“空手”套汇源，成不良资产反面教材？

2025年8月9日，北京汇源（北京汇源食品饮料有限公司）官微的一封《致全体股东及转股债权人的公开信》，直指上海文盛（上海文盛资产管理股份有限公司）“空手套白狼”手段，一场危机就此爆发。

8月14日，北京汇源官微再次以北京汇源工会委员会名义发布对8月11日控股股东诸暨市文盛汇投资管理有限公司（上海文盛组建、用以操盘北京汇源重组的公司）召开临时股东会合法有效性的“异议函”，显示北京汇源的“内斗”已经升级。

谁写的公开信？

《公开信》事发，已经有些怪异的味道。

此前的5月11日，同样是北京汇源官微，刚刚发布了“严正声明”，称：

“网络上关于汇源果汁‘走向末路、又被资本耍了、悲剧’等多篇唱衰汇源果汁言论，均为不实信息，是恶意夸大事实、抹黑汇源果汁、诋毁民营企业及民族品牌的阴险行为。”

不足三个月后，北京汇源官微调转枪口，直指辟过谣的“资本”，即自己的控股股东——诸暨文盛汇。

按照工商注册信息，“文盛系”控股汇源果汁至少70%（操盘者诸暨文盛汇控股60%）。既如此，控股何以失控？北京汇源如何能在官微以公开信的方式声讨控股股东？谁写了公开信？这封公开信的目的又是什么呢？

根据网络获取的信息，我们来大致看一下北京汇源的高管层组成情况（信息来自网络，可能存在不准确情况）——

原汇源背景

董事长：鞠新艳（原中国汇源果汁董事会主席）

经理（即总裁）：咸晓芳（原汇源果汁副总裁）

监事：左志美

文盛背景

董事：程云飞（文盛资产合伙人）

董事：姜涛（文盛资产董事总经理、总裁）

董事：陈涛（文盛资产法务总监）

董事：赵锦文（文盛资产总裁办主任）

董事：裴娜颖（2023 年被文盛资产引入北京汇源，分管品牌与市场，担任董事兼首席市场官）

监事会主席：张剑虹（文盛资产风控委员会主席）

监事：蔡巧云（文盛资产法务经理，负责投后合规）

监事：厉小英（文盛资产职工监事）

监事：杨旭（疑似文盛风控部）

监事：高洁（疑似文盛离职）

疑似中间背景

董事：赵鹏（原任京东零售大快消事业部总经理，2023 年加入北京汇源，负责全国销售网络重建，任董事兼销售总裁）

财务负责人：崔秀君

监事：刘毅

这份长达16人的高管名单，显示了北京汇源重整所面临的特殊局面，其中文盛多数控盘的状态也一目了然。

原汇源背景的力量较为薄弱，但是，董事长、经理这样的职务，代表公司的绝对中坚力量。若再加上财务负责人，这股并不占优的力量，也有着足够的话语权，足以反馈公司的真实经营情况，由此质疑股东行为。

也正因为不占优，所以才试图通过《公开信》的形式，向股东、债权人及公众陈述企业实际情况。《致全体股东及转股债权人的公开信》，也包括对股东及债权人的呼吁，希望各方能够在了解真实情况后，支持他们。

到了8月14日，以北京汇源工会委员会的名义质疑文盛方面的临时股东会，就更加彰显了这股力量在股权方面的弱势。

文盛失信

文盛重整汇源，有三个重要承诺在先。

承诺一：

承诺3年内向北京汇源注资16亿元，其中2022年7.5亿元、2023年3.8亿元、2024年4.7亿元。

承诺二：

承诺北京汇源在2023年至2025年期间，累计扣非净利润不低于11.25亿元，即平均每年的扣非净利润目标为3.75亿元。

承诺三：

承诺为北京汇源设计证券化方案，力争3至5年内实现A股上市。

三个承诺的兑现情况如何呢？

承诺一兑现情况：

按照8月9日《公开信》，截至2025年8月，文盛仅首期7.5亿元注资到位，剩余8.5亿元逾期1年以上，且经11次催缴仍未实缴。

承诺二兑现情况：

2023年，北京汇源实现了27.5亿元的营业收入，净利润为4.2亿元，扣非净利润为3.93亿元，略高于文盛资产设定的平均3.75亿元的目标。然而，2024年净利润下降至3.4亿元，具体扣非净利润数据未披露。

我们可以从国中水务（黑龙江国中水务股份有限公司，间接持有北京汇源21.9%的股份）业绩，来分析汇源果汁的状况。

2023年，国中水务通过诸暨市文盛汇确认的投资收益为8283.63万元，占当年归母净利润的275.77%。这意味着，国中水务2023年的盈利几乎完全依赖于对北京汇源的投资收益。

2024年，国中水务上半年确认的投资收益为3915万元，占当年归母净利润的165.29%。由此可见，2024年，北京汇源的投资收益仍然是国中水务盈利的关键来源之一。

但是，到了2025年上半年，国中水务确认的来自诸暨市文盛汇的投资收益仅为2207万元，比2024年同期减少了1717万元，降幅达43.76%。同期，国中水务的归母净利润亏损1900万元至1600万元，扣非净利润亏损1350万元至1100万元。2025年上半年，投资收益的大幅减少是导致国中水务由盈转亏的主要原因之一。

也就是说，北京汇源只在第一年延续了承诺的状态，第二年便业绩下滑，到了2025年很可能已经出现了经营问题。

承诺三兑现情况：

文盛因流动性承压，导致多起股权冻结，由此导致国中水务通过收购诸暨文盛汇间接控股北京汇源的计划泡汤，终止收购。剩余8.5亿元投资不能到位，影响北京汇源正常经营。原上市计划推进陷入困境。

“空手套白狼”

北京汇源声讨控股股东，直接原因，是在缺乏资金支持的情况下，企业经营中遇到了严峻的问题，影响了北京汇源的生存发展。

那为什么会出现如此局面呢？

文盛在自己的公司介绍中有一句话：“做市场的善意资本，而非资本的‘秃鹫’，帮助别人的同时成就自己。”

这句话说得很好，但是，做得不好。

文盛确实不是标准意义的“秃鹫”——把困境企业吃干净，但是，其重整计划本身，也并没有真正完成与重整企业（北京汇源）共进退、互相成就的设计。

文盛是偕国中水务（上市公司）进场的，后者因为本业经营困难，需要借助接盘北京汇源这样果汁帝国完成企业转型。

两者预设的配合过程为：文盛（AMC）出“技术”，以专业身份低价收购资产；国中水务分批次出钱，提供资金通道和退出预期，并最终通过买下文盛汇51%的股份控股北京汇源，然后二者合作，通过二级市场退出获利。

文盛操盘手+国中水务投资者的结构意味着，从一开始，文盛就没有准备16亿元的投入（投入资金的是国中水务），这才是在第一笔资金之后，文盛承诺资金迟迟没有到位的根本原因（文盛股权冻结致国中水务股权投资无法进行）。

“空手套白狼”是预设结构决定的，但好像还不只于此。

从2022年底开始，国中水务分3次累计投入9.3亿元给文盛，从而间接拿到北京汇源21.9%的股权，而文盛投给北京汇源的不过是7.5亿元。如此计算，文盛早已从北京汇源解套，甚至已经盈利了。

这样的重整结构，优先考虑的是重整方如何先退出——文盛与北京汇源同床异梦，北京汇源管理层被逼无奈发《公开信》，根本原因在此。

谁在受伤？

文盛的资金无法按照预期投入北京汇源，引发的是一系列矛盾，令各方受伤。

第一个受伤的是国中水务。国中水务是文盛的重整合作方。作为主业困难的上市公司，巨额投资转向（重组汇源）如果以失利收场，其受伤程度不言而喻。

2024年8月23日，上交所曾就国中水务是否存在借重整之名炒作概念提出问询。国中水务对此进行了否认。然而，根据财报披露，其时国中水务用于出资的6亿元中，有5.8亿元来源于借款，显示其在推进重组过程中存在较大的财务杠杆。如果国中水务真是“借钱赌重组”，后果就更加严重。

第二个受伤的是北京汇源的债权人。债权人接受重组计划的基础，是文盛通过投入资金提升北京汇源业绩后完成上市，通过上市兑现债权——

根据2022年法院批准的重整计划，普通债权人（债权超100万元）通过债转股获得清偿的前提是汇源未来成功上市；若上市失败，重整投资人文盛需对债权人持有的股权进行兜底回购，保障债权人退出。

但目前，文盛提议以资本公积（约55亿元来自债转股）弥补亏损，即兜底回购没有了。变相提前确认债转股完成，等于使债权人丧失被承诺的权利。

第三个受伤的是北京汇源。汇源集团由于经营困境，不得已将最优质资产切割出来，用于文盛重组。而文盛却未能兑现改善汇源经营业绩的承诺，以仅占注册资本的22.8%行使60%的股东权益，停止注入并冻结相关资金，令北京汇源再次陷入经营困境。

文盛“空手”套汇源并引发危机，暴露了文盛重组计划的背面，即文盛主导的北京汇源重组计划为“杠杆控制+高价转售+上市退出”三级套利，过度依赖资本腾挪而忽视实业经营，由此形成对实体企业及相关权益人的再次受伤。

值班编委：李红梅

编辑：韩涧明

审读：戴士潮