东吴证券-汽车行业：Robotaxi正重塑汽车出行市场-250923

来源：市场资讯

（来源：研报虎）

　　我们认为：Robotaxi不是简单去“替代司机”，而是真正从底层技术创新来实现对汽车共享出行的体验变革，从而带来汽车共享出行市场的商业模式-竞争格局-产业链利润分配的重塑。

　　复盘“巡游出租车—网约车”历史，我们认为：利用移动互联网技术创新，网约车确实一定程度上缓解了巡游出租车时代“打车难、打车贵”的痛点，提升了用户的打车效率，优化了社会生产关系但没有改变本质，而且最终“供给大于需求”反而造成了行业内卷，司机-出租车公司-网约车平台都陷入了“盈利困境”，尤其是聚合平台入局后。

　　Robotaxi如何破局？Robotaxi是AI时代物理世界非常重要的智能体，将乘客安全的从A点到B点的送达是其基本任务，而未来更重要的是：如何发挥“第三移动空间”优势？比如：1）乘客不仅获得标准化的司机驾驶水平（未来智驾技术成熟后大概率会好于人类司机开车水平），而且获得私密空间体验；2）乘客可以将路上时间有效转换工作或消费场景等。技术-政策-成本三重驱动Robotaxi商业化加速。L4级自动驾驶技术逐步成熟，多传感器融合实现无盲区感知，Waymo事故率较人类驾驶员降低超80%。政策体系日益完善，2024年20个城市入选“车路云一体化”试点，推动测试向规模化运营跃升。硬件成本持续下探，百度第六代车BOM降至20.46万元，激光雷达单价下探200美元区间。各方玩家积极卡位：滴滴/曹操等网约车巨头依托运营数据推进技术/运营落地；小马智行、萝卜快跑、文远知行等专营公司聚焦算法迭代；特斯拉、Waymo等国际龙头加剧全球竞争，行业加速迈向数据驱动新阶段。我们预计Robotaxi将以“人车价值共创”的产品模式重塑市场，显著优化成本结构，我们预计2030年中国Robotaxi市场规模达831亿元（对应50万辆Robotaxi保有量），2035年突破7096亿元（对应250万辆Robotaxi保有量），成为汽车共享出行市场新的增长极，长期空间具备数万亿元市场（考虑对巡游车/网约车/C端车保有量的持续替代）

Robotaxi究竟如何估值？

　　每一轮新的科技革命在产业前期或诞生新估值方式，在产业后期会回归常态化PE估值。互联网时代前期【用户数市值法】是核心估值方式，前期企业未实现持续盈利核心变量是用户数的增长。AI智能车时代前期我们认为或可以考虑【智能体创收市值法】：

　　估值公式：智能体创收能力=智能体保有量智能体能力等级（参照人类职业差异），也即影响估值高低我们认为最大变量是【智能体能力等级】，这个差异是非线性变化的。

　　而Robotaxi我们认为是AI智能车前期非常重要率先落地的载体，应当采用这种估值方式。单台Robotaxi创收能力越高（能替代人类的范畴越大）则对应估值系数越高。

AI智能车产业链投资标的？

　　Robotaxi产业链我们认为是未来5年AI智能车板块的最佳投资主线。按照产业利润分配重要性：

　　第一类：一体化模式：特斯拉/小鹏汽车-W（后期或考虑找合作伙伴）/千里科技（联盟制）

　　第二类：技术提供商+运营分成模式：地平线机器人-W/百度集团-SW/小马智行/文远知行/Momenta/元戎启行

　　第三类：传统网约车的转型：滴滴出行（用户运营+转型技术），曹操出行（用户运营+车辆管理）/如祺出行，大众交通/锦江在线（车辆管理）等

　　第四类：车辆的生产商：北汽蓝谷/广汽集团/上汽集团等（预计后续更多车企加入）

　　第五类：核心硬件供应商：检测/芯片/域控制器/传感器/线控底盘/智能车灯/玻璃（福耀集团）3

　　风险提示：政策落地不及预期；技术迭代不及预期；国际竞争加剧风险。