如何在境内合规发行中国特色 RWA

佟世天 孟云

最近，RWA（Real WorldAsset，真实世界资产数字化）在国内外资本市场迅速走热，成为 Web3和数字经济领域的热门话题。但在热度之下，市场上对 RWA的理解却存在明显的片面性——很多人看到朗科、协鑫、蚂蚁集团等企业在香港发行RWA，就认为 RWA 等同于证券化、股权化、债权化的金融化工具。
这种认知不仅限制了 RWA的发展空间，还让不少企业在战略布局时陷入了不必要的路径依赖。本文将以“中国特色RWA”的视角，从概念澄清、国际案例、境内可行性、以及典型上市公司实践四个方面，系统解析RWA在境内如何合规发行，并发挥业务与市值管理的双重作用。

总结建议：境内、香港以及海外应该同时开展，成为战略规划

• 短期规模化试水 →境内合规发行（非金融RWA）：用消费权/使用权快速聚集用户，积累数据与市场热度。• 中长期大额融资 →香港金融化RWA：等待资产成熟、现金流稳定后，进入香港沙盒，实现大规模融资。• 灵活补充渠道 →海外市场：作为快速试水或国际化融资的备用选项，但需谨慎应对合规与成本问题。

第一点：RWA ≠ 金融化、证券化

RWA的本质，是真实世界权利的数字化，而真实世界的权利范围远大于传统的金融资产。
除了股权、债权等典型金融工具，RWA 还可以涵盖：

• 物权：机械设备、房地产、车辆等有形资产的所有权• 知识产权：著作权、专利、商标• 使用权：机械设备租赁权、广告位投放权、场地使用权• 消费权：酒店住宿、景区门票、会所权益• 会员权利：VIP服务、优先购买权、专属活动参与权

海外案例印证 RWA 的非金融化多样性

这些案例表明，RWA并不必然是证券化产品，它是权利数字化的载体，可以是物权、使用权、许可权、消费权益等多种形态。

第二点：境内合规非金融化 RWA 已证实可行

在国内，已经有A股国资上市公司通过非金融化 RWA模式，将真实世界资产的使用权进行数字化发行，合规落地且业务成效显著。
其关键在于：

1. 发行标的选择非金融化的权利类型（如使用权、消费权、会员权等）；

2. 避免触碰证券化红线，确保不构成公开募集证券或债权；

3. 在链上实现确权、可分发与可流通，具备 RWA 的实质特征。

第三点：境内发行 RWA 优于赴香港融资

RWA概念火热之后，不少媒体人、博主以及资讯机构都在不断敦促上市公司和各类企业“赴港发行RWA”。但事实上，这条路径并不适合所有企业，也并非所有资产都能在香港成功发行。

我们必须首先认清两点：

1. 不是所有企业都适合赴港发行 RWA香港的融资与发行环境虽然有国际化标签，但伴随高利率、监管沙盒、牌照审批、问询等多重门槛，实际落地难度很大。

2. 绝大多数境内公司即便赴港发行，也未必能获得预期融资效果，更多只是起到PR 作用。

3. 境内贷款成本长期处于历史低位，A 股上市公司通过银行融资往往能拿到4% 以下的利率，有抵押或央企背景甚至更低。

4. 香港的融资成本基于HIBOR（香港银行同业拆息），受美联储加息周期影响显著，高于境内债权融资成本。即便资金流向美债，其收益率也高于境内贷款利率，这意味着企业赴港的融资成本往往远高于境内。

5. 不是所有资产都适合赴港发行 RWA很多境内企业的核心资产，完全可以在国内合规发行RWA，实现同样甚至更优的业务效果。

6. 境内资产受资本项目管制，跨境资金回流难度大，很多企业赴港发行 RWA最终既融不到足够的资金，又承担了高成本和高不确定性。

7. 如果只是为了市值管理则有很多选项不一定非要做RWA有很多可以和数字资产互动的方式，对市值管理有效，除了RWA也包括数字货币储备金库，数字资产发行平台业务等其他手段，大可不必认为RWA是独木桥。

8. 现有在香港的监管沙盒通路下做RWA的发行，需要付出的成本很高，排队时间也较长，很可能错过市值管理的时机。

认清 RWA 的实质

• 权利的市场化分发：无论是物权、使用权、消费权益还是会员权益，本质上都是把这些权利更高效地推向市场。• 资产效率提升：通过数字化和市场化的结合，使得资产的社会化效率、销售效率、使用效率得到显著提高。

因此，企业在决定是否发行 RWA产品时，应基于其“权利市场化、资产效率提升”这一实质出发，而不是盲目追逐赴港发行的潮流。

第四点：境内非金融化 RWA案例——业务与市值的双重效用

案例一：海南华铁——工程车辆使用权的精准绑定

• 发行标的与客户群体海南华铁发行的是工程车辆（如登高车）的使用权类RWA，目标客户为公司的经销商与上下游合作企业。• 购买动机1. 刚需+全额抵扣：RWA可在后续租赁或使用海南华铁车辆时全额抵扣租赁费用，相当于提前锁定未来使用权。2. 消费+投资双属性：既能保障用车需求，又无资金沉没风险。• 业务关系强化绑定持有人优先使用海南华铁设备，增加业务频率，提升合作黏性。• 市场反响总额 1000 万元 的登高车使用权 RWA产品投放后迅速售罄（“秒清”），说明精准客户定位与刚需绑定的非金融化 RWA在境内完全可行且高效转化。

案例二：华媒控股——国有广告资源的社会化分发

• 发行标的与资产性质发行标的由华媒控股旗下朗盛传媒提供。华媒控股作为国资控股上市公司，拥有包括市中心核心商圈大型广告牌在内的优质广告资源，属于国有资产的一部分。• 传统模式局限以往广告销售封闭式操作，主要针对4A公司客户，销售规模与影响面有限。• RWA 发行方式为每位持有人发放 150 秒武林广场大屏广告播放使用权：可自用投放；• 也可转让或赠与他人（如赠朋友庆生使用）。

• 社会化分发优势
• • 销售效率更高：公平发售，权益直达终端用户，打开传统销售链路。• 销售规模扩大：潜在购买群体大幅增加。• 资产利用率提升：减少资源闲置。
• 市值反馈
  发行当天，华媒控股不仅实现广告销售规模提升，还获得股价正面表现。
  RWA在此既盘活了资产，又增强了资本市场的关注度，实现业务与市场价值的正向互动。

结语：中国特色 RWA 的合规发行路径

海南华铁与华媒控股的案例证明：

1. 选择使用权、消费权、会员权等非金融性权利为标的，可以在境内合规落地RWA。

2. 非金融化 RWA不仅具备资产数字化与流通的实质特征，还能直接助力主营业务发展。

3. 通过社会化分发与链上确权，RWA能增强客户粘性、提升资源利用率，并在市值管理上产生积极效果。

中国特色 RWA的核心，不是复制境外的金融化模式，而是以权利数字化为基础，找到与企业业务、资产属性、市场生态最契合的落地方式，实现合规、安全、可持续的价值释放。

本文作者

唯一艺术&DataDance创始人佟世天

中国移动通信联合会人工智能与元宇宙产业委员会常务委员，中国通信工业协会区块链专委会副主任委员。在数字广告、数字版权、数据资产领域拥有十余年从业经验，并带领四家公司创造了近十亿人民币规模的营收。也是网络文化内容、区块链数据资产、数字资产交易合规领域的多个中国国家标准委员会成员，同时著有《链改-区块链中国思维》、《NFT交易税法规制和合规建设》等多本行业专著。

唯一艺术与A股国资上市公司海南华铁在境内发行的非金融RWA产品，为中国首个此类项目，为中国特色的RWA产业指出了一条更加高效有效的新模式。

Starbase 星港数字创始人孟云

清华大学学生创业协会指导老师，曾任浙江省投融资协会互联网金融分会副秘书长，《元宇宙：探险与掘金之旅》作者，H*artWeek第十五届杭州艺术博览会数字艺术展策展人。2016年进入区块链行业，管理的基金主导投资数十个国际头部区块链基础设施和应用，从2018年起参与美国合规数字证券发行辅导业务，熟悉全球不同国家地区RWA合规发行架构。

星港数字为华媒控股旗下资产“大笨屏”数字广告RWA的发行提供一系列定制化的解决方案，提供辅导帮助工作及宣传推广辅助工作。华媒控股的案例，让众多国有资产持有方看到了通过社会化销售的方式，大大提升了资产的有效利用。