12年屡败屡战，八马茶业泡不开上市这壶茶？

斑马消费 沈庹

带着对上市深深的执念，时隔8个月后，八马茶业再次向联交所递交招股书。

早在2013年，公司就开启冲刺IPO，几度折戟，始终没能把资本化这壶茶“泡开”。

根本原因在于，资本市场对茶企的天生谨慎态度，对八马茶业的业务模式、定位以及家族治理等存有疑虑。

这种谨慎不无道理。澜沧古茶上市后业绩马上变脸；天福在港股多年，也是不温不火。如今消费复苏缓慢，终端消费购买力减弱，更加剧了对茶企投资的忧虑。

不知道，八马茶业此次冲刺港股，如何捧出一杯好茶。

业绩疲软

在中国茶行业里，可能没谁比八马茶业股份有限公司（下称：八马茶业）对上市更为笃定。日前，公司再次递表联交所，继续向资本市场发起冲刺。

2018年4月，公司从新三板摘牌，先后几次冲击A股均宣告折戟。今年7月，终于获得境外上市“路条”。

相比已在港股上市的天福、澜沧古茶（06911.HK），八马茶业这几年的日子稍微好过一点。

2022年至2024年，公司实现营业收入18.18亿元、21.22亿元和21.43亿元，归母净利润1.66亿元、2.06亿元和2.24亿元，毛利率水平均在50%以上。

今年上半年，经营状况突然疲软，录得营业收入10.63亿元、归母净利润1.20亿元，同比分别下降4.23%和17.81%。

这主要是因为线下渠道不给力。今年上半年，公司线下渠道销售收入6.83亿元，同比下降5.27%。

八马茶业历来坚持高端茶定位，2024年，以收入计算，公司以1.7%的市场份额稳居高端茶市场榜首。即便如此，仍压力明显，公司持续调整价格，但并未扭转收入增速放缓的趋势。

据招股书，2022年-2024年，公司茶叶平均售价为694元/公斤、680元/公斤和646元/公斤，同期销量由225.64万公斤增至293.04万公斤。今年上半年，茶叶平均售价为657元/公斤，销量145.23万公斤。

与此同时，其庞大线下会员购买力正在进一步削弱。2022年至2024年，公司线下直营店会员平均每年购买支付金额由2860.4元降至2469.6元。

扩张雄心

经初步测算，八马茶业单店经营水平，由2022年约44.76万元/店，降至2024年约41.18万元/店。但这丝毫没有打消扩张的雄心。

招股书中，公司明确将稳步推进“千城万店”战略，提升各层级城市门店渗透率。这也是此次上市的募投项目之一，计划未来三年内新开门店1500家。

公司的一半收入来自加盟商。2022年至2024年及2025年上半年，公司分別有1033名、1202名、1252名及1228名加盟商，加盟商销售产生收入分别占比50.2%、50.6%、50.9%和49.1%。

作为千亿高端茶市场的领军企业，八马茶业的门店绝大多数集中在低线城市。截至8月25日，3633家门店中，二线、三线及其他城市线下分别为1039家和1443家，合计占门店总规模的68.32%。

华中市场是八马茶业的重点区域。2025年上半年，按照线下渠道销售产品产生的收入计，华中区域录得收入3.06亿元，占比44.8%。其次是华南、 华北区域，收入分别为1.30亿元、0.94亿元，分别占比19.0%和13.8%。这3大区域也是公司门店的集中区，截至今年6月，华东、华南及华北门店分别为1295家、524家和629家，合计占比68.28%。

漫漫上市路

在中国茶行业里，八马茶业寻求资本化多年，却苦苦难以如愿。

早在2013年，公司就启动IPO，计划冲刺深交所中小板，次年宣告折戟。2015年，转而登陆新三板，后于2018年主动摘牌。

3年后，再次打起精神冲刺深交所创业板，但终未能绕开自身创新性等问题，2022年5月主动撤回，第二次冲刺深交所折戟。

仅仅过了4个月，公司再次递交招股书，对深交所主板发起冲刺。2023年3月，被平移至深交所审核，但随后公司第三次撤回上市申请。

冲刺A股屡屡折戟，核心问题是，公司的定位和行业分类问题备受审核方面关注。

在2015年新三板时期，八马茶业的定位是精制茶加工企业，到了2021年，变更为零售企业，直至第三次冲刺深市主板，仍以零售业作为自己的定位。不过，自身定位以及业务模式等，始终没能打消审核方面的顾虑。

这些年来，八马茶业冲击上市屡败屡战，期间，各类股东频繁离场和入场。2012年，公司迎来天图创业、同创伟业、天玑星投资、IDG等机构。后来，在数次冲刺资本市场过程中，股东变化频繁。

比如，在冲刺深交所中小板过程中，天玑星投资退出。挂牌新三板后，吴清标清仓所持公司所有股份，天玑星投资再次入局，不久清仓离开。而在冲刺深交所创业板时，天玑星投资再度回归。

家族治理

上世纪90年代，王文礼放弃优渥的工作，与兄弟一起在老家安溪县开办溪源茶厂，主要生产铁观音茶。

有了生产保障，王文礼重回深圳开拓市场。1997年注册成立深圳溪源茶叶，并开出第一家茶叶店，确立通过连锁模式销售茶叶产品。次年，公司更名八马茶业。

因为毗邻福建，广深地区饮茶文化深厚，聚集着一大批喜爱铁观音茶的消费者，让王文礼的茶叶生意红红火火。但八马的业务局限于广东，且直营模式制约了扩张。

2007年，八马茶业开放加盟，北上郑州开出第一家加盟店，到2016年，拉萨加盟店开业，十年间，八马品牌覆盖全国所有省份。

加盟模式，帮助八马茶业快速做大规模。截至8月25日，公司3633家线下门店中，加盟店为3392家，占比高达93.37%。按照连锁门店规模来计，八马茶业已是中国茶企之首。

经过20多年发展，八马茶业仍是一家典型的家族企业。截至最后实际可行日期，公司控股股东王文彬、王文礼、王文超、王小萍、吴小宁及陈雅静，为一致行动人，合计行使或控制行使公司55.90%投票权。

王文礼为董事长兼执行董事、王文超担任执行董事兼副总经理、王文彬担任执行董事，三人为兄弟。陈雅静为王文彬之妻，吴小宁为王文礼之妻，王小萍为王氏兄弟之姊妹。

王氏兄弟的多位亲戚，在公司担任高管。公司总经理吴清标，是他们的表亲；王文彬之子王琨恒担任联席总经理；董秘王文龙是他们的堂弟。

近年，八马茶业与安踏、七匹狼以及高力控股等企业创始人或实控人的豪门姻亲关系，更是将公司推上了热搜。

招股书披露，王文彬为七匹狼创始人周永伟之子周士渊之岳父。据红星资本局，王文彬的一个女儿王佳琳嫁给了周士渊，另一女儿王佳佳嫁给高力控股实控人高力；王琨恒则在2020年，迎娶安踏创始人丁世忠之女丁斯晴。