资本市场 | 创业板改革更好服务高成长创新企业

改革赋能金融强国目标

编者按党的二十届四中全会为高水平科技自立自强与新质生产力发展擘画蓝图，也为改革指明了方向。中国证监会近期以五个“着力”绘就高质量发展“施工图”，本期报道围绕“资本市场改革赋能金融强国目标”，解读资本市场作为现代金融体系的核心，如何通过改革提升服务实体经济的能力，增强国际竞争力，从而更好地适配“十五五”发展目标与金融强国建设需求。创业板、科创板又如何通过制度优化，更好地支持科技创新和高成长企业发展。

■张炜

近日，中国证监会主席吴清表示，将启动实施深化创业板改革，设置更加契合新兴领域和未来产业创新创业企业特征的上市标准，为新产业、新业态、新技术企业提供更加精准、包容的金融服务。

2025年10月30日，创业板迎来开市16周年。据深交所公布的数据，10月31日，创业板上市公司数量共有1389家，总市值达17.58万亿元。接受中国经济时报采访的专家表示，深化创业板改革的核心在于把上市标准与新兴领域、未来产业的特征深度匹配，使资本市场能够更快识别并支持这些高成长企业。

引入多元化评价维度

创业板在2020年实施过以注册制为核心内容的里程碑式的改革。南开大学金融发展研究院院长田利辉在接受中国经济时报采访时表示，2020年的创业板改革以“包容性”破局，破除“唯盈利论”，允许未盈利企业上市、同股不同权。“创业板实施注册制改革的第一年，宁德时代公司市值大幅飙升，一批创业板牛股股价翻倍，证明包容性不是‘放水’，而是创新生态的‘活水加速器’。”他说。

“包容”正成为中国证监会深化科创板与创业板改革措施中的高频关键词。5月7日，吴清表示，突出服务新质生产力发展这个重要着力点，将出台深化科创板、创业板改革政策措施，在市场层次、审核机制、投资者保护等方面进一步增强制度包容性、适应性。在近日出版的《〈中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议〉辅导读本》中，吴清发表题为《提高资本市场制度包容性、适应性》的署名文章。该文章提出，要以深化科创板、创业板改革为抓手，积极发展多元股权融资，提升对实体企业的全链条、全生命周期服务能力。

“深化创业板改革的核心在于把上市标准与新兴领域、未来产业的特征深度匹配，使资本市场能够更快识别并支持这些高成长企业。”上海国家会计学院金融系主任叶小杰在接受中国经济时报采访时说，“精准”意味着上市标准能精准识别和衡量新兴领域、未来产业的核心价值。这类企业往往具有高研发投入、轻资产、非线性增长甚至前期亏损等特点，传统的以盈利和净资产为核心的财务标准，难以准确评估其未来发展潜力。

叶小杰认为，深化创业板改革应致力于引入更多元化的评价维度，如研发投入占比、核心技术专利、行业壁垒、市场空间以及创始人团队的专业能力等。“包容”则是放宽对盈利时间窗口、估值波动的硬性要求，对处于不同发展阶段、不同业态的创新企业敞开怀抱。创业板不仅包容暂时未盈利的企业，也应包容那些采用特殊公司治理结构的企业，以及新业态(如平台经济)中商业模式独特但已验证可行的企业。

对于深化创业板改革，叶小杰建议，一是设立多套并行且灵活的上市标准。明确设立和改进多元化的上市标准组合，让企业可以根据自身特点选用。二是强化以信息披露为核心的监管理念。对于新产业、新业态、新技术企业，监管层和投资者的重点应从“过去赚了多少钱”转向“未来如何赚钱”。这就要求企业详尽、清晰地披露商业模式、技术优势、风险因素及成长路径，确保市场的透明度。三是完善配套的退市机制和投资者保护机制。需要建立更顺畅的退市通道，同时通过强化中介机构责任、加强投资者适当性管理，来保护投资者权益，形成“有进有出、优胜劣汰”的良性循环。

“精准包容是创业板改革的升级，需按‘硬科技’细分赛道，对研发强度高的企业放宽盈利门槛。”田利辉建议，可以建立“含科量”白名单，同时强化风险披露，避免信息不对称，让金融精准滴灌创新源头。

深化改革将释放三重红利

创业板自2020年实施注册制改革以来，形成了“上市—融资—发展”的良性循环。今年以来A股走牛，也是创业板强势于沪深主板。截至10月底，创业板指今年以来累计上涨48.84%，跑赢同期上证指数(17.99%)和深证成指(28.46%)的涨幅。今年前10个月，科创50指数累计上涨43.14%，也不及创业板指的涨幅。

深化创业板改革将给市场带来新的机遇。在田利辉看来，深化创业板改革将释放三重红利：新兴产业融资通道全面畅通，AI、半导体企业上市提速;ETF资金加速流入，推动估值修复;市场从“炒概念”转向“重成长”，外资通过主题ETF布局，新质生产力迎来源头“活水”。“改革不是终点，而是中国资本市场与科技创新深度融合的新起点。”他说。

叶小杰指出，启动实施深化创业板改革，将为市场带来多层次、系统性的发展机遇，影响将是深远的。优质创新企业将迎来融资机遇。改革将直接拓宽一大批新产业、新业态、新技术企业的股权融资渠道，使其在发展的关键阶段能获得资本支持，加速技术研发和市场扩张，从而跨越“死亡之谷”，成长为推动中国经济高质量发展的中坚力量。资本市场自身也迎来结构优化机遇，创业板将与主板、科创板及北交所形成更清晰、更有层次的互补格局。创业板将更侧重于服务成长型创新创业企业，与科创板“硬科技”的定位形成差异化协同，进而丰富中国资本市场的投资标的。此外，投资者将共享创新红利的投资机遇。

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