海外奢侈品｜奢侈品：复苏等待中的价值考验：2025年二季报业绩跟踪

来源：中信证券研究

文｜姜娅 蒋若涵

全球奢侈品行业2025Q2受旅游市场拖累走弱。基于我们的统计，行业有机增速同比下滑1%（vs. 25Q1的同比持平与24Q4的+3%增速），品牌与品类间的业绩分化依旧显著。我们认为在当前行业等待复苏的背景下，奢侈品“质价不匹配”的结构性问题依旧突出，行业短期压力或将延续。分品牌看，Miu Miu及美式轻奢品牌（Ralph Lauren、Coach）本季度表现仍旧领跑，行业头部龙头爱马仕皮具与历峰集团珠宝部门表现优异。分地区看，二季度日本及欧洲市场受旅游消费拖累明显，中国奢侈品市场仍具挑战，但受消费回流及高端消费情绪回暖有所趋稳，北美奢侈品消费韧性良好。分品类看看，珠宝品类在性价比优势和保值属性的带动下整体表现优于成衣&皮具，腕表低基数下数据改善。展望后续，尽管下半年行业或将陆续迎来“新品投放潮”，但我们认为“质价比”问题仍将是行业下半年的重大挑战。我们短期仍对全球奢侈品行业及相关标的保持谨慎态度。

▍Q2行业仍承压。

LVMH/爱马仕/开云/历峰/Prada集团/Moncler集团/Tapestry /Ralph Lauren 25Q2在固定汇率下收入增速分别为同比-4%/ +9%/ -15%/ +6%/ +6%/ -2%/ +8%/ +11%。在我们的统计列表中，行业平均增速同比下滑1%(vs. 25Q1同比持平，对比24Q4增速为+3%)。我们将当前奢侈品消费者的品牌偏好分为四类（以软奢为例）：1）顶奢/保值品牌（诸如爱马仕、香奈儿、LV）；2）高势能时尚品牌（诸如Miu Miu、Coach）；3）旅客消费——高价差品牌（偏好诸如Gucci、Burberry）；4）功能性品牌（诸如Moncler、Brunello Cucinelli）。我们短期仍对奢侈品行业及相关标的总体保持谨慎态度。

▍分地区看：旅游消费（日、欧）高基数下承压，中国短期趋稳，北美韧性依旧。

欧洲/日本地区：随着中日奢侈品价差缩减，二季度多数品牌在旅游市场承压下下滑明显。欧洲市场尽管本地需求仍具韧性，但受旅游市场拖累，我们测算本季度同比下降1%。

亚太市场（除日本）：25Q2亚太（除日本）地区平均增速为-4%，整体跌幅趋稳（VS. 25Q1为-5%）。我们认为中国市场在旅游消费回流及高端消费意愿回暖的带动下，短期趋向稳定。

美国市场：25Q2北美市场同比增长5%，奢侈品消费仍旧保持稳健。尽管短期通胀和关税压力或未完全释放，但我们认为美国市场的长期增长潜力显著，仍将为奢侈品行业的重要驱动因素。

▍品类结构上，皮具表现分化，珠宝韧性显著，腕表低基数下数据改善。

我们认为过去几年软奢品牌较为激进的提价策略，一定程度上透支了入门级消费者的消费能力，但诸如Miu Miu、Coach等具有alpha势能的品牌则在皮具、成衣等品类上仍然表现出色。珠宝品类持续领跑，近期多数软奢品牌为对冲关税压力而重启涨价，虽短期稳住利润率，但消费者对于皮具/成衣品类价格敏感度进一步上升。而珠宝品类因为黄金成本通胀支撑及前期涨价较为克制，提价相对可持续且未削弱相对软奢的“性价比优势”，我们看好珠宝品类韧性持续。

▍展望后续：“产品质价比”问题仍将为行业下半年的重要挑战。

我们认为美国市场近期财富效应信号正面，或带动下半年需求改善，日本/欧洲市场仍面临较高基数压力，中国市场奢侈品预计仍将处于温和复苏态势。我们认为“产品性价比”问题仍将是奢侈品行业当前的重要挑战，短期仍对奢侈品行业及相关标的保持谨慎态度。

▍风险因素：

宏观经济恢复不及预期；海外股票市场波动性加剧；市场竞争加剧；时尚周期变动；汇率逆风；原材料成本大幅增加；门店租金上涨；过度放量/产量供给受限。

本文节选自中信证券研究部已于2025年9月1日发布的《消费产业海外奢侈品2025年二季报业绩跟踪—奢侈品：复苏等待中的价值考验》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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