赵建：症结所在

本文为西京研究院发表的第850篇文章，赵建院长的第785篇原创文章。如需阅读近期“中国资产重估”系列文章《赵建：我们又处在历史的十字路口，时代的错误不能再犯》（上、中、下）全文版，并观看私域直播及参与内部交流，请加入我们的内部会员。

前言

中国经济面临名义变量收缩，表现为内卷与躺平，深层症结在于人口老龄化和制度滞化。人口红利转为人口负债，叠加债务问题，导致通缩风险。债务发行与治理机制不完善加剧问题。解决需从人口质量、制度现代化及资产盘活入手，转向以人为中心的发展模式，激发创新与活力，实现高质量发展。

本文逻辑：

名义变量收缩——人口与制度——债务与通缩——制度与债务——解决方案

当前看中国经济，一切的问题似乎都指向同一个现象：名义变量收缩。更加具象的表现是市场的残酷性：内卷。“内卷”一词最早来自于家长对孩子的教育焦虑，今天已经蔓延到各个行业。与“内卷”伴随的另一面，就是“躺平”，越来越多人退出职场，选择随遇而安。中国传统文化的博大精深之处，是五千年的历史打造了一个非常宽广的思想光谱：最左边是“内卷”的儒法，最右边还有“躺平”的老庄。无论环境如何，左儒右道，总有一款适合你。好死不如赖活着。

名义变量收缩是表象，背后的症结是什么呢？原因有很多，深层次的症结需要理解两个变量：人口与制度，以及人与制度的互动关系。这两大变量在老化、固化。制度的症结很复杂，直观来看还是所谓的老问题，“生产力与生产关系的矛盾”，经济高速发展与国家治理现代化进程的矛盾。经济在科技快速迭代的加持下飞速、指数级增长，与治理结构的刚性和惯性，或国家治理现代化的进程相对缓慢形成矛盾。2013年十八大三中全会就提出加快推进国家治理体系与治理能力的现代化，非常有前瞻性，已经意识到了这个问题。但是，制度的变迁并非总是直线向前，而是曲折迂回。国家为什么会失败，国家为什么会破产，是一个大问题。这一块不想多讲，或者只能小范围展开，懂历史的应该理解。

人口结构老化与总量停滞是叠加发生的，因为上世纪60年代中期的婴儿潮与80年代的独生子管制，造成了人口曲线的弯折，人口红利终于变成了人口负债。最近沸沸扬扬的社保新规，只是人口红利转变为人口负债造成的问题之一。人是经济变量的核心变量，经济的活动就是人的活动，宏观的微观基础是人。人既是生产者，又是消费者。一个国家，是发展中经济体还是成熟经济体，首先要看人口。一个发展中经济体，由于年轻人巨多，应该保持适度的通胀，以动员社会资源，激活潜在增长。通胀是阳刚之气。改革开放的前三十年，特别是上世纪90年代之后，中国的大趋势是通胀的。发展中经济体应该是一个通胀经济体。通胀意味着名义变量上升，名义变量上升意味着毛利率增长、资本支出增长、招聘数量增长、名义收入提高，一切欣欣向荣。菲利普斯曲线的核心思想，就是以通胀吸收新增劳动力人口，只不过它是一种统计学表现。商品通胀与资产价格上涨是人口红利的变现。

发展中经济体需要通胀，需要名义变量的上升，因为大量的年轻人就业需要名义变量的上升来吸纳，大量的社会资源需要名义变量的上升来动员，否则经济增长将会低于潜在增长。发展中经济体的通胀通常是健康的，是“资产-通胀” ，即名义变量的上升是需求拉动的，是就业数量增长带来的总劳动收入的增长，是资产收益率提高带来的投资需求和财产性收入的增长，是资本和劳动两大要素的良性互动，是贫富分化的减少和中产阶层的崛起，是资产负债表的改善和财富的稳健增长。这种健康型增长意味着，增长是从资产端驱动的，此时负债端只是为资产端服务，政策端也没有为稳增长而大幅扩张债务。这是全球次贷危机之前近半个世纪的故事，是“黄金增长”时代的“good old times”。那时债务还没有大爆发，中国的房价还比较友好。

与之相对，一个人口老化的社会很容易陷入名义变量收缩的境地（通缩）。通缩是阴柔之气，对应着资产负债表的负债端即“阴面”。当然，阳气过旺，出现严重的通胀甚至是恶性通胀，也会严重的影响经济体系的正常循环。但是，现代经济体是需要适度通胀的，如同一个人的身体是靠阳气维系。当人口结构老化，人口数量增长放缓的时候，投资和消费都会进入低迷时期，经济系统的供给和需求同时下一个台阶。就如同一个人阳气不足，阴气寒湿较重，通缩时间长了会出现各种各样的慢性病，比如债务病、财政亏空、产能过剩、竞争内卷、预期不振，社会紊乱等。

人口老龄化与债务病往往如影相随。“人不够，债来凑”。人口老化对应着养老金赤字，养老金赤字提升政府债务，债务形成庞大的债务周期。人类历史上最大的通缩危机是1929年的大萧条，费雪定义为“债务-通缩”。大萧条让人们第一次发现，债务性繁荣如同吸食鸦片，吸的时候一时爽，经济供需两旺，股市戴维斯双击，但是还债的时候身体就一下子垮了。从“资产-通胀”到“债务-通缩”，是整个债务周期的一个大循环。单纯的债务周期没有问题，市场经济中的周期波动是正常的。但是债务周期叠加人口周期，就会进入长期收缩的困境。人口老化增加了债务的密度，高密度的债务就像一个黑洞，吞噬了经济体系大量的现金流，扭曲了长期的经济循环结构。

有人不懂债务增长与宏观经济不稳定性的关系，不懂债务背后的信用结构，不理解债务货币化的过程（现代货币的信用创造）以及债务对经济周期的影响，不理解债务-信用-资产的动态依存关系，将债务简单化、庸俗化，主张缺乏信用约束的债务货币化，最终只是将短期风险递延，反而积累更大的风险，同时破坏资源配置机制，降低社会的生产性努力，导致债务滚雪球，资产却不断萎缩，杠杆率越来越高，经济不稳定性大幅增加，最终使经济陷入危机高发阶段。

债务跟制度也有很大的关系。债务本身不是问题，问题是债务形成的镜像端：资产。债务的发行机制、使用机制、监督机制、偿还机制、约束机制等，都是制度层面的设计。如果债务发行的制度有问题，甚至都缺乏债务发行的现代会计准则，显性债务与隐性债务混杂不清，账都算不清楚，债务肯定会出问题。债务的发行与治理机制是债务问题的症结所在。债务出了问题，肯定是资产支撑不了，所谓的债务坏账是资产端的价值和收益无法支撑债务存续了（明斯基时刻）。如果债务-资产之间的信用制度出现扭曲，拿欧债危机为例，货币集权与财政分权的矛盾，导致各个成员国大肆发债，超过了资产和信用的支撑能力，最终酿成债务危机。中国地方债的症结，很大程度上也是因为货币集权与财政分权的矛盾，出现了地方无限责任压力下的被动负债与规模经济政绩观下的主动负债，即“谁不发债谁吃亏”的债务竞赛。不理解这个政治过程就不理解中国债务问题的真正症结。不理解债务背后的复杂机制，只会拿着老朽的凯恩斯主义宏观经济学“掉书袋”，只是自我感觉良好，在别人看来止增笑耳、不值一提。

改革开放之后，中国经济如同一个年轻人，阳气十足，在前三十年，通胀是常态。然而自从2009年美国次贷危机发生后，靠外循环来推动内循环的双循环格局受到巨大的影响，经济循环体系出现较大的问题，中国开始步入通缩经济体。根本的症结是什么呢？是美国次贷危机的拖累吗？不全是。症结所在恐怕是2012年前后中国步入“刘易斯拐点”，是人口增速放缓与人口老龄化的问题叠加。人口老龄化经济体是天生具有通缩体质的，这是“日本失去的二十年”典型的特征。为了抵抗通缩，日本政府通过大肆发行国债来填补需求缺口，但是基本上无济于事。因为日元的利率太低，一度降到零甚至为负。低息货币是很难形成财富蓄水池并转化为资本的，即使放再多的水也会流到外面追寻高息货币，因此很难在国内形成有效需求。这一切，在日元汇率进入大贬值周期后才逐渐得到改善。今天，日本终于摆脱了备受困扰的通缩，三十年来终于变成了一个通胀经济体。

中国经济今天的名义变量持续收缩的问题值得深思，需要从症结处寻找动因，才能从根本上解决问题。按照“熊彼特法则”，经济问题的根本症结一定不是经济层面，最终需要深究到社会、政治和历史等方面，“经济学家将问题交给社会学家、政治学家和历史学家后”，经济学家才算刨根问底完成了自己的任务，否则还是现象层面打转转。中国经济当前的种种问题，看似是因为供给侧“内卷”、需求侧“躺平”，深层症结还是人口、治理机制、社会信任、分配关系、社会气象等深层次层面出了问题。只有从这些方面入手，才能真正解决问题，否则只是拖延和遮盖，只是将风险和危机递延。

有人会问，美国次贷危机之后，疫情爆发以后，也是债务大爆发，为什么没有出现通缩，反而出现了严重的通胀。中国债务爆发反而出现了名义变量持续收缩呢？归根结底，是中美两国债务发行结构不同，边际变化趋势不同。美国是联邦政府发债+央行基础货币创造，通过转移支付到私人经济手里形成资产，也就是“债务国家化，资产私有化”，在加上美元作为国际货币的优势，美股作为全球财富蓄水池，可以有效的管理债务。而中国的债务发行，是地方政府发债+商行广义货币创造，背后创造了基建、产业园、房地产等大量的资产。一旦这些资产无法有效的盘活，产能出现大面积过剩，经济主体的债务问题就会爆发。所以，中国的债务问题，表现是在债务端，实际上根源是在资产端，是债务创造的大量资产无法形成足以维系债务存续的净现金流。

从这个意义上说，中国政府债务背后对应着庞大的国家资产，看上去问题似乎并不大，大不了变卖资产消化债务。问题在于，这些资产如何盘活？与庞大的国家资产相比，中国在教育、医疗、养老等民生方面的支出相对不足，人力资本积累相对不够，这也是中国创新力和企业家精神方面还有很大提升空间的原因。庞大的无与伦比的基础设施建起来了，唱戏的舞台搭起来了，剩下的需要民营企业以市场经济的规则“唱戏”。相对于“搭舞台”的阶段，“唱戏”的阶段需要的是人，是从“以物为中心”向“以人为中心”的转变过程。如果这个过程转变不成功，那将发生长期的产能过剩、舞台闲置，大量的基础设施只剩下折旧，背后的债务吞噬经济发展的成果。

人口也不是单纯看数量和结构，还要看集体心态，看社会氛围，看人口的质量与人力资本化程度。如果年轻人没有进取心，习惯于躺平，那么人口数量再多意义也不大。那些“躺平”的年轻人跟老年人有何区别呢？一个未老先衰、未富先老的社会，也会是一个长期需求不足，名义变量长期处于收缩的社会。相反，如果年轻人充满希望，老年人依然活跃，银发经济仍然可以作为新的增长点。实际上，决策层已经认识到了当前物过剩时代的症结所在，正在将发展的重心放到人身上。今年的政府工作报告，破天荒的提出了“投资于人”、“发展化债”的理念。同时在国家治理层面，也在重重压力下加快推进现代化进程。我们相信，只要继续发扬改革开放初期对“人和制度”的尊重，对社会经济发展规律的尊重，对法治化为核心的现代化精神的尊重，中国经济高质量发展的目标就会圆满实现，中华民族也会迎来真正的民族复兴。

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1、懦夫博弈下，中美两辆大车果然选择了刹车，但是并非避让，战局才刚开始。

2、为什么战局才刚开始，因为高达50%，30%的关税写入联合声明，说明真正落地，考验企业和中美经济的时候才刚刚开始。

3、50%的关税对中美企业来说都算是极限成本，肯定会造成巨大的影响，不同行业影响不同。更关键的是预期和信心，这样的外部环境，对出口和出海企业影响甚大。面对同样的战局，又到了中国财政政策VS美国货币政策的时刻。

4，中国大幅扩大了赤字，但是央行的资产负债表还没有明显的扩表，这是否会影响从通缩型去杠杆到通胀型去杠杆的进程？

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