买赛道变选个股！医药基金减持“B字号”品种，释放什么信号？

在创新药经历齐升行情后，港股B字号品种成为医药基金经理的主要减持对象。

在创新药赛道的行业贝塔行情基本结束后，医药基金经理正逐步从主题投资转入商业化增长驱动，不少港股18A（即B字号）公司，以及部分刚摘B但商业化仍处于早期的创新药公司，开始被基金经理逐步兑现。

多位公募人士分析，后续创新药内部将加速分化，前期买赛道的策略逐步失效，创新药基金开始进入选股阶段，关注那些产品已成药、有商业化收入和业绩基础的大型品种，商业化能力是创新药基金抓机会避风险的关键。

创新药基金赚得多回撤大

今年以来，不少创新药基金在市场中赚得盆满钵满，截至10月26日，表现最好的创新药主题基金的年内收益达123%。但另一方面，创新药基金经理也感受到该赛道隐现出的回撤风险，以北方某明星医药基金为例，自今年9月9日至10月26日，其间回撤幅度接近18%。

“创新药赛道的回撤风险，主要集中在中小市值品种，尤其是那些尚未商业化或刚刚开始商业化的公司，体量较大的创新药公司股价表现更为坚挺。”深圳一位基金经理认为，创新药行业具有高投入、长周期、高风险的典型特征，一款创新药平均需要10年左右的研发周期以及10亿美元以上的资金投入，而其最终的临床成功率却不足15%，体量较小、商业化进展缓慢的公司很难坚持到最后。

券商中国记者注意到，基金经理所言商业化进展较慢、体量较小的公司，往往指的是港股的18A公司（B字号）。2018年港交所推出的18A章上市规则，允许未盈利生物科技公司上市，为创新药企提供了关键的融资通道，这些在股票简称中带有“B”字号的公司，往往营收单薄甚至0营收，典型如今年刚上市的药捷安康B，以0营收一度迈入千亿市值俱乐部。

然而，对多数主动权益基金经理而言，一款创新药的研发对大体量公司亦有不小的风险，而对几乎没有显著商业化的18A公司而言，这些股票简称头顶B字号的公司更具有主题投资的特征，由于这些B字号公司缺乏营收、利润和估值的锚，几乎完全由情绪影响的股价助推了巨大的波动性。例如，国内一位明星基金经理管理的创新药产品，其截至今年6月末的第一大重仓股是映恩生物-B，单只股票的仓位占比高达17%，但却在短短两个月内股价下跌超40%，这些B字号的创新药公司，在情绪变化中强化了基金业绩的回撤风险。

公募重视商业化，减持B字号

随着创新药赛道整体估值的抬升，基金经理在创新药赛道的选股更加看重商业化能力，那些缺乏营收、利润和估值的锚的B字号公司，成为当前基金经理减持兑现的主要对象。

“创新药本身就堪比风险投资，如果重仓B字号公司，投资组合面临的风险会进一步叠加。”北京一位医药基金经理接受券商中国采访时认为，虽然不少B字号公司在小微市值状态时，会存在许多股价想象力，尤其当情绪、消息和政策面出现利好刺激；但当这类公司整体市值变大，市销率估值达到较为夸张的水平后，考虑到这类公司实际上缺乏估值的锚，它们所面临的下跌风险会变得更大。

券商中国记者注意到，在防御以及重视创新药商业化能力的背景下，不少基金经理纷纷减持B字号公司，甚至包括刚完成摘B的部分创新药公司。根据香港联交所规定，18A公司需满足年收入不低于5亿港元、市值不低于40亿港元的标准，方可申请摘除“B”标记。

根据刚刚披露的基金第三季度报告，明星基金经理周思聪管理的平安核心优势基金，在第三季度期间减持科伦博泰生物-B，同时，她还将刚刚摘B但商业化仍处于早期的公司卖出，云顶新耀在今年6月末成为该基金第一大重仓股，但在第三季度已退出十大重仓名单，云顶新耀自今年7月下旬至今的股价累计下跌近34%，该公司在今年4月底完成摘B，但其商业化也处于早期，今年上半年营业收入仅约4亿元。

此外，梁福睿管理的长城医药产业精选基金也在选股上强化了估值的锚，注重创新药品种实际的商业化能力。根据基金第三季度报告，梁福睿在今年三季度降低了B字号公司在重仓股中的持仓比例，同时将已经实现巨额盈利的三生制药，纳为基金的第一大重仓股，三生制药今年上半年盈利13.58亿元，当前滚动市盈率约26倍，也是创新药赛道中少数具有估值锚的品种。

医药基金从买情绪到抓增长

多位基金经理判断，创新药已从买赛道进入选个股的阶段，紧抓确定性高的赢家品种是关键，商业化仍处于早期的品种，在叙事逻辑变得苛刻后，不具有太多的吸引力。

景顺长城股票投资部基金经理乔海英告诉记者，创新药的行业贝塔阶段已基本结束，分化行情即将来临，头部大型创新药公司确定性强、兑现度高、共识度高的标的是首选，当前创新药已经从买赛道变成选个股的阶段，在接下来的分化行情中，逐步兑现中小市值个股的超额收益。

“前期鱼龙混杂的中小市值公司将逐渐进入验证期，兑现度和催化剂都是我们重要考量因素。”乔海英表示，热钱从赛道流出后，医药板块或将迎来更稳定的增量资金，一方面是对产业趋势的认同带来的增配资金，同时，资金从工具型的被动产品，逐步转换到主动选股型基金。这也将进一步加速创新药赛道的内部分化。

长城医药产业精选基金经理梁福睿认为，在科技股渐渐强势的背景下，同样具有科技属性的创新药资产反而逐渐进入调整阶段，一方面主因上半年涨幅较大较快，另一方面以TMT为主的科技资产带来了资金层面的负面影响，增量资金离场导致三季度内创新药回调幅度较大，当前时间点诸多创新药个股已经极具性价比。

他表示，三季度内持仓个股基本围绕临床数据读出、管线海外授权和国内销售放量三个角度展开，考虑到海外授权预期逐渐回归平稳是持仓个股股价回调的主要因素，在此基础上可判断创新药板块已经进入个股阿尔法时段，后续持仓个股在原有选股角度的基础上，会加大核心管线全球竞争力和稀缺性的选股权重，并对个股远期空间、成药确定性、出海确定性之间寻找更好的平衡，力求持仓个股逻辑可兑现。

平安核心优势基金经理周思聪认为，中大型创新药公司确定性更强，尤其产品已经成药、有收入和业绩、产品即将临床，以及BD（海外授权）确定性强的创新药企业可能获得市场的关注。下一阶段，行情的核心特征有望从情绪驱动的修复向基本面驱动的增长转变。

市场选股的叙事将从广泛的估值重估，转向进一步的基本面落地，未来的赢家是那些能够将科学创新转化为商业成功的公司。周思聪强调，市场未来也将更加严苛地审视公司的每一个临床数据、每一份销售财报和每一次BD交易的质量。能否持续产出有价值的创新成果，以及能否将这些成果高效地转化为商业收入，是决定未来公司价值的核心。

责编：杨喻程

排版：刘珺宇

校 对：许欣

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