黄金大跌后，性价比还高吗？

黄金在经历了近两个月的猛烈上涨后，近期突然转入暴跌，波动率飙升。在一片混乱中，投资者该何去何从？

申万宏源研究在10月24日发布的最新报告中指出，短期内，黄金已不再是明智之选。随着“做多黄金”根据美银调查成为全球最拥挤的交易，高杠杆的黄金ETF头寸开始爆裂，导致价格从历史高位快速回落。目前的高波动性严重侵蚀了其风险收益比。

中长期来看，申万宏源量化模型显示2026年金价中枢在4814美元/盎司，黄金仍具配置价值。

摩根大通也长期看好黄金前景，并预测明年底金价5055美元，不过该行量化团队则警告短期风险；高盛则维持明年底4900美元目标价的判断，并预测其甚至有“上行风险”。

历史经验表明，每一轮黄金主升浪的起点，几乎都伴随着波动率回归至启动前的低位。申万宏源表示，配置型资金应等待3800-3900美元/盎司区域逢低布局，交易型资金则应待波动率回落至低位后再入场。

摩根士丹利则持不同观点，其更看好美债而非黄金，并指出，在过去50年中，“黄金在任何一个给定的十年期间的表现都不及美国国债”。

波动率回落是新行情启动前提，3800-3900美元是底部区域

对于不同类型的投资者，申万宏源报告给出了分化的建议。

对于追求短期收益的交易型资金，最好的策略是保持观望，等待波动率显著回落后再入场，因为在高波动环境下交易的盈亏比较低。

而对于长线配置型资金，当前则是等待逢低布局的时机，3800-3900美元/盎司是2025年下半年的基本面底部区域，可作为关键的买入参考。

具体来看，申万宏源表示：

复盘黄金在2019年5月、2020年7月、2024年3月、2025年2月的几轮突破行情，研究发现一个重要规律：波动率回到启动前的低位，是新一轮上涨或下跌行情启动的前提。 这意味着当前在高波动环境中，无论上涨还是下跌的新趋势都难以形成。 投资者需要耐心等待波动率从高位回落，才会迎来更好的入场时机。

对于配置型资金，应等待逢低布局机会。

申万宏源策略黄金量化模型通过宏观基本面拟合金价中枢，根据四大宏观指标，模型显示中性假设下金价2025年下半年中枢在3886美元/盎司。

因此，3800-3900美元/盎司区域可作为年内较好的底部区域参考。这一价格区间代表了基本面支撑的金价底部，为配置型资金提供了明确的布局参考点位。

长期基本面依然看涨，2026年金价中枢看至4814美元

尽管短期面临调整，中长期来看黄金仍有望继续创新高。申万宏源研究量化模型显示，2026年金价中枢在4814美元/盎司，主要支撑因素包括：

财政政策维度：地缘政治波动下，全球财政赤字预计持续上升。全球央行与配置型资金边际减持欧美超长期国债风险敞口，黄金将从中受益。 货币政策维度：美联储预计维持宽松货币政策。特朗普干扰美联储独立性将导致市场整体风险偏好下行，同时特朗普的降息倾向也利好黄金中期继续上行。2025年金价和10年期美债实际利率维持较好的负相关性。 央行购金趋势：全球央行购金量维持稳定，全球央行黄金储备量持续上升。在欧美债务风险发酵背景下，各国主权基金和央行控制欧美长期国债资产储备的风险敞口至关重要，以中国为首的央行购金趋势未来仍将持续，支持黄金长期战略配置价值。

“当前回调是健康的”，摩根大通、高盛也看涨

对于黄金的大跌，摩根大通商品团队不仅没有动摇，反而预测明年底金价5055美元，不过该行量化团队则警告黄金可能“短期重演2006年”。

商品团队认为，金价当前的回调是健康的，不改其“多年结构性牛市”的根本看法。从技术角度看，金价已回落至3944-4000美元区间的首个关键支撑位。同时，基本面上的买盘力量预计将很快浮现。

摩根大通量化团队则警告称，黄金ETF期权市场出现了创纪录的空头Gamma失衡，且本轮金价的涨势无论在幅度还是速度上，都与2006年高度相似，当时金价在暴涨后经历了30%的深度回调。

对于黄金的前景，高盛也坚定看涨。

高盛此前指出，当前的抛售主要是由投机性头寸平仓和白银市场的溢出效应导致，并非基本面恶化。真正的“聪明钱”，包括各国央行、超高净值人士和长期资产配置机构在内的结构性买盘仍在持续流入。而由于大型机构投资者配置需求的苏醒，4900美元/盎司的目标价甚至存在“上行风险”。

高盛的模型显示，100吨的坚定买盘(包括央行、ETF和净管理资金)可使金价上涨1.5%-2%。8月份这些持有者的持仓增加了154吨，与价格涨幅相符，验证了模型的有效性。

见闻君此前文章指出，从新加坡到美国，黄金经销商们普遍报告了抢购热潮，似乎全球散户投资者将价格下跌视为难得的买入机会。

新加坡经销商BullionStar的副首席执行官Pete Walden表示，公司在上周二迎来了有史以来最繁忙的一天，“开门前就排起了队，买家远多于卖家”。

美国经销商Money Metals Exchange的Stefan Gleason也称，前来“捡便宜货”的买家让他应接不暇。

与此同时，多数贵金属分析师的核心看法也并未动摇。

他们普遍认为，这是一次挤出市场泡沫的“健康回调”。贵金属精炼商MKS Pamp SA的研究主管Nicky Shiels在上周表示：

“牛市总是需要健康的回调来清除泡沫，以确保周期的持久性...价格应该会盘整，并回归到更为稳健的看涨轨迹。”

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