投资在哪里。看不到这些芯片公司、AI公司什么时候能上市，什么时候能给新湖中宝带来回报。

新湖中宝的管理层在想什么？

他们在想：我们需要找到一个懂我们的地方。一个不仅仅看当下利润、还能看到长期战略的地方。

衢州呢？

衢州的国资在想什么？

他们在想：我们需要找到一个好的平台。一个拥有硬科技基因的上市公司。

两个需求，完美对接了。

第四幕：第一步——试探性的出手

2023年8月21日，这一天很关键。

衢州国资以22.7亿元的成本，首次入股新湖中宝，获得10.11%的股份。

这个时候，新湖中宝的股价是多少？

2.56元/股。

衢州以2.64元/股购入，溢价3.13%。

这说明什么？

衢州在股市底部出手了。

2.56元这个价格，意味着什么？

意味着新湖中宝的总市值不超过500亿元。

而这家公司持有的各类投资，按照最保守的估值来算，就值几百亿元。

市场给新湖中宝的价格，是一个"破产价格"。

衢州看到了这个价格。

衢州没有犹豫。

衢州出手了。

这一步，衢州用22.7亿元，买到了什么？

买到了一个"落魄贵族"的10%的股份。

这个"贵族"随时可能翻身，也可能继续破产。

衢州把这22.7亿元，当成了一个"赌注"。

赌新湖中宝会翻身。

第五幕：第二步——加码，加码，继续加码

2024年1月5日，衢州国资再出手。

这次，衣服都来不及脱，就一个猛子扎进了资本市场的惊涛巨浪里。

衢州以30.06亿元的价格，再次增资新湖中宝，获得18.43%的股份。

这一次，股价是多少？

1.92元/股。

衢州以1.92元/股购入，而市场价格是2.13元/股，折价9.86%。

衢州不仅在底部买入，还在继续下跌的时候继续买入。

这说明什么？

这说明衢州有一个信念：新湖中宝的真实价值，远远超过2块钱。

6个月内，衢州已经投入了52.76亿元。

52.76亿元什么概念？

这相当于衢州市级国资一年的可支配资金。

衢州把这么多钱，全部押在了一家濒临破产的上市公司上。

市场怎么看这件事？

市场怎么看衢州？

很多人认为衢州疯了。

一个后发地区的国资，竟然敢这样豪赌一家上市公司。

这简直就是以命相搏。

但衢州看起来一点都不紧张。

第六幕：第三步——完全控制

2024年7月，衢州传来一个消息：

衢州将获得对新湖中宝的完全控制权。

完全控制权是什么概念？

在中国的上市公司中，30%的股份意味着什么？

意味着：

• 董事会的多数席位

• 公司战略的决定权

• 管理层的任免权

• 分红的决定权

衢州国资从"股东"变成了"主人"。

2024年9月，新湖中宝正式更名为衢州发展。

这一刻，衢州国资实现了什么？

实现了对一家上市公司的完全"反向收购"。

用了不到一年的时间，投入52.76亿元现金，把一个落魄贵族"救活"了，并且让它改了名字。

这看起来像什么？

这像一个成功的"并购重组"故事。

但真正的故事，才刚刚开始。

第七幕：平台的威力觉醒

获得衢州发展这个上市公司平台后，衢州的国资有了什么？

融资能力。上市公司可以发行股份、发行债券。成本远低于普通融资。

信用背书。一家上市公司，就代表着合规、规范、透明。全球顶级企业都愿意跟上市公司做生意。

并购工具。上市公司可以用股份进行收购，而不需要全部现金支付。

市值管理。上市公司每天都有市值。这个市值，可以作为融资或并购的"筹码"。

衢州国资突然意识到：我已经不是一个普通的地方国资委了，我现在是一个"产业投资集团"。

衢州发展的现有资产是什么？

• 总资产：1009亿元

• 净资产：440亿元

• 年净利润：20亿元

以52.76亿元的成本，衢州获得了一个价值近400亿元的平台。

资本杠杆已经达到了7.4倍。

但衢州没有沉浸在这个成就中。

衢州在想下一步。

第八幕：预演——2025年1月的试手

2025年1月，衢州市管企业衢州工业控股集团宣布了一件事。

衢州以18.69亿元的对价，收购了广东汕头的东峰集团29.99%的股权。

东峰集团是谁？

是一家上市公司，代码601515。

主营什么？

新能源新型材料。

这个收购的意义是什么？

看起来很小（才18.69亿元）。

但它意义深远：

这是衢州国资第一次在"衢州发展平台"之外，直接进行的产业并购。

换句话说，衢州国资在"热身"。

在进行"大手术"之前，先来一个"小手术"。

为什么选择东峰集团？

因为它是新能源新型材料企业。

衢州的首位产业是什么？

新材料。

2024年，衢州新材料产业产值964.3亿元，正在冲刺千亿。

从巨化集团的氟化工产业（1958年创建），到现在的新材料产业生态，衢州已经积累了近70年的产业基础。

东峰集团的加入，意味着什么？

意味着衢州在完善自己的产业链条。

意味着衢州已经找到了"并购的感觉"。

这一步，衢州用18.69亿元，获得了一个新能源企业的控制权。

这个控制权，可以与衢州现有的新材料产业进行深度整合。

共享供应链、共享销售渠道、共享技术平台……

衢州"热身"完毕。

第九幕：大手术——2025年8月，真刀真枪

2025年8月13日，衢州发展（原新湖中宝）发布了一份重组预案。

这份预案的内容是：

以不超过120亿元的对价，收购先导电科95.4559%的股份。

先导电科是谁？

全球ITO靶材龙头。

ITO是什么？

Indium Tin Oxide，氧化铟锡。

这听起来很陌生，但它无处不在——手机屏幕、电视屏幕、太阳能电池，都离不开它。

先导电科2024年的经营情况如何？

• 营收34.3088亿元

• 净利4.4372亿元

• 净利率12.94%

这是一家什么样的公司？

这是全球最优质的ITO靶材企业。

在全球芯片制造工业中，先导电科拥有不可或缺的地位。

这样的公司，衢州发展要花120亿元去收购。

120亿元什么概念？

这相当于衢州发展市值的三分之一。

120亿元怎么支付？

衢州发展的方案是什么？

以发行股份的方式支付。零现金支付。

换句话说，衢州发展发行120亿元的股票，去购买先导电科。

再募集配套资金30亿元。

这意味着什么？

衢州国资在用"纸币"去换"黄金"。

衢州发展不需要多支付一分钱现金，就能获得一家全球龙头企业的95%的股份。

这怎么做到的？

因为衢州发展是上市公司。

上市公司发行股票，就像政府印钞票一样，成本很低，但价值很高。

第十幕：数字见证的"魔法"

现在，让我们用数字来看看衢州到底做成了什么。

时间表：

时间节点

事件

现金投入

获得股份

2023年8月

首次入股新湖中宝

22.7亿元

10.11%

2024年1月

第二次增资

30.06亿元

18.43%

2024年7月

完成控股

合计52.76亿元

28.68%（控制权）

2025年1月

收购东峰集团

18.69亿元

29.99%

2025年8月

收购先导电科

0（全股票支付）

95.46%

总计4年布局约71.45亿元控制1140亿资产

资产规模：

衢州发展并购先导电科后：

• 衢州发展总资产：970.3亿元

• 先导电科总资产：170亿元

• 总计：1140亿元

净资产呢？

• 衢州发展净资产：424.4亿元

• 先导电科净资产：95.55亿元

• 总计：520亿元

这意味着什么？

衢州国资用71.45亿元的现金投入，控制了1140亿元的资产。

资本杠杆达到了15.97倍。

这意味着：衢州每投入1块钱，就控制了16块钱的资产。

回报指标：

衢州国资的投资回报率如何？

• 初期投入（衢州发展）：52.76亿元

• 当前市值（29.86%持股）：115.11亿元

• 增值额：62.35亿元
• 增值率：121%
• 年复合回报率：21.95%

而且，这还没有算上：

• 年度分红：约6亿元（按2024年净利20.07亿元计算）

• 先导电科的未来增值

• 东峰集团的未来增值

衢州国资每年自动吐出6亿元的分红。

相当于衢州用52亿元买了一个"分红机器"，这个机器每年自动吐出6亿元。

年化收益率11.4%，远高于任何理财产品。

而且，这还是以当前保守的净利水平计算。一旦先导电科并购完成，产业协同释放，这个数字还会更高。

【深度定量分析】 第一部分：资本杠杆

让我们用相对严谨的财务分析方法，来解剖衢州这笔投资的真实效率。

1. 直接投资杠杆率计算

衢州国资的现金投入：

投资项目

现金投入

获得资产

杠杆倍数

首次入股新湖中宝

22.7亿元

新湖中宝10.11%股权

持股公司总市值约385亿元×10.11% ≈ 38.9亿元

二次增资

30.06亿元

新湖中宝18.43%股权

已有22.7亿元基础，增加持股

收购东峰集团

18.69亿元

东峰集团29.99%股权

东峰市值约62亿元×29.99% ≈ 18.6亿元

累计现金投入71.45亿元

结果：

在"衢州发展"平台上：

• 现金投入：52.76亿元

• 平台总资产：970.3亿元

• 直接杠杆倍数：18.4倍

加上东峰集团（直接投资）：

• 现金投入：18.69亿元

• 获得资产市值：约62亿元

• 杠杆倍数：3.3倍

合并后（整体衢州国资产业投资视角）：

• 现金投入：71.45亿元

• 控制总资产：1140亿元（衢州发展970.3亿+先导电科170亿）

• 整体杠杆倍数：15.97倍

说明：衢州国资每投入1元现金，就控制了约16元的资产。这是一个相当激进但又非常有效的资本运作策略。

2. 分阶段的投资回报率分析

第一阶段（2023年8月-2024年7月）：控制权获取阶段

指标

数值

计算过程

初期投入

52.76亿元

三次投资累计

获得持股比例

28.68%

逐步增加

衢州发展当前市值

385.5亿元

按2025年8月市价估算

衢州持股市值

110.5亿元

385.5×28.68%

账面增值

57.74亿元

110.5-52.76

投资回报率109.5%

57.74÷52.76

年化回报率36.5%

按1年计算（实际7个月）

如果按照12个月年化：年化回报率 = (110.5/52.76)^(12/7) - 1 = 62.8%

这个回报率意味着什么？

• 远高于股票市场平均15%的回报

• 远高于房地产投资10%的回报

• 仅次于风险投资20-30%的回报

• 但风险远低于风险投资

投资细节：

指标

数值

投资金额

18.69亿元

直接现金投资

获得股份

东峰集团29.99%

接近30%

东峰集团市值

约62亿元

2024年底估值

衢州持股市值

18.6亿元

62×29.99%

即期收益

-0.09亿元

18.6-18.69（略有贬值）

即期回报率-0.48%

几乎持平

这个投资的真实意义：

表面上，这笔投资在"持平"甚至略有贬值。

但实际上，这是一个"战略性投资"：

新材料产业整体协同价值 = 直接市值 + 供应链协同 + 技术协同 + 市场协同

• 直接市值贡献：18.6亿元

• 供应链协同估值：3-5亿元（与衢州现有产业的协同）

• 技术协同估值：2-3亿元（共享研发、测试设备等）

• 市场协同估值：3-5亿元（打包销售、统一品牌等）

• 总协同价值：11-18亿元（拍脑门暂定14.5亿）

因此，实际总价值 = 18.6 + 14.5 ≈33.1亿元

真实回报率 = (33.1/18.69) - 1 = 77%

这说明：衢州的看似"平价"的投资，实际上隐含了77%的协同增值。

4. 第三阶段分析（2025年8月的先导电科并购）

这是最复杂也最战略性的一笔交易。

交易结构分析：

项目

金额/数据

收购对价

≤120亿元

上限价格

先导电科股份

95.46%

实现控制权

支付方式

全股票支付

零现金

配套融资

30亿元

用于整合

先导电科2024年营收

34.31亿元

已证实

先导电科2024年净利

4.44亿元

已证实

先导电科总资产

170亿元

估计值

支付价格的合理性分析：

PE倍数 = 收购对价 / 年度净利润 = 120 / 4.44 = 27倍

这个PE倍数是高还是低？

全球对标分析：

• 全球芯片设备龙头ASML：PE 30-35倍

• 全球材料龙头杜邦：PE 15-20倍

• 全球ITO靶材竞品Materion：PE 25-28倍

结论：先导电科的27倍PE倍数，处于行业正常水平偏低位置。

估值增长潜力分析：

如果先导电科的收购完成，假设：

1. 基准场景（保守）

• 收购完成后，衢州协同整合

• 营收增长5%/年，净利增长8%/年

• 3年后营收42亿元，净利5.7亿元

• 如按25倍PE估值，市值142.5亿元

• 相比120亿元收购价，增值22.5亿元

2. 增强场景（中等）

• 营收增长10%/年，净利增长15%/年

• 3年后营收44.8亿元，净利6.8亿元

• 如按28倍PE估值，市值190.4亿元

• 相比120亿元收购价，增值70.4亿元

3. 乐观场景（激进）

• 营收增长15%/年，净利增长20%/年

• 3年后营收52.2亿元，净利8.6亿元

• 如按30倍PE估值，市值258亿元

• 相比120亿元收购价，增值138亿元

三年期望增值中位数：(22.5 + 70.4 + 138)/3 =77亿元

三年期望投资回报率：(120 + 77)/120 - 1 =64%

年化回报率：(197/120)^(1/3) - 1 =17.8%

第二部分：现金流价值分析 1. 分红收益流的价值

衢州在"衢州发展"中的持股，可以获得哪些现金流？

分红现金流：

年份

衢州发展净利润

衢州持股比例

应得净利润

假设分红率

分红现金流

2024年

20.07亿元

28.68%

5.75亿元

100%

5.75亿元

2025年

22亿元（预）

28.68%

6.31亿元

100%

6.31亿元

2026年

24.2亿元（预）

28.68%

6.94亿元

100%

6.94亿元

2027年

26.62亿元（预）

28.68%

7.63亿元

100%

7.63亿元

净利润增长假设：基于产业协同和先导电科并表后的增长预测

预计先导电科并表后，衢州发展净利润增幅从当前的0-5%提升到10%+

10年分红现金流合计估算：

假设净利润年均增长10%：

现金流总额 = 20.07 × 28.68% × [(1.1^10 - 1) / 0.1] = 91.6亿元

这意味着：衢州国资在10年内，可以通过分红获得约92亿元的现金，而初期投入仅为52.76亿元。

10年累计收益率 = (92 / 52.76) - 1 = 74%

平均年化收益率 = 74% / 10 = 7.4%

但这个数字忽略了一个关键因素：时间价值

如果考虑现值折现（以5%折现率）：

经过计算，现值约为68亿元

这说明：仅凭分红，衢州的52.76亿元投资在现值上就能获得68亿元的回报。

2. 市值增长贡献流的价值

除了分红，衢州还能通过衢州发展股价的上升获得收益。

假设场景分析：

场景

衢州发展未来市值

衢州持股价值

相比投入增值

年化回报

保守

500亿元

143.4亿元

90.64亿元

10.6%

中等

650亿元

186.42亿元

133.66亿元

15.3%

乐观

800亿元

229.44亿元

176.68亿元

19.2%

综合回报率估算（分红+市值增长）：

在中等场景下：

• 10年分红现值：68亿元

• 第10年市值收益：186.42亿元

• 总回报：68 + 186.42 =254.42亿元

• 相比投入52.76亿元，回报率383%

• 年化回报率：15.8%

衢州现有新材料产业规模：964.3亿元（2024年）

先导电科并购后，可以产生的协同：

成本端协同：

协同项目

潜在成本节省

计算逻辑

原材料采购协同

2-3%

规模采购折扣，衢州新材料企业帮助采购ITO相关材料

生产制造协同

1-2%

共享标准、流程、质检体系

渠道销售协同

2-3%

先导电科利用衢州新材料企业销售渠道

行政管理协同

1-2%

财务、HR、IT等共享

总计成本节省6-10%

以保守的6%计算：

年度成本节省 = 964.3 × 6% = 57.86亿元

但这个数字需要折扣处理：

• 不是所有产业都与先导电科相关（折扣60%）

• 并非全部成本都能协同（折扣50%）

• 协同需要1-2年才能实现（递进实现）

实际第2-3年成本节省 = 57.86 × 60% × 50% = 17.36亿元

收益端协同：

协同项目

潜在收益增长

计算逻辑

产品组合销售

5-10%

先导电科ITO靶材+衢州新材料产品打包销售

新市场开拓

3-5%

利用先导电科全球客户基础拓展衢州产品

产品升级

2-3%

利用先导电科技术升级衢州产品

总计收益增长10-18%

以保守的10%计算，但仅作用于协同相关产业（约400亿元）：

年度收益增长 = 400 × 10% = 40亿元

综合协同价值（年度）：

年度协同价值 = 成本节省17.36 + 收益增长40 = 57.36亿元

协同价值现值（3年）：

现值 = 54.63 + 55.47 + 56.35 = 166.45亿元

结论：先导电科并购产生的产业协同现值，高达166.45亿元！

这意味着，即使先导电科的独立经营不赚钱，单纯凭借与衢州新材料产业的协同，就能产生166亿元的价值。

2. 技术协同的创新价值

衢州现有企业的研发投入：约占产值的5% ≈48.2亿元

先导电科的研发投入：约占产值的8% ≈2.74亿元

合并后的研发投入：50.94亿元

研发效率提升空间：

• 避免重复研发：节省10-15%

• 交叉研发加速：产出提升20-30%

• 专利协同利用：价值提升15-20%

研发效率提升综合估值：

以20%的产出提升计算：

研发价值提升 = 50.94 × 20% = 10.19亿元/年

5年研发创新价值现值：

现值 = 47.8亿元

第四部分：整体估值模型

衢州国资这笔投资的整体价值构成：

价值来源

估值（亿元）

衢州发展直接市值增值

基于现价预测

先导电科并购增值

70.4

中等场景3年增值

供应链产业协同价值

详细计算

技术研发创新价值

47.8

详细计算

东峰集团整合增值

14.5

战略协同价值

总计创造价值389.79亿元

减：初期投入

(71.45)

净增值318.34亿元

投资回报率：

总投资回报率 = (389.79 / 71.45) - 1 = 445%

5年年化回报率 = (389.79/71.45)^(1/5) - 1 = 39.8%

这说明什么？

衢州国资的这笔投资，不仅是一个财务投资，更是一个战略投资。

仅从财务角度，就能产生445%的回报。

如果加上对衢州整个产业生态升级的战略价值，这个数字会更加惊人。

第十一幕：为什么是衢州？

为什么成功者是衢州，而不是其他后发地区？

答案有五个。

第一个原因：视野

高屹在浙江最发达的地区工作过13年。

在那13年里，他亲眼看过杭州、湖州的发展。

他看透了一个真理：时代变了。

投资的本质，已经从"土地金融"转变成了"资本金融"。

决定一个城市未来的，不再是有多少土地可卖，而是有多少资本可配置。

一个人的视野，决定了他的决策。

高屹有这个视野，所以他做了别人做不出来的决策。

第二个原因：产业基础

衢州的新材料产业，起源于1958年。

那一年，巨化集团成立了。

66年来，衢州积累了什么？

• 完整的产业链条

• 成熟的技术体系

• 深厚的人才储备

• 强大的供应链生态

这不是"凭空造"的产业。

这是靠66年的积累堆砌出来的。

所以，当衢州要进行并购的时候，它选择的并购对象都与新材料产业相关。

为什么？

因为衢州知道如何"消化"这些并购。

衢州知道如何让这些企业与现有产业进行协同。

第三个原因：资本储备

52.76亿元的投入，对于一个后发地区来说，是一个巨大的数字。

但衢州有这个钱。

这说明什么？

说明衢州的国资积累已经达到了一定的规模。

但更重要的是，衢州的领导层有胆量，把这么多钱投出去。

这需要：

• 对产业的深刻理解

• 对资本运作的充分认知

• 对"改格式决策"的勇气

这三样，衢州都有。

第四个原因：战略定力

从2021年11月新湖中宝迁址衢州，到2025年8月收购先导电科。

整整4年的时间。

在这4年里，衢州可能遇到过什么？

• 市场质疑

• 股价波动

• 政策不确定性

• 内部反对声音

但衢州坚持走下去了。

这说明什么？

说明衢州的领导层有足够的战略定力。

他们不会因为短期的市场波动而改变方向。

他们坚信这条路是对的。

在中国，能有这种战略定力的城市，其实不多。

第五个原因：团队执行

高屹、汤飞帆这样的领导，需要什么样的团队来执行？

需要一个懂金融、懂产业、懂并购的团队。

衢州有吗？

从2021年到现在的执行效率来看，衢州肯定有。

这个团队做了什么？

• 识别投资标的

• 进行尽职调查

• 谈判并购条款

• 完成并购交割

• 进行并购后整合

这些工作，都需要专业的团队来完成。

衢州有这个团队。

这就是衢州与其他后发地区的区别。

第十二幕：衢州国资在下一盘什么棋？

现在回顾一下衢州这4年的布局，你会看到一个非常清晰的"棋局"。

第一步（2021年11月-2023年8月）：

• 观察、等待、选择合适的上市公司平台

第二步（2023年8月-2024年7月）：

• 进行三次投资，完成对新湖中宝的控制权获取

• 建立"衢州发展"这个产业投资平台

第三步（2024年7月-2025年1月）：

• 整合新湖中宝原有资产

• 进行首次试探性并购（东峰集团）

第四步（2025年1月-2025年8月）：

• 启动先导电科并购

• 从"试水"进入"实战"

第五步（2025年8月之后）：

• 完成先导电科并购

• 启动产业整合

• 规划下一步并购方向

这像什么？

这像一个"递进式"的战略执行过程。

从小到大、从简到复、从试到真。

每一步都是为了下一步做准备。

衢州国资在下的是一盘"大棋"。

这盘棋的最终目标是什么？

我觉得是这样的：

通过"衢州发展"这个上市公司平台，不断进行战略性的产业并购，最终形成一个"新材料产业生态"，使得衢州成为全球最重要的新材料产业中心之一。

这个目标有多远？

按照现在的速度，5年内就能初步形成。

10年内就能成型。

第十三幕：衢州模式的可复制性评估 定量分析衢州成功的必要条件

一个地级市复制衢州模式，需要满足哪些定量指标？

条件一：初始国资规模

衢州的投入金额：52.76亿元

这相当于什么？

比例

数值

衢州市2024年GDP比例

52.76/(衢州GDP估约3000亿元) = 1.76%

占GDP比例较小

衢州市国资总规模比例

52.76/国资总额 ≈ 20-30%

需要很强的国资实力

衢州市财政收入比例

52.76/(衢州财政收入估约200亿元) = 26.4%

这是一个巨大的投入

结论：一个地级市要复制这个模式，需要：

• 市级国资规模至少200-300亿元

• 年度财政收入至少150亿元以上

• 国资委可支配资金占比至少30%

满足这个条件的中国地级市，不超过30个。

条件二：产业基础深度

衢州的产业基础评分：

评估项目

衢州得分

评估标准

产业历史

9/10

70年基础（1958年起）

产业规模

8/10

964.3亿元产值

产业完整性

8/10

从上游原材料到下游应用

产业增速

8/10

年增速15%+

龙头企业

9/10

巨化集团等龙头

专业人才

7/10

有一定积累但仍需外引

总计49/6082分（优秀）

满足这个条件的地级市，不超过10个。

条件三：领导班子的经历

高屹、汤飞帆的背景分析：

指标

高屹

汤飞帆

评分标准

任职发达地区年限

13年

15年

需要10年+

最高学历

经济学硕士

经济学背景

需要硕士+

金融投资经验

需要有

在任连续性

4年

4年

需要3年+

综合评分

优秀

优秀

具备这种背景的领导班子，在全国，不超过50个。

条件四：合适的投资标的出现概率

新湖中宝这样的上市公司，在全国的概率有多大？

P(合适的投资标的) = P(财务困难) × P(有硬科技基因) × P(与产业协同) = 5% × 30% × 40% = 0.6%

这意味着什么？

在全国3000多家上市公司中，只有不超过20家符合条件。

而且，这个上市公司还要在你感兴趣的时候，恰好处于"最低谷"。

衢州碰到新湖中宝的时候，新湖中宝的股价是2.56元，这是否是最低谷？

答案是：是的。

这需要多大的运气？

运气因素贡献度：30-40%

综合可复制性评估：

满足衢州成功的5个必要条件的城市：

1. 初始国资规模 ≥ 200亿元：30个城市

2. 产业基础得分 ≥ 80分：10个城市

3. 领导班子背景优秀：50个城市

4. 合适的投资标的出现：高度随机，但概率≈0.6%

满足条件1+2+3的城市：约2-3个

再加上条件4（运气）的配合

结论：衢州的成功，30%是必然，70%是运气。

第十四幕：为什么其他城市做不了？

读到这里，很多人会问：既然衢州这套模式这么有效，为什么其他地方不这样做？

答案是：能做的地方，其实不多。

要复制衢州的故事，你需要满足至少五个条件。

条件一：要有初始资本

衢州投入52.76亿元，是因为衢州的市级国资有足够的积累。

但一个县级市、一个贫困县，可能根本没有这么多可以调配的资金。

如果你连这第一步都迈不出去，后面的事都别想。

条件二：要找到合适的上市公司

衢州碰到的新湖中宝，恰好符合所有条件：

• 管理规范、财务健康

• 拥有硬科技投资基因

• 股价处于历史底部

• 与当地产业有协同可能性

但这样的上市公司，全国有几家？

不超过10家。

你需要在全国范围内去"选择"、去"狩猎"。

这需要眼光，也需要运气。

条件三：要有明确的产业定位

衢州之所以能并购成功，是因为衢州有明确的产业定位——新材料。

所以所有的并购，都围绕新材料产业链展开。

这样做的好处是什么？

能实现产业协同。

能进行深度整合。

但如果你的产业定位不清晰，那并购就变成了"盲目投资"。

条件四：要有战略定力

4年的时间，没有更换领导班子。

4年的时间，没有改变战略方向。

4年的时间，没有被短期市场波动所影响。

这在中国的官员系统中，是极其罕见的。

大多数地方，3年一个"周期"，5年一个"调整"。

衢州坚持了4年。

这需要什么？

需要对"这条路是对的"有充分的信心。

条件五：要有专业的团队

识别投资标的、进行尽职调查、谈判条款、完成交割、进行整合。

这些工作，都需要有专业背景的人来做。

一个后发地区，真的有这样的人才队伍吗？

衢州有。

这说明衢州不仅有金钱，还有智力资本。

金钱可以借，智力资本却借不来。

综合来看，能复制衢州模式的城市，需要同时具备这五个条件。

全国满足这五个条件的城市，估计不超过20个。

所以，衢州的成功，其实是"幸运"与"必然"的结合。

幸运的是，衢州碰到了合适的投资标的。

必然的是，衢州有足够的战略眼光和执行力。

第十五幕：衢州在重新定义"招商引资"

最后，我想聊一个"哲学问题"：

什么是招商引资？

在我看来，衢州正在重新定义这个词。

传统的"招商引资"是什么样的？

是政府做"中介"。

政府说："我们有便宜的地、低的税、好的政策。谁来投资？"

企业说："OK，我来投资。"

企业来了，挣钱了，政府收税。

企业走了，政府就没有后续收入了。

这种模式的逻辑是什么？

"被动招商"。政府是被动的，等待企业来。

衢州的"资本招商"是什么样的？

是政府做"投资者"。

政府说："我要收购这家公司，因为它符合我的产业战略。"

收购完成后，政府成为这家公司的主要股东。

政府每年获得分红。

这家公司值钱了，政府的股份也升值了。

这种模式的逻辑是什么？

"主动招商"。政府是主动的，去市场上"捕猎"。

两种模式的本质区别是什么？

前者，政府是"收税人"。后者，政府是"投资者"。

前者的收入，是"一次性的"。

后者的收入，是"持续性的、递增的"。

前者的对象，是"被动等待的企业"。

后者的对象，是"全球最优质的企业"。

前者考察的是"企业有没有钱"。

后者考察的是"企业有没有潜力"。

两种模式的财务表现对比：

假设一个城市年度招商引资规模为100亿元

模式

方式

第1年收益

第5年收益

第10年收益

累计收益

传统模式

卖地、税收

15亿元

18亿元

20亿元

177亿元

衢州模式

股权投资

5亿元

12亿元

25亿元

134亿元

看起来衢州模式10年累计少了43亿元？

但这个比较忽略了几个关键因素：

1. 可持续性

• 传统模式：土地总会卖完

• 衢州模式：可以无限并购，无限增长

• 质量

• 传统模式：收入来自"地价差"和"税收"

• 衢州模式：收入来自"企业增长"

• 杠杆

• 传统模式：100亿投入，创造100亿产出

• 衢州模式：100亿投入，通过杠杆创造500-600亿产出

更准确的长期比较应该是：

模式

第15年累计收益

第20年累计收益

第30年累计收益

传统模式

330亿元

400亿元

400亿元（土地卖完）

衢州模式

450亿元

680亿元

1200亿元（持续增长）

结论：衢州模式从长期看，收益是传统模式的3倍。

第十六幕：为什么这个故事能成功？

从深层的经济学逻辑来看，衢州的模式为什么能成功？

有三个原因。

原因一：时代的变迁

工业时代，决定城市竞争力的是什么？

是土地和劳动力。

所以那个时代，谁的土地便宜、谁的人力成本低，谁就赢。

这就是"土地金融"时代。

但资本时代呢？

资本时代，决定城市竞争力的是什么？

是资本的流向和产业的聚集。

资本永远流向最有潜力的地方。

所以，聪明的城市，不是等待资本来，而是主动去配置资本。

衢州抓住了这个时代变迁。

衢州用"股权财政"取代了"土地财政"。

原因二：产业的深度

一个企业的真实价值，不是它今年挣了多少钱，而是它拥有什么样的产业地位。

先导电科为什么值120亿元？

不是因为它2024年挣了4.4亿元。

而是因为它拥有全球ITO靶材的龙头地位。

这个地位，意味着什么？

意味着未来的很多年，全球所有的显示屏制造商，都需要向先导电科采购靶材。

意味着先导电科拥有"定价权"。

意味着先导电科永远不会被淘汰。

衢州购买的，不是先导电科"2024年的4.4亿元利润"。

衢州购买的，是先导电科"未来很多年的全球市场地位"。

这就是产业投资的本质。

原因三：生态的协同

衢州为什么要收购先导电科、东峰集团这样的企业？

表面理由：为了获得分红和升值。

但真实理由呢？

真实理由是：为了形成产业生态。

衢州已有的新材料企业是什么样的？

• 上游：原材料供应（巨化集团的氟化工等）

• 中游：加工制造（各类新材料企业）

• 下游：应用（电池、电子等企业）

但产业链上，还有一些"关键节点"是空白的。

先导电科填补的是什么空白？

是"高端溅射靶材"这个环节。

这个环节在整个产业链中处于什么地位？

处于"卡脖子"的位置。

谁掌控了这个环节，谁就掌控了整个产业链的话语权。

衢州通过收购先导电科，不仅获得了一家优质企业，还获得了对整个新材料产业链的"掌控权"。

这就是生态协同的力量。

第十七幕：衢州的下一步会是什么？

基于目前的局势和定量分析，我来拍脑门妄想式预测一下衢州的下一步会是什么。

第一步（接下来的1-2年）：完成先导电科并购，进行深度产业整合

预期成果：

• 并表先导电科，衢州发展营收增加34亿元+

• 新材料产业产值突破1000亿元

• 实现150亿元的协同价值

先导电科并购完成后，衢州会做什么？

会将先导电科与衢州现有的新材料企业进行整合。

形成什么？

形成一个"产业链整体解决方案提供商"。

比如，一个电池制造商来了，衢州可以提供：

• 原材料（巨化的氟化工）

• 加工制造（各类新材料加工企业）

• 关键部件（先导电科的溅射靶材）

• 配套服务（技术咨询、质量检测等）

全链条服务。

这样做的好处是什么？

可以提高整体竞争力。

可以增加附加值。

可以形成"护城河"。

第二步（2-3年后）：继续补链、强链，进行第二波、第三波并购

预期目标：

• 完成3-5个战略性并购

• 新材料产业产值达到1500亿元

• 衢州发展市值超过600亿元

衢州新材料产业链上，还有其他"关键节点"是空白的。

衢州会继续去并购。

目标企业是什么？

• 锂电池材料龙头（补强下游应用）

• 高端涂料龙头（补强应用端）

• 稀有金属加工龙头（补强上游原材料）

• 新能源材料龙头（横向扩展）

每一次并购，衢州都是在"补链"。

预计总投入：200-300亿元

预计总回报：600-800亿元

第三步（5年后）：形成"新材料产业生态闭环"，启动新一轮产业升级

预期成果：

• 新材料产业产值达到2000亿元+

• 衢州发展市值超过1000亿元

• 在新材料产业全球排名进入TOP3

当衢州把整个新材料产业链整合完毕后，衢州会启动什么？

启动"新材料产业的全球竞争"。

衢州会成为什么？

成为"全球新材料产业中心"。

类似于：

• 荷兰之于半导体设备

• 日本之于精密机械

• 德国之于工业控制

衢州之于新材料。

第十八幕：其他后发地区的启示

最后，我想给所有后发地区一个启示。

启示一：不要总想着"招商引资"，要学会"主动并购"

招商引资的逻辑，是"等待"。

并购的逻辑，是"主动出击"。

两者的威力完全不一样。

启示二：不要总想着"土地财政"，要学会"股权财政"

土地财政，是一次性的、递减的、不可持续的。

股权财政，是持续的、递增的、可持续的。

衢州的做法，就是从土地财政向股权财政的转变。

启示三：不要总想着"短期GDP"，要学会"长期战略"

短期GDP，会让你做出错误的决策。

长期战略，会让你做出正确的决策。

衢州坚持了4年，就是因为有足够的战略眼光。

启示四：不要总想着"单产业"，要学会"产业生态"

单个企业的力量是有限的。

但一个生态的力量，是无限的。

衢州通过并购，不是在收购单个企业，而是在构建产业生态。

启示五：不要总想着"投资回报"，要学会"产业升级"

短视的投资者，只看投资回报率。

战略的投资者，看的是产业升级的机会。

衢州的每一次并购，都不是为了赚一笔"差价"，而是为了推动整个新材料产业的升级。

尾声：我对衢州的看法

如果用一句话来总结衢州这四年做的事，我会说：

衢州在用资本的力量，重写一个后发地区的发展逻辑。

这个逻辑，已经从"被动等待"变成了"主动出击"。

从"土地金融"变成了"股权金融"。

从"单个企业"变成了"产业生态"。

从"短期收益"变成了"长期战略"。

数字已经说话了：

• 71.45亿元的投入

• 1140亿元的资产控制

• 15.97倍的资本杠杆

• 445%的投资回报率

• 39.8%的年化回报率

• 166亿元的产业协同价值

这不是普通的"招商引资"。

这是一场"资本运作"的教科书案例。

这一切的背后，是什么？

是一群有眼光、有胆气、有定力的决策者。

他们看透了时代的变迁。

他们敢于打破传统的招商引资套路。

他们坚持了4年，没有动摇。

衢州用52亿元撬动了1140亿元的资产。

但更重要的是，衢州撬动的，还有整个后发地区对"发展"的理解。

衢州在告诉全国的后发地区：

不是没有机会，而是没有学会发现机会。

不是没有资本，而是没有学会驾驭资本。

不是没有市场，而是没有学会读懂市场。

机遇，从来不是消失了。

机遇，只是转移给了能够发现它们的慧眼。

而故事就专属他们。

（故事暂时落幕）

（本文基于公开数据和合理推断以及一部分不是很专业的拍脑门分析，仅供参考。）

川陆所会，四省通衢。基于衢州高端制造、关键材料的强劲工业优势，在国家战略的引领和科创资本的驱动之下，衢州，已经稳稳地处在国家战略发展的中轴线上。

在此关键节点，衢州市拟召开“2025年衢州产业资本招商大会暨氟基新材料产业高质量发展会议”。旨在凝聚共识与势能，深入探讨衢州在新技术驱动下的产业蝶变之路。

更多详情点击：