凯莱英大分子扬帆，小分子拓市速度开始落后博腾？

中国CDMO“国际市场竞速”：凯莱英、博腾股份、普洛药业、九洲药业，4家企业的“中报秘密”，本文为上篇。

凯莱英从小分子CDMO破圈成功，大分子业务扬帆

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凯莱英日前发布2025年中期业绩报告，交出了一份营收与利润双增长的亮眼答卷。报告期内，公司实现营业收入31.88亿元人民币，同比增长20.08%；归母净利润6.17亿元，同比增长23.71%；经调整净利润达6.82亿元，同比增速高达57.50%；扣非净利润‌5.66亿元，同比增长26.29%，占归母净利润的91.7%。 ‌整体来看，展现出强劲的盈利韧性。

从半年报来看，凯莱英全球化布局进一步深化，收入来源呈现更为分散的趋势。

具体来看，海外收入24.75亿元（+25.89%），占比提升至77.63%。美国市场收入17.89亿元（+0.45%），欧洲市场实现超200%的同比增速，投研人士透露多肽/寡核苷酸订单爆发有重大贡献，亚太地区（除中国）收入增长187.31%，而国内业务：收入7.10亿元（+3.35%），受益于创新药审评加速，肿瘤与代谢性疾病领域订单逐步回暖。

凯莱英在加速下沉对接中小制药企业市场，半年报数据显示，来自大制药公司收入15.08亿元，同比增长14.68%；来自中小制药公司收入16.80亿元，同比增长21.55%。

图源：凯莱英

凯莱英的新兴业务主要是指除了传统主业小分子CDMO之外的板块，如化学大分子、制剂CDMO业务、CRO业务等。

去年凯莱英新兴业务占比约在20%，营收12.26亿，同比仅增长约2.3%，毛利率也只有20%出头。但是在2025年上半年，其新兴业务取得快速发展，实现收入7.56亿元，占公司营收比重提升至23.71%，同比增长 51.22%，毛利率 29.79%，同比提升 9.5 个百分点，在手订单金额同比增长超40%。

根据在手订单预计，2025年下半年新兴业务板块验证批阶段 (PPQ)项目达9个，商业化订单储备为公司增量业务业绩快速增长提供有力保障。其中：

化学大分子CDMO（含多肽、寡核苷酸、毒素连接体及脂质 Lipid 业务）：收入3.79亿元（+130%），多肽与寡核苷酸项目占比超60%，在手订单金额同比增长超90%，国内首个减重药物多肽项目获批上市，推动临床后期项目储备增至15个，预计2025 年下半年该业务板块收入仍将保持翻倍以上增速。

制剂业务：收入1.18亿元（+7.88%），实现首个美国商业化制剂交付。无菌溶液剂型、脂质体等复杂制剂技术平台趋于成熟，海外订单占比突破30%。

生物大分子CDMO：收入0.90亿元（+70.88%），完成3个IND申报并启动首个抗体药物验证批生产。上海奉贤ADC商业化生产基地投产，抗体偶联药物（ADC）一体化服务能力跻身国际前列。

图源：凯莱英

综上，凯莱英以小分子CDMO起家，保持传统业务稳步增长的同时，成功切入大分子CDMO赛道，市场扩展渐入佳境。中国生物制药CDMO，相比欧美来说还处于探索发展阶段，凯莱英能“破圈跑出”是一个好现象。

传统业务失速，对手博腾股份明显加速？

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凯莱英半年报，整体营收和净利润表现不错，新兴业务增速也喜人，但中报发布后股价下跌5%，大资金不太认可，原因被推测为相比对手的猛增和全球市场快速攻城掠地，凯莱英传统小分子业务可能面临“发展失速”挑战。

据中报数据，凯莱英2025H1美国客户收入同比仅增长0.45%，远不如药明康德美国市场收入同比38.4%的增幅，以及博腾股份北美市场收入5.62亿元，同比约33%的增幅。

图源：Pixabay

2024年同期，凯莱英来自美国市场客户收入为17.81亿元，剔除大订单影响后，同比增长26.92%。两相比较之下，投研人士认为，凯莱英管理层有必要对美国市场增速放缓原因作出解释。

此外，欧洲市场也逐渐转为依靠新业务拉涨，该市场增速同比超200%，新兴业务有重大贡献，因此市场拷问：长期来看，凯莱英海外小分子业务是否还能保持领先行业的拓市速度，维持稳健增长？

图源：凯莱英

凯莱英、博腾股份都是中国小分子CDMO头部企业，也都加速向大分子领域扩展，在凯莱英成功切入大分子领域，同时被市场拷问传统小分子业务可能失速之际，博腾股份正在加速全球市场的“攻城略地”，研报机构认为其新兴业务也有望逐步扭亏，不过其盈利能力亟待改善提升，相比盈利能力王者凯莱英来说，这又是博腾面临的重大发展挑战（具体详见下文）。

图源：企业官网

小分子国际市场竞速，博腾全球主要区域收入全线均衡高增

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2025年8月22日，博腾股份发布《2025年半年度报告》：

2025H1公司实现营业收入16.21亿元，同比增长19.88%；实现归母净利润2,706万元，同比增长115.91%；实现扣非净利润642亿元，同比增长103.69%；实现经营活动现金流2.50亿元，同比增长40.83%。2025H1公司已经实现扭亏为盈，预计2025年下半年盈利能力有望进一步改善。

分区域市场来看：2025H1中国市场实现营业收入4.68亿元，同比增长约12%（凯莱英+3.35%），占比约29%。2025H1海外市场实现营业收入11.53亿元，同比增长约23%，占比约71%；其中北美市场收入5.62亿元，同比增长约33%（凯莱英+0.45%）；欧洲市场收入5.09亿元，同比增长约35%（凯莱英+200%以上但新兴业务贡献大）；其他市场收入0.82亿元，同比下滑约40%（主要是项目交付周期影响）。

图源：博腾股份

分业务类型来看：2025H1小分子原料药业务实现营业收入15.00亿元，同比增长约20%；其中临床早期业务收入4.17亿元，同比增长约35%，临床后期及商业化业务收入10.82亿元，同比增长约15%。

图源：博腾股份

2025H1新兴业务实现营业收入1.15亿元，同比增长约22%，其中小分子制剂业务收入0.61亿元，同比下滑约7%（主要是国内集采政策带来的市场需求波动，但新签订单也有0.64亿）；基因细胞治疗业务收入0.33亿元，同比增长约71%，新签订单约 0.53亿（备注：专注该领域多年的和元生物上半年新签CDMO订单0.9亿多）；新分子业务收入0.22亿元，同比增长约128%，新签订单约0.42亿元。

图源：博腾股份

新兴业务尤其是大分子方面，博腾目前还只是占位培育的起步阶段，不算成功完成切入。但因业绩增速理想，新签订单一直在攀涨，研报机构认为，随着业务体量的增加，有望逐步实现扭亏。

图源：信达证券

从盈利能力来看：2025H1博腾整体毛利率约28%，同比提升约9个百分点；其中，海外市场毛利率约40%，国内市场毛利率约为-3%（主要是由于新业务亏损影响）。剔除新业务影响后，国内市场毛利率约为14%，公司整体毛利率约37%。

就盈利能力来说，凯莱英可能才是王者。根据2025年中报数据，凯莱英小分子CDMO业务毛利率为47.79%（甚至高于药明康德化学业务43.5%的毛利率），而博腾股份小分子CDMO业务毛利率为27.63%。这一差距主要源于凯莱英在连续流化学技术、高端客户订单结构以及新兴业务协同效应方面的优势，而博腾股份受新兴业务亏损及固定资产折旧影响，毛利率相对较低。

参考来源：

[1] 企业公告

[2] 信达证券

[3] 雪球财经

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