市场估值处于什么水平了？

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者： 六亿居士

来源：雪球

在过去的几个月里，沉寂多年之后的市场，迎来了结构性牛市，以芯片、AI、算力等为代表的硬科技领域实现了广泛上涨，很多指数的估值温度不断上升。

今天，我们一起重新仔细回顾估值表的使用方式，更好地应对市场的不同周期。

一、看懂市场“体温”：全A估值仪表盘

对新手来说，可以把全市场温度理解成市场的“体温表”。温度高，说明市场热；温度低，说明市场冷。

当低于20度时，往往是我们定投的好时机；而当高于60度时，意味着市场逐步进入偏热，机会开始分化，需要提高警惕。

我们一起看最新一期的全市场估值温度...

1）全市场温度

代表了当下A股市场的温度高低，0度最低、100度最高，当下为59.86度，中性偏热。该指标采用代表全市场的沪深全A的估值，计算方式为：（指数市盈率百分位+指数市净率百分位）/2，统计周期采用“全历史区间”。

上图是全市场估值温度，自1994年1月至2025年9月的数据走势。由图可见，1997-2001年，全市场温度升至100度，2007年牛市升至87.57度，2015年牛市升至58.89度，2021年升至56.30度。当前为59.86度，已高于2015、2021年牛市温度。

需要注意的是：目前全市场有5400余家上市公司，全市场估值温度无法完整地显示出各个行业、风格、规模指数的估值高低。这是一个综合考量指标，更多的在于观察全市场的估值水位，帮助我们树立一个全面的概念，而非指导某一个特定指数的操作。

针对单一指数，我们要以该指数本身的温度为准。当然，部分均衡、分散、无法参考某一指数温度的主动基金，可以用全市场温度辅助参考。

另外，全市场温度还可以结合股债利差温度，设定个人持仓的股债配比，通过大周期的估值温度变化，进行持仓股债比例的再平衡。

2）股债利差

除了观察市场的绝对温度，观察股债利差温度也是观察全市场趋势的关键指标。当下股债利差为2.59%，处于近10年中枢位置，处于合理区间。

股债利差 = 权益市场潜在收益率与无风险利率之间的差值，当股债利差较高时，意味着权益性资产具备更高的性价比，投资的安全边际更强；当利差缩小甚至为负时，说明权益相对无风险利率不再便宜，需适度控制仓位。

为了提升可读性，该指标同样采用0-100度的计数方式，温度越低越安全，反之亦然。

由上图可见，该图展示了近10年股债利差趋势，在2018年年初、2021年年初，A股股债利差跌至0.7%左右，为近10年最低水平，性价比最低。

2018年年底、2024年年初、2024年9月初，股债利差升至4.5%+，为近10年最高，处于较高安全边际，是介入权益市场的好时机。

这个指标有两个参数，一个是权益市场的盈利收益率（沪深全A市盈率倒数），一个是无风险利率（10年期国债收益率）。当下国债收益率处于历史低位，因此股债利差整体较高。

3）格雷厄姆指数

格雷厄姆指数又称“股债性价比”指数，格雷厄姆指数 = 权益市场潜在收益率 / 无风险利率 = 沪深全A市盈率倒数 / 10年期国债收益率，当下为2.394，股债性价比处于历史较高水平。

跟股债利差一样，也是代表权益市场与无风险利率之间的性价比。不过该指标为“比值”，受分母端（无风险利率）走低的影响，近年该指标出现了一定的失真。

但高企的格雷厄姆指数，同样能诠释这次牛市的诞生：因为国债收益率太低，市场外有非常多无处可去的资金，给市场提供了充沛的流动性。

4）巴菲特指数

巴菲特指数又称“证券化率”指数，代表了某地市场所有企业证券化的水平。当证券化率太高时，说明该地的市场可能存在泡沫。

巴菲特指数 = 股市总市值 / GDP，表内数据含国外上市的中国股票，完整性较高。

从历史数据看，中国A股的巴菲特指数低位为40%-50%，高位为130%。从近10年数据看，当下的97.89%，处于近10年的96.40%百分位。

5）小结

简单来说，全市场温度越高，说明市场整体估值越贵，未来的安全边际越低；温度越低，则意味着市场被低估，潜在收益空间更大。

全市场温度反映的是市场的绝对估值水平，而股债利差温度体现的是股市与债市的相对吸引力。

有效地结合两者，可以帮助我们更理性地判断市场所处的区间——是高估、低估，还是中性阶段。

在此基础上，我们还可以根据估值温度的变化，动态调整股债配比，在市场高温时适度收敛，在低温时逐步加仓，以此提升整体持仓的稳定性与投资效率。

二、七大指数板块全解析

全市场温度可以看作“气候”，而各类指数的温度，则是不同城市的天气。要真正落地投资，还需要结合具体指数的温度去判断操作。

随着数据不断丰富，目前指数估值表内一共有七大模块：

1、A股核心宽基

核心宽基是指数化投资的底盘，是我们指数化之路的起点。

从主要宽基的估值看，目前已全部进入正常估值区间，且部分中小盘指数进入正常偏高阶段。

受经济磨底影响，大部分指数的PE百分位高于PB百分位，这说明大部分指数的利润回撤，导致指数PE被动抬升。这既是风险也是机会，如果纯看PE估值水平，可能陷入PE估值陷阱。

如上图所示，为解决单指标失真影响，61指数估值温度采用双指标设计，具体指数温度 = PE百分位 × 权重 + PB百分位 ×权重，两个指标一般采用各50%权重设计。

那什么是核心宽基呢？

是指一地市场具有核心地位、代表市场整体走势的宽基指数，比如沪深300为A股市值排名前300的企业组合，中证500为前301至800的样本组合，中证2000为前1801至3000的样本组合。

通过宽基指数的大、中、小组合，基本可以实现指数的攻守平衡搭配。因为一般来说，大盘股成长进入中晚期，企业规模较大，整体较平稳但弹性较小，适合作为防守。中小盘，尤其小盘股，正处于发展早期，企业稳定性不高，但潜在的成长较大，适合进攻。

比如沪深300 + 中证1000，就属于比较好的哑铃组合，能实现较好的攻守平衡。

除了纯规模指数外，中证指数新发布的中证A系列指数，除了规模因子，还增加了质量、行业均衡等因子，实现了指数的升级。中证A50、中证A500等指数也成为了我们不错的选择。

我们也可以选用沪港深300、沪港深500这类跨市场宽基，好处是更为分散，比如沪港深500凑齐了贵州茅台、宁德时代、腾讯这三地市场的龙头。但因为涉及多地市场，整体低估的难度会更大，需要更大的耐心。

那么如何区分这些指数？

基于各个指数的编制规则和样本区间，我们可以通过上图进行明确的划分，从而理解各个指数之间的差异，帮助我们组建合适的指数组合。

2、全球市场主要宽基

除了A股核心宽基，全球其他主要市场的核心宽基，也是我们指数化投资的主要待选标的。

比如代表港股市场的：恒生指数、国企指数；

比如代表美股市场的：标普500指数、纳斯达克100指数、道琼斯工业指数等；

还有一些主要市场指数，如：德国DAX30、英国富时100、日经225等指数；

从全球化布局来说，基于熟悉度和成熟度，首要还是考虑港股指数和美股指数，其余国家或地区的指数可作为第二梯队。

受多方因素影响，全球主要市场的估值仍在不断攀升。本期跨境指数仅剩法国CAC40指数仍处于正常，其余主要指数均进入高估状态，需要留心。

3、红利指数特色版块

最受欢迎的防守板块，被动高抛低吸的策略，非常适合A股的市场环境。

红利指数是A股最重要的策略指数之一，是很多低风险投资者的心头好。所谓策略指数，是指在基础的编制规则之上，增加一定的策略因子，进行再次优化迭代的指数。

常见的策略因子有：红利、低波、质量、基本面、现金流等等，增加一种或几种策略因子后，通过特定的筛选条件，对相应的样本空间进行再次筛选，从而实现指数编制的特定目标。

比如红利因子，一般会以样本的股息率排序，要求连续三年现金分红，要求样本股息率高于一定的水平等等。从样本空间筛选出符合“高股息”特征的样本，组成新的指数。

即便是红利类指数，也受分布市场、策略组合等要素影响，各个指数之间存在一定的差异。从编制特性来说，中证红利是A股基准红利，高股息（港）是港股基准红利。

红利指数的估值，受其特殊的股息率加权影响，市面上大部分估值体系默认采用“市值加权”数据，会产生一定的偏差。

估值表内采用“中证指数官方数据”，采用中证官网计算用股本条件下的市盈率、股息率数据作为核心来源，从而更加契合指数的本身特性。

另外，考虑到指数特性，指数估值温度中增加了股息率指标，红利类指数温度 = 30%PE百分位 + 30%PB百分位 + 40%股息率百分位，从而增强指数估值契合度。

4、板块宽基与其他策略指数

板块宽基和策略指数可作为我们持仓的辅助选项，整体ROE略高于宽基。

在这个板块，主要有两类指数组成，一类是板块宽基，如：创业板指、科创50等，一类为非红利策略指数，如300价值、基本面50等。

板块宽基受限于样本空间，对比主要宽基相对更窄，但分散度高于行业指数。如代表创业板的创业板指，代表创业板龙头的创业板50，未来还会纳入创业200、创价值、创成长等指数。

受A股特性影响，红利指数独占策略指数大半壁江山，其余策略因子的指数目前规模仍然较少，值得留意。最近发布的现金流类指数，未来也会出现在这个板块。

深红利受编制规则影响，与其他常见的红利类指数有较大区别，故而放在该版块。

5、优秀行业

除了宽基、板块和策略指数，优秀行业也是我们指数化投资的重要补充选手。但对于大部分新手来说，考虑到行业指数的投资难度，并不建议一开始就介入该类指数。

在行业指数中，我们主要关注三大行业：消费、医药和科技，这三个行业是我们行业指数投资的重中之重。

每一个行业大类下，仍然可以继续细分。比如消费一级行业指数中证消费，二级行业指数食品饮料，三级行业指数中证白酒，分的越细，分散度越低，相应的波动和难度就会越大。从投资难度考虑，建议尽量选择更宽的行业指数。

在行业指数部分，中概互联网系列指数（中概互联、恒生科技、恒生互联网）采用市销率+市净率指标。因为早年互联网企业的利润波动较大，即便近年利润逐步兑现，但基于历史数据一贯性考虑，目前仍以PS为核心指标。

6、其他

新兴行业与周期行业是行业指数中的难点，也往往是阶段爆炒的对象，细分类指数往往是新题材、新热点，比如之前的互联网+、元宇宙和眼下的人工智能。

周期行业受行业特性影响，整体的估值判断难度更大，周期回归时间更长，需要更强的行业洞察能力和耐心。

对于大部分新手而言，不建议过早介入新兴行业指数和周期行业指数。

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