零食巨头盈利暴增503倍背后：门店狂飙，担保风险高悬

A股中报业绩收官，盈利增速最快的公司出炉。出乎意料的是，夺冠的企业既非大热的AI、机器人，也非牛气冲天的半导体芯片，而是半路杀出并开满全国29个省（自治区、直辖市）的量贩零食品牌“好想来”的母公司万辰集团（300972.SZ）。

半年报显示，上半年，公司实现营业收入225.83亿元，同比激增106.89%；归母净利润4.72亿元，同比增幅高达50358.80%。

（营收情况，图源：万辰集团2025年中报）

与业绩同步暴增的，还有上半年新增的近1500家门店。

银莕财经注意到，已经全面掌权的“二代”正力推公司赴港上市，试图续写量贩零售“黑马”的传奇。但万辰集团债务不断累加，担保风险高悬，叠加激烈的竞争和夹缝中求存的行业环境，高增长的数字大概率难以延续。

上半年日均新增8家门店

万辰集团成立于2011年，以食用菌业务起家。2021年A股上市后，2022年设立新公司并推出品牌“陆小馋”切入量贩零食赛道，此后通过合并、入股方式跻身量贩零食头部阵营。

为促进该项业务的高质量发展，2023年10月万辰集团将旗下“陆小馋”“好想来”“来优品”和“吖嘀吖嘀”四大品牌统一合并为“好想来品牌零食”，实现供应链和品牌的统一。

切入量贩零食并快速扩张后，2023年、2024年，万辰集团收入增速分别高达1592.03%、247.86%，收入从2022年的5.49亿元增至2024年323.29亿元。但2023年因股份支付及供应链、仓储物流、品牌建设等投入，归母净利润亏损0.83亿元，2024年才又扭亏为盈，盈利2.94亿元。

来到2025年上半年，万辰集团更是实现营收、利润暴增。其中，量贩零食业务实现营收223.45亿元，同比增长109.33%；加回计提的股份支付费用后实现净利润9.56亿元。但食用菌业务仅实现营收2.38亿元，同比减少1.24%。

业绩猛增的同时，是门店的几何级数增长。2023年末、2024年末，公司门店分别为4726家、14196家。到了此次中报，公司称，以可计入运营周期的门店统计来看，2025年上半年万辰集团因门店经营原因致闭店259家，非门店经营原因致减少门店40家，但公司共新增门店1468家，期末门店数量为15365家。

换句话说，上半年公司平均每日新增8家。

门店狂飙的背后，是量贩式零食行业极速发展下的跑马圈地。万辰集团在此前的公告中提到，行业扩张增速快于预期，门店数量由2021年的2500家左右快速扩张至2024年底的超过4万家，且预计2025年门店数量将达到4.5万家。

不止万辰集团，同行们也在发力扩店。比如，近期新递表港交所的鸣鸣很忙，在2024年的开店高峰期增加了7809家门店，达到14394家门店，宣告万辰集团和鸣鸣很忙的双寡头格局形成；而来伊份、良品铺子、三只松鼠的门店峰值则仅分别为3685家、3293家、1065家。

门店大幅扩张，成本也在不断飙升。2025年上半年，万辰集团营业成本及“三费”齐增。

（主营业务情况，图源：万辰集团2025年中报）

规模扩张需要巨额资金投入，万辰集团近几年的融资水涨船高。数据显示，2021年-2024年、2025H1各期末，公司短期借款分别为6477.55万元、1.48亿元、5.11亿元、9.56亿元和8.85亿元；一年内到期非流动负债分别为3012.41万元、2271.05万元、1.55亿元、1.68亿元和2.14亿元；长期借款也从2021年末的0逐步增加至今年半年度末的3.66亿元。

（万辰集团间接融资明细）

另外，在2021年首发后，公司还在2024年进行过一次定增，募资净额1.94亿元。

中报数据显示，万辰集团流动负债高达44.19亿元，同比增长45.36%，流动负债占负债总额的85.91%；对应的流动资产为60.70亿元，流动比率低至1.374，上年同期更是低至1.114。

对比同行上市公司，良品铺子流动比率为1.528，三只松鼠为1.846，来伊份为1.376，均高于万辰集团。

2025年上半年，公司筹资活动产生的现金流量净额同比减少126.19%至-1.03亿元，万辰集团解释称：“主要原因包括向股东实施权益分派、偿还银行借款较多以及去年同期获得股权融资等因素。”

业内人士分析，过去，万辰集团因债务较少、支出有限，经营较为轻松。如今公司扩张速度过快，虽然公司估值较高，但这种高杠杆扩张模式的风险仍在。一旦经营出现问题，现金流无法跟上，公司将难以偿还债务，进而可能陷入困境，导致业绩和估值大幅下滑。

担保风险高悬

门店狂飙带来的除了债务压力外，万辰集团的担保风险高悬。

财报显示，上半年，公司实际担保总额占净资产的比例高达50.37%，这一比例远超同行水平——来伊份担保总额占净资产比例为12.05%，良品铺子为7.63%，三只松鼠仅为2.51%。

（担保情况，图源：万辰集团2025年中报）

深入分析担保结构可以发现，万辰集团的担保对象主要为旗下子公司。根据公司2025年4月发布的公告，公司及控股子公司计划为子公司提供不超过14.38亿元的担保额度，其中为资产负债率70%以上的子公司新增担保额度不超过11.96亿元，占总担保额度的83.17%。

从具体担保对象来看，南京万优供应链管理有限公司、南京万好供应链管理有限公司、南京万昌供应链管理有限公司、泰州万拓供应链管理有限公司等多家被担保子公司的资产负债率超过70%，且公司对部分子公司的持股比例为26%左右。

中报显示，万辰集团直接或间接为资产负债率超过70%的被担保对象提供的债务担保余额为5.99亿元。

值得一提的是，中报披露的公司按欠款方归集的期末余额前五名的其他应收款情况中，款项的性质均为关联方往来。

（按欠款方归集的期末余额前五名的其他应收款情况）

此外，“二代”的全面掌权能否延续公司转型的突飞猛进，仍存不确定性。

2025年3月，董事长王健坤因不明原因被留置，由其姐即原公司董事兼总经理王丽卿代为履行公司董事长的相关职责。5月，万辰集团宣布王健坤已解除留置并能正常履行职责。

然而，两个月后，万辰集团再发公告，称董事会收到公司董事长王健坤提交的书面辞职报告，因个人精力分配原因，申请辞去公司第四届董事会董事、董事长、战略委员会委员（召集人）及审计委员会委员职务，随后不再担任公司任何职务。而王健坤原定任期为2023年9月22日至2026年9月21日，此时辞职提前了14个月。

王丽卿正式接任董事长一职，同时接任公司法定代表人；而总经理职务则由王健坤之子、原副总经理王泽宁接任。

（持股变动情况，图源：万辰集团2025年中报）

随后，8月底，在二代的带领下，万辰集团决定冲刺港股IPO。此前，鸣鸣很忙在4月向港交所递交的IPO还尚未有结果，或许，万辰集团此举正是想要先一步抢占港股“量贩零食第一股”。

但，万辰集团能否实现左手A股“食用菌第一股”、右手港股“量贩零食第一股”，仍有待市场和时间的检验。