国金大化工陈屹｜石油化工行业点评：OPEC+会议超市场预期继续增产

来源：市场资讯

（来源：国金证券研究所）

摘要

事件简介

　　9月7日OPEC+会议决定继续在10月进一步增产13.7万桶/天。这也代表着2025年以来OPEC+决定取消250万桶/天的减产后，再次开始提前退出另一轮166万桶/天的减产。该166万桶/天的减产原计划执行至2026年底。

行业分析

　　2025年以来OPEC+会议决定不断突破市场共识。2025年3月会议OPEC+决定增产，超出市场预期。此前市场预期OPEC+考虑到市场的供需过剩情况可能推迟原定的增产计划，但OPEC+依然决定如期增产。此后OPEC+取消减产配额的速度同样快于市场预期，3月-8月会议已经取消250万桶/天的减产。根据IEA报告，OPEC国家的产量自3月份的2754万桶/天升至7月的2821万桶/天。OPEC+自4193万桶/天升至4272万桶/天，增加79万桶/天。兑现了3-7月增产配额的58%。2016年OPEC+占全球供应的53%，2024年在2022年开始的减产背景下降至47%。与市场观点不同，2024年底以来我们强调OPEC+的产量政策正在出现重要转变，从单纯的保价格开始转向。市场认知的财政盈亏平衡油价已经不构成对OPEC+国家产量政策的掣肘。OPEC+组织内部哈萨克斯坦的产量持续超出配额，伊拉克总理也在9月6日呼吁OPEC成员国重新考虑其石油出口配额，称其没有反映储备规模。我们认为作为OPEC组织的领头人，沙特继续维持减产的经济与政治成本已经偏高。增产行为可以视作是沙特着眼于长期利益的政策调整。

　　非OPEC供给端美国页岩油产量变化是市场关注焦点，海上原油产量供应增长较快。根据EIA数据，美国6月原油产量为1358万桶/天，较24年同期增长33万桶/天。考虑到页岩油成本相对常规油田，中东油田及南美海上油田等成本偏高；美国原油活跃钻机数从24年同期的483座下滑至9月5日的414座以及压裂队伍的减少；我们预计美国页岩油产量可能在2026年H1见顶。另一方面，巴西原油产量7月升至380万桶/天，同比增长58万桶/天。较年初增长40万桶/天。圭亚那产量7月自24年平均的62万桶/天升至67万桶/天。考虑到Búzios-6和Bacalhau下半年开始运营，我们预计巴西产量年底将进一步增长。总体看海上原油产量供应增加较快。

　　需求端宏观预期边际走弱，短期季节性需求弱化中期关注补库预期变化。进入9月美国驾驶出行旺季结束，汽油消费预计将出现下降。回顾2025年美国原油消费旺季，表观需求整体弱于往年。宏观层面，美国劳动局9月5日发布8月非农数据，8月仅增加2.2万人，大幅低于市场预期。同时失业率升至4.3%为2021年末以来最高水平。市场开始定价9月降息50BP的可能性。降息预期一方面可能提振大宗商品价格，另一方面市场避险情绪的升温和衰退交易可能给原油价格带来负面影响。从中期层面看，2025年以来国内企业的原油补库提供了对需求端的提振；根据IEA的数据，2025年Q2全球90%的库存增加发生在国内。我们认为国内企业的库存策略变化是中期的重要观测因素。

　　2025年以来布伦特原油净多持仓偏低时如果地缘政治风险发生，可能导致短期价格的快速上升。中期看则地缘对价格影响有限。短期地缘政治风险上升的可能性依然存在；主要关注①特朗普是否加大力度制裁俄罗斯。②美国与委内瑞拉冲突进展。③以色列与伊朗冲突情况。供需层面旺季过后需求边际走弱；OPEC+继续增产将导致供需过剩确定性提高。如没有地缘政治风险的前提下，我们预计年内原油价格可能进一步下滑。考虑到国内未来产业反内卷的政策方向，有利于化工产业的长期格局优化以及高质量发展；建议持续关注可能受益于政策方向以及成本下降的中下游龙头企业。

风险提示

　　国际政治的快速变化、地缘政治冲突加剧、原油供需格局变动。