对话肖风：在香港稳定币的沸腾时刻，一些回归常识的冷思考

近期，稳定币与RWA俨然成为了焦点热词，相关讨论热度居高不下。万向区块链董事长肖风博士受邀做客《硅谷101》与《Web3 101》的串台节目，围绕这股热潮分享了诸多回归行业本质的思考。

下文内容根据播客节目整理。（全文1.6万余字）

来源：万向区块链

泓君Jane：欢迎收听《硅谷101》，这是一集《硅谷101》与《Web3 101》的串台节目。之前我们的节目聊过很多的美元稳定币，就有很多的听众给我们留言说能不能聊一下香港稳定币。这次我们的节目就请到了业界大咖，HashKey Group董事长兼CEO、万向区块链董事长肖风博士。这期节目跟我一起主持的是《Web3 101》的主理人刘锋。

刘锋：大家好，我是刘锋。现在我们看到在整个讲中文的地方，无论是香港还是内地，稳定币已经成了一个热门词汇了。能不能先请您简单地跟我们的听众讲一讲，为什么大家这么关注香港的“稳定币条例”这个事情？另外，如果可以的话，给我们划下重点，香港在加密货币数字资产监管方面有哪些特别值得关注的重点？

肖风：我个人觉得现在有些过热了。前几天我在酒店的咖啡厅跟朋友喝咖啡，发现邻座的人都在聊稳定币。前不久我们也和香港金管局的官员做过一个关于稳定币的交流，官员也一再提醒我们说现在稳定币过于火热了，香港也不会发很多的牌照。香港稳定币的发行在初始时期会非常谨慎和严格，不仅发牌严格，监管也会严格，尤其是在对待Crypto尤其是在利用稳定币进行反洗钱方面，监管力度可能会超乎大家想象。

8月1日只是香港稳定币法案生效的日子，不代表从这天起大家就能在香港申请稳定币牌照。虽然市场传言有几十家甚至上百家企业在申请，但我相信真正能被金管局接纳申请的会非常少。最主要的一点是，对任何一个申请者的背景，尤其是金融风险管控的背景，以及反洗钱的经验和能力会非常关注。香港是一个拥有几十年经验的国际金融中心，所以香港的监管部门，不管是SFC（证监会）还是HKMA（金管局），对国际金融市场上的动向都非常敏感。

在讨论香港稳定币时，我感受到一个明显反差：我参加过很多场内地的研讨会，内地对于稳定币，尤其是离岸人民币的稳定币，更多是从货币角度、大国货币竞争角度、美元霸权的角度去解读它；但香港不一样，我原本以为，如果大陆有这么多机构、这么多人、这么多钱愿意来香港，不管是建设稳定币、发行稳定币还是使用稳定币，这对香港国际金融中心来说都是巨大的好处。

但接触后发现，香港的监管部门首先在意的或者核心关切点是，稳定币脱离了银行账户体系和SWIFT系统是否会导致监管的缺失。实际上目前金融监管部门在稳定币流通方面，也缺少监管手段。所以香港更关注的是在反洗钱方面会不会出现漏洞。我慢慢也理解了这一点，香港作为一个国际金融中心，如果在反洗钱方面被全球其他的主要国际金融中心所诟病，会严重损害其声誉。

所以这是一个很大的落差，香港（稳定币）是很热，但是香港的监管部门对这个方面抱有的态度是非常谨慎的。

刘锋：您其实在香港呼吁和推动数字资产的立法的透明和规范好多年了，现在大家觉得香港作为全球金融中心在 “全面拥抱” 数字资产，但实际上监管仍有很多担忧和谨慎。您怎么看这种反差？以及这么多年来的变化 —— 从过去的批判、拒绝，到现在似乎 “张开双臂” 的新态度？

肖风：我可以讲一个亲身经历的故事，能很好地说明这个问题。2022 年我去拜访香港金管局副局长，我说想申请香港稳定币牌照，这位副局长说肖先生，在香港发稳定币不犯法，我们也无权监管你。

我告诉他，我们其实在香港投了一家稳定币相关公司，但做不下去，因为香港没有一家银行敢为我们提供稳定币相关服务，客户无法正常进行法币出入金。

为什么会这样呢？因为香港是英美法系，普通法框架有两个核心原则：第一是 “法无禁止皆可为”。第二是 “法无授权不可为”，监管机构若没有法律授权，就无权发牌照或监管。

当时我也开了句玩笑说，那这样说在香港就没人管我了？他说也不是，警察局商业犯罪侦查科会管。哪怕是虚拟商品，也不能欺诈消费者。你经营的不是证券，我们无权管，但至少算商品，涉及消费者保护是有人管的。

确实行业里面大家在讲香港的合规成本很高，香港做这个事情不赚钱。合规当然是有成本的，但这也有其道理所在。毕竟我们从事的是新兴金融行业，属于金融科技带来的新金融形态，具有很强的外部性。过去几百年以来，累积了保护投资者、保护消费者的很多规则，这些规则当然会带来经营成本。

但如果行业不愿承受这些，可能永远长不大。如果畅想这是一个十万亿、几十万甚至一百万亿美元的市场，就必须接受对外溢效应的约束，这是必须承受的。

从2017年内地开始限制、规范甚至禁止部分Crypto相关业务起，我就一直在想一个问题，内地会从什么时候、什么地方开始重新接受这些？这几年其实一直没有答案。最近一个半月我觉得我找到了答案。

我去北京参加了很多内部研讨会，这些讨论多是香港和美国的稳定币法案带来的影响。大部分的内地讨论都发生在5月21日香港稳定币条例通过后，随后美国也在紧锣密鼓地推进相关法案，因此引发了北京的广泛讨论。

我突然灵机一动领悟到了一点，内地会从接受稳定币开始接受整个Crypto。一个半月里，大家从各抒己见逐渐形成两点共识：

第一，面对全球Crypto、稳定币、区块链领域的立法合规浪潮，中国不可能视而不见，必须采取应对措施；

第二，如何应对？用北京朋友的话说，打不打“淮海战役”已经定了，必须打；现在讨论的是小打还是大打，先歼灭哪个兵团。我能感受到，接受会从稳定币开始 —— 若永远视而不见，可能在国家货币竞争中处于下风。

我觉得中国高层已经认识到这一点，前不久陆家嘴论坛上，前央行行长周小川的演讲主旨就提到警惕美元稳定币的出现可能推动美元化现象，显然是从国家货币竞争角度看待美元稳定币，中国显然不能不应对。

俗话说“有初一就有十五”，既然开始接受稳定币，就必然会接受公链，否则稳定币难以具备全球竞争力，发行了也没用。接受公链之后，下一步很可能是RWA（Real World Assets，现实世界资产），因为RWA和稳定币有相似属性，能支持实体经济，内地官员、监管部门和政府更容易接受。而接受 RWA 之后，未来也不得不考虑接受比特币等加密货币。

刘锋：您勾勒了一个未来中国拥抱区块链和数字资产的路线：从稳定币开始，这一产品虽不那么清晰，却能让大家了解技术；再逐步拥抱RWA这类利用区块链技术代币化、支持实体经济的心态；最终可能不得不接纳更广泛的区块链技术、产品、商业模式和金融创新。但这个过程中，哪些挑战可能影响这一美好前景？

肖风：挑战我觉得来自于两方面，一方面，欧盟、美国等发达国家，以及国际反洗钱组织、国际清算银行、金融稳定委员会等，都向香港表达过担忧 —— 香港大力推行稳定币，尤其是人民币稳定币，可能为中国与俄罗斯、伊朗、委内瑞拉等受联合国制裁国家的石油贸易提供便利。

以前法币通道相对麻烦且易被监控，但若用稳定币脱离银行和SWIFT，就会与欧美建立的金融规则体系完全脱钩。这种压力他们已经开始关注，未来也会持续施压。但话又说回来，我们发行离岸人民币稳定币，本身也有这方面的需求。

第二方面，现在已经看见一些苗头，稳定币热度从香港传到北京，甚至北京有时比香港还热，导致一些坑蒙拐骗行为出现。目前以稳定币名义进行传销、诈骗的现象，已在多个省份出现。因此，我们不断看到内地多省金融监管部门持续发布警告，这一现象值得警惕。

大家都清楚互联网金融整顿的历程，若行业迅速陷入类似状态，会严重延缓内地接受稳定币、RWA的进程。目前来看，这一趋势比较严峻，对内地是不小的压力，如果监管部门还没看到积极面，先看到大量骗案，显然会放缓步伐。

刘锋：我们再展望一下，像RWA这种利用区块链技术推动金融创新的发展，您提到可能存在诈骗风险，那能不能请您分享一下，您觉得什么是正确、有前途、有价值的RWA应用场景或方向？

肖风：RWA我把它叫做资产代币化，我把它分成三个阶段：第一个阶段从2014年开始，以USDT为代表，是法定货币的代币化；第二阶段从2024年开始，是金融资产的代币化，随着美国BlackRock、Franklin Templeton等机构将美元债券基金、货币基金等代币化上链。

但市场上大部分人有兴趣谈论的是实物资产代币化，这目前有个核心问题没解决，就是预言机（oracle，连接现实与区块链的数字桥梁，又译“神谕”）。你怎么能够保证一个链下的实物资产与它在链上的数字孪生一一锚定，确保线下资产的存在。

现在这个技术并没有一个很好的解决方案。DePIN算是一个解决方案。但DePIN是个“早产儿”，物联网其实20年了还没找到独立的商业模式。DePIN未来可能是实物资产代币化的一个解决方案，但目前技术还不算成熟，所以实物资产的代币化还需要更长的路。如果要大规模推广或被大规模接受，还需要解决预言机的问题。

三个阶段就像水在流动一样，从易到难。最容易的当然是像美元、欧元、人民币这样的法定货币，他的信任背书非常简单，大家都认。其次是金融资产，从信任背书角度看，其发行人、托管人都是持牌金融机构，受严格监管，更容易完成数字化、代币化的过程。

实物资产代币化是一个非常难的事情，我并不认为现在已经找到了很好的解决方案，我觉得它还需要时间。

所以，我现在建议对RWA有兴趣的人，先把实物资产做成金融产品，再在金融产品基础上进行代币化。比如黄金，如果一个矿主说他每年产8吨，我很难相信。但如果把这些黄金生产出来，按金融标准处理，即符合货币锚定物或抵押资产标准的金块，是有明确标准的。做好之后，由持牌金融机构来发行黄金基金或ETF，金块由信誉良好的银行验收并存入金库，银行作为托管行，向我们确认，说明他收到了符合标准的黄金，然后再帮他铸造一个代币在链上流通，这可能是目前为止最好的解决方案。

刘锋：产品完全金融化、结构化之后，发行代币就更容易理解和操作。这其实是在告诉我们，虽然RWA是所谓的真实世界资产，但不是所有真实世界资产都能简单映射到链上的，成为所谓的代币，这事就完成了。前期需要经过规范流程，首先要可验证、可审计，其次要尽量结构化，这样交易时才更容易流通，双方也更容易达成共识，这才是有效的RWA过程。

但我有个疑问，RWA似乎没有创造新资产，只是形态从实物到金融账本，再到链上，更像是用区块链完成交易结算的一个用例，核心是利用区块链的实时结算和共识机制。所以对所有关注RWA的人来说，这才是核心，而不是发一个币。这又回到您10年前就呼吁的 —— 为什么区块链及依附其上的数字资产是未来真正的金融创新。能不能回过头来，再给我们讲讲您一直讲的最基本的：为什么我们需要区块链？

肖风：其实包括最近大家讨论稳定币，都从非常宏观的层面，从货币的角度来解读它，但这些解读都缺乏底层逻辑和技术基础。

稳定币也好，所有的代币也好，都基于一套新技术 —— 区块链分布式账本，这是人类记账方法的一次更新。人类记账方法经历过三次变迁：最早可以追溯到公元前3500年的苏美尔地区（今伊拉克），两河流域出土的3500年前的泥板，经研究发现它是一个账本，记录了收入和支出，这种 “只记收支、不记其他” 的方式，我们称为单式记账法。

后来到公元1300年，意大利北部城邦，比如佛罗伦萨、威尼斯地区，出现了新的记账法：除了收支之外，还记录资产和负债。为什么此时在意大利出现呢？

一方面是技术发展，比如造纸术，尤其是数学。公元1200年左右，意大利的数学家写了一本书叫《珠算原理》，这是很重要的。如果没有数学突破，就没有新的记账方式。更重要的变化是，罗马数字被阿拉伯数字取代。阿拉伯数字的引入和文艺复兴有关，当时很多古希腊、古罗马的东西在阿拉伯得以保存，后来再被翻译过来。

另一方面是经济活动带来的需求。莎士比亚的《威尼斯商人》描绘了当时意大利地中海地区复杂的海洋贸易，海洋贸易需要合伙、借贷、租船，城邦收税也需要核算。贸易复杂、周期长、货物多，需要能涵盖复杂经济活动的新记账法。这种需求催生了复式记账法的产生。现金流进来后，会区分是经营、投资还是借贷带来的。

之后过了730多年，到2009年，基于分布式账本的比特币区块链主网上线，带来了新的记账方法 —— 分布式记账。

从技术角度来看，这得益于20世纪70年代的非对称加密算法、互联网发展、分布式数据库进步、计算机编程语言发展等，技术已成熟。

从需求角度看，人类社会变得越来越虚拟化、数字化，人们在数字世界的活动越来越多，而数字世界的核心是跨时间、跨空间、跨组织、跨主体、跨司法区域。在虚拟世界的数据中，很难界定属于中国还是美国。当这些 “跨” 都实现后，记账方法就得跟上。

第二，这是人类社会为自己创造出来的平行宇宙。在这个平行宇宙中，你采用哪种记账方法？使用哪个国家的货币？遵循哪个国家的会计准则？实行哪个国家的法律？如果出现问题，是用中国法律还是美国法律来约束？这些都变得不可行，或者说成本变得非常高，高到可能让这个平行宇宙无法运行。于是，新的记账方法应运而生——分布式账本和复式记账法。

最大的区别在于，复式记账法之前的记账方法都是私人账本，自己给自己记账。你自己记账，又想让别人相信你的账，这就需要整个社会建立一个庞大的体系来威慑甚至惩罚做假账的行为。你需要立法，因为会计造假是要坐牢的。为了让法律能够执行，你需要律师、会计师、公安、检察院、法院甚至监狱。否则，我怎么能相信你做的账是真的？说实话，这一整套体系的成本也非常高。

我们还建立了一套银行体系，你的钱不能放在自己口袋里或家里的保险柜，必须存在银行。这个体系需要极高的成本。但即便如此，在这个体系的保障、规范和威慑下，大家的账真的都是真实的吗？

刘锋：其实这就是我们今天整个信用体系以及金融体系的核心基础。但这也解释了为什么比特币出现时，最早的加密货币原生主义者（crypto native）会挑战这个体系的核心。

肖风：是的，这种挑战有过于理想化的一面，比如无政府主义。我相信人类社会不可能变成无政府主义状态，少数人可以生活在乌托邦，但对99%的人来说，这是不可能的，因为他们需要帮助和保护。

分布式账本的诞生源于2009年的需求和技术发展。这套账本对金融系统意味着新的金融市场基础设施——基于分布式账本重构的体系。经典的金融市场基础设施可以用一句话概括：关于交易、清算和结算的一整套制度安排。无论是股票、资金、债券还是其他交易，本质都是一样的。

传统的金融市场基础设施实行中央登记、中央存管、中央对手方交易和中央结算。任何一笔交易都需要至少三家中介才能完成。例如，股票交易需要券商、交易所、资金结算和股份清算四家中介的协助。而在分布式账本上构建的新金融市场，这些中介全部消失了，变成了点对点交易。

为什么张三和李四可以直接完成交易？首先是因为记账方法不同。在公共账本上，张三和李四都在同一个账本上记账，数据对所有人公开透明。区块链分布式账本是一个全球公开透明的公共账本。从第一性原理来看，它就是一个全球公共账本，所有人都在上面记账，所有人也能看到所有信息。因此，不再需要中介，交易变成了点对点，不再依赖中央登记、中央存管、中央交易和中央结算。这种点对点交易系统可以实现秒级到账和几乎零费用。

从商业角度看，如果一个新的金融市场基础设施能够实现更高效率、更低成本和更少环节，它一定具有生命力。假以时日，它一定会取代旧体系。如果无法取代，那就违背了商业规律。这是从交易机制角度的分析。

从结算机制来看，传统的金融市场基础设施采用净额结算。例如，银行系统通常在下午5点停止交易，之后如果是机构交易，银行就不再处理。停下来的意义是什么？是为了算账，完成当天的轧差。而新的金融市场基础设施采用逐笔结算，交易确认即结算完成。

这就是股票交易所和Crypto交易所的巨大区别。Crypto交易所建立在逐笔结算制度上，因此可以7×24小时运行，不需要轧差算账。股票交易所为什么不能7×24小时？因为它是净额结算制度，必须有一个截止时间点来完成算账和轧差。例如，纽交所今年计划推行5+23小时的交易，为什么是23小时而不是24小时？因为它必须留出1小时算账，否则账目会混乱。

从结算制度来看，如果有人说新的金融市场基础设施没有生命力，而旧的有生命力，那就是违背商业规律。更高效率、更低成本、更少环节的系统，一定比更多环节、更低效率、更高成本的系统更具生命力。假以时日，新体系一定会取代旧体系。

分布式账本的改变带来了金融市场基础设施的改变。稳定币和其他代币都是基于这套基础设施、区块链技术和新的记账方法构建的。因此，看待稳定币不能仅从货币角度出发。

刘锋：这正是我想请您向听众再次强调的核心原因。我看到大家在讨论稳定币时，往往只关注它作为支付工具的便利性，甚至有人认为它不如微信或支付宝的移动支付体系。但如果真正理解稳定币背后的分布式、去中心化账本的本质，才能明白它的意义。

尽管作为中国人，我们使用微信和支付宝非常便捷，但在全球化的金融体系中，涉及跨国、跨对手方的交易时，现有的体系与基于区块链或Crypto推动的新金融体系有着本质区别。理解了这一点，才能重新思考稳定币是什么，为什么它代表了一种深刻的金融创新，以及为什么RWA不仅仅是简单地将资产映射到链上。这对真正探究这一话题的听众会有帮助。

肖风：是的。只有讲清楚技术、记账方法和金融基础设施这三层关系，才能理解所有代币的诞生背景。不仅是稳定币，其他代币和RWA也是如此。

刘锋：理解了这一点，才能明白如果我们热热闹闹地讨论稳定币，似乎只是简单地用它转账支付；或者认为RWA就是找一个资产在链上发代币，那就完全误解了它的本质。

泓君Jane：关于区块链和账本的逻辑解释得非常清晰。我有几个关于稳定币的问题：

一、香港的政策、监管和立法对稳定币的反洗钱要求是什么？

二、做一个符合监管的稳定币已经非常不容易，如何让稳定币具备流动性并扩大市场规模？

肖风：香港的稳定币立法中，对于获得许可发行的稳定币，最核心的关注点是反洗钱，其他问题都可以通过技术手段解决。实际上，整个金融市场的反洗钱标准是完全一致的，并不存在专门针对Crypto的独立反洗钱标准。香港在反洗钱方面始终紧跟全球最高标准和最新要求。

大约在2021年到2022年期间，国际反洗钱组织首次修订了其反洗钱标准，在全球范围内将Crypto的反洗钱要求纳入规则体系。这一变化促使香港立法会迅速启动了本地反洗钱条例的修订工作。

具体来说，在2022年至2023年期间，香港对其反洗钱条例进行了修订，主要增加了两方面内容，一是根据国际反洗钱组织关于Crypto反洗钱的指引，将其纳入香港反洗钱条例，同时增加了关于黄金交易的反洗钱要求。这一修订对香港的加密资产交易所产生了直接影响。以HashKey为例，我们最初向香港证监会申请的是7号牌照（另类资产交易牌照）。但在2023年6月1日香港反洗钱条例生效后，我们还必须依据新规申请VATP牌照（虚拟资产服务提供商牌照）。

香港在修订反洗钱条例时，明确将Crypto反洗钱的监管职责授予了香港证监会。为了履行这一职责，香港证监会在反洗钱条例中设立了VATP牌照制度。

值得注意的是，香港的货币兑换点牌照（原MSO牌照）的监管也发生了很大的变化。这类牌照原本由香港海关颁发，但新法规（现称VAOTC牌照）把监管权完全移交给了香港证监会，由香港证监会来审查并下发牌照。这个调整是因为国际反洗钱组织对加密货币反洗钱要求的变化，从而影响了香港整个加密货币行业的监管格局。

泓君Jane：除了牌照监管，反洗钱在具体业务操作上是指什么？比如稳定币兑换法币的出入金问题，或链上实名化？

肖风：传统金融和加密货币的反洗钱机制因为技术逻辑不同，存在本质区别，这是值得深入探讨的。传统金融基于身份认证体系，而加密货币在链上是匿名的，所以传统金融机构曾经认为加密货币无法有效实施反洗钱。

但实际上，Crypto的反洗钱可以通过追踪钱包地址来实现。传统金融反洗钱，如公安部门反诈中心可以查阅银行账户，从而堵截诈骗资金。但如果涉及资金的跨境流动，反洗钱是很难进行下去的，因为其他国家不会配合你，除非你打算履行冗长复杂的司法程序。

可以说，传统金融机构的跨境反洗钱是一个低效、高成本、且很难实际执行的系统。但Crypto不需要这些，只要是代币，我们就可以通过技术追踪代币诞生的那一天你去过什么地方，经过哪几个钱包。全球加密货币发行机构每天都在标记钱包地址的属性（黑名单或白名单）。只要某个代币流经黑名单地址，我们就会拒绝接受，这套机制比传统金融的反洗钱更高效。传统金融人士也认同这套做法是足够的，并且是最好的解决方案。

泓君Jane：我们刚刚提到，仅仅是反洗钱就可能涉及到三张不同的牌照，在如此严格的监管环境下，如何解决流动性问题？

刘锋：可以问得更直接一些，作为金融机构，为什么要一定要选择稳定币？对终端用户来说，现有体系已经足够好，为什么还要使用稳定币？主权国家对货币的权力斗争可以理解，但作为消费者和用户，我们为什么要参与进来？

肖风：我认为稳定币解决了普惠金融的“最后一公里”问题。以美元稳定币为例，它比传统美元更容易获取，不需要银行账户。在美元短缺的国家，即使你有银行账户，银行也可能没法提供美元兑换服务。

你知道现在为止持有美元稳定币最多的人群在哪吗？在非洲。比如尼日利亚约有30%-40%的人口持有美元稳定币，这些人大多无法获得银行服务。你面对一群没有银行账户的人宣传普惠金融，这不是很虚伪吗？但现在，他们只需要通过手机钱包，就能在当地货币兑换点把本币兑换成美元稳定币，获得全球支付的能力。

另一个案例就是香港的菲佣。他们每个月会汇1-2千港币给远在菲律宾乡下的父母，现有的这套系统需要15天的时间，并收取7%-10%的费用。如果使用稳定币，可以实现秒级到账，并且不需要支付7%-10%的费用，这才是真正的普惠金融。

刘锋：这些踊跃申请牌照的机构，他们看中的是什么？

肖风：如果是3-4年前就开始筹备的机构，我相信他们是看到了稳定币领域的巨大前景。如果是这个月才匆匆忙忙宣布要做稳定币的，我认为大部分都是投机分子，他们根本不理解，未来也不可能真正知道如何运营一个稳定币系统或平台。

刘锋：即便他们有长期规划，但如果我们回头看，今天如果要发行香港稳定币，我还是想知道什么样的人会使用香港稳定币？包括大家期盼的人民币稳定币，在我们资本账户尚未完全开放的背景下，人民币稳定币的具体使用场景在哪里？

肖风：现在对稳定币的理解被局限在支付工具的范畴，我觉得这个定位是不准确的。虽然美国立法也将美元稳定币定义为支付工具，但他们留了一个口子：授权监管部门在法律生效一年内提交关于非支付用途的美元稳定币研究报告。

实际上，现在99%的美元稳定币不是用于支付，而是用于交易场景。具体来说，是用于Crypto与稳定币之间的交易，未来也会成为RWA资产的交易媒介。它将发展成为链上加密资产和RWA的价值尺度和交易媒介。2024年数据显示，稳定币用于支付的金额约732亿美元，规模不大，更多是用在Crypto交易领域。因此，市场已经将稳定币导向了交易媒介和价值尺度的方向。未来港币稳定币和离岸人民币稳定币的主要应用场景也会是RWA等资产的交易媒介。支付功能当然存在，但至少未来三年内不会是主要用途。

刘锋：所以中短期内，您更看好稳定币在链上交易的应用，而大家心心念念的支付领域应用需要更长时间才能实现？

肖风：对，支付功能是伴生的。稳定币最初被创造出来不是为了支付，而是因为加密货币波动太大，我们需要一个相对稳定的计价工具来进行交易。稳定币的"稳定"是相对于比特币的波动而言，不是相对于美元。虽然现在很多人强调稳定币要与美元1:1锚定，但这并非其本质目的。回想2014年稳定币刚出现时，就是因为市场呼吁：Crypto波动太大，无法作为交易媒介，我们需要一个稳定的计价单位。比如我们说"1个比特币价值12万美元"，实际上是指12万个USDT，交易时也是用USDT来完成。

刘锋：但必须指出，2014年美元稳定币刚诞生的时候，其实有好几年都没什么人用。那时所有加密货币都是用法定货币定价的，无论是美元还是人民币。

肖风：是的，当时各国监管比较宽松，比如中国的几家交易所都直接支持人民币交易。

刘锋：其实从今天来看，人民币在加密资产定价方面曾经有过重要实践，这本来可以成为人民币国际化的一个实际用例。但后来因为监管政策调整，这个功能被让出去了，之后才出现稳定币的爆发式发展。现在又回到讨论稳定币的话题，我很想听您讲讲这个过程。就像您刚才解释区块链重要性一样，这段论述在10年前就发生过。

肖风：确实，10年前就讨论过这个话题。

刘锋：十年前就有个趋势是“要区块链，不要比特币”，现在变成了“既要区块链，也要比特币，更要稳定币”。

肖风：是的。区块链技术出现后，我记得在2014年底或2015年初，英国首席科学家办公室发布过一个政策报告，题为《区块链：分布式账本》，核心观点是：区块链很好，分布式账本也不错，但币不好。因此提出了联盟链的概念。美国当时也接受了这个思路，出现了R3、HyperLedger等联盟链组织，他们都主张“不要代币，只做许可链”。

但时至今日，这些联盟链在哪里？市场和技术的实践已经给出了答案：联盟链是行不通的。区块链的精髓就在于自带Token，如果没有Token，它就还是互联网。事实已经证明，即便是最反对的地区，现在也逐渐接受稳定币作为链上代币的存在。

刘锋：那么在当前中文语境下讨论的稳定币，未来有没有可能基于联盟链发行？

肖风：一直有人尝试这么做，但我相信不可能成功。在联盟链上谁来用？如果需要申请、许可和审批，从市场角度来说推广会非常困难。首先用户需要申请，其次平台要花费大量精力审核。这和传统金融的KYC没有区别。区块链之所以能发展，“无需许可”是关键特性。任何人都可以自由加入或退出网络，最典型的就是比特币矿工：买矿机、找有电有网的地方，想加入就加入，想退出就退出。

区块链从比特币矿工开始就是这样发展的，大多数成功的应用都是在无需许可的环境下产生的。因为我们所说的数字经济是跨时间、跨空间、跨司法管辖区、跨主体的，谁来许可？依据什么标准许可？美国标准还是中国标准？要真正推广成功，就必须遵循区块链的基本准则，包括Token机制。中国人后来想出的“开放联盟链”概念，实际上还是需要许可和认证，所以仍然难以推广。银行做一条开放联盟链，获客难度可能比线下还大。没有用户，要链有什么用？最终这些尝试都因为效率不足、成本过高而未能真正落地。

刘锋：除了稳定币和刚才我们讲的这些，能不能请肖博士讲讲现在正在发的这些交易的牌照？这也是一个市场上的热点，很多传统券商也开始热热闹闹地进入到加密资产的这种交易体系里面来。牌照是如何发放，如何看到牌照的价值，以及传统券商现在和未来怎么做好加密资产的交易，能跟我们分享一下您的看法吗？

肖风：从券商角度，他们申请的是他们现有证券经纪牌照的业务升级。券商原来代客买卖股票，现在则希望它的牌照也能代客买卖数字资产，只是做的这个事情而已。

很少有券商单独去申请，如香港7号牌交易所牌照或VATP牌照，而是将订单汇聚到我们这样的交易系统。因为如果你是一家券商，那么其他券商的订单不会到你这来，就会出现一个问题，你的流动性怎么解决？

券商要自己去建一个流动性池子，是一个成本非常高的行为，但是又没有订单，怎么去建流动性池子的？除非这个世界上只有一家券商独赢，其他券商被迫要跟你做交易，要把订单发送到你这来。

刘锋：我们应该这样去理解券商牌照的和交易所牌照的关系，券商的业务跟加密货币交易所业务之间的关系，对吧？

肖风：交易所是在努力为所有交易对都构建非常好的流动性。任何流动性池子的构建都是需要付出成本的，这个成本要被摊销才行。所以说40家券商都接进来，才能使每个人都得到好处。

刘锋：随着牌照不断地发出，您看到香港本土的加密资产交易所的业务量和流动性好起来了吗？

肖风：从HashKey的数据看，每年不仅是交易量在增长，客户增长也非常快，包括我们的资产沉淀，增长是非常快的。我们有非常严格的KYC，经过严格认证的客户，基本都是高价值客户。我们也有自己的离岸交易所。我们把交易所分为两类，一个是在岸（香港交易所），一个是离岸。离岸交易所的增长肯定更快，因为没有这么严格的KYC，但在岸交易所的客户价值（交易量）可能是离岸的十倍。

刘锋：所以这就是您看待合规交易所的价值牌照的价值吗？因为前段时间HashKey交易所也被媒体挑战了，对吧？合规的成本高，然后流动性跟离岸交易所去比，其实竞争还是挺残酷的。

肖风：对的。这是我们的选择。我们在10年前也不是说没有机会去开一个离岸交易所，但是我们没有选这条路而已，我们选的就是要做合规的事情。

从09年比特币诞生以来或11年有交易所以来，我有三个观察。09年开始，先是数字原生阶段，因为有分布式账本，上面无中生有出来的东西。从USDT开始，是另外一个阶段，数字孪生阶段。发展到今天，数字原生这个阶段造就了离岸交易所，他们也非常赚钱，但是到了现在数字孪生这个阶段，会造就新的交易所，就是在岸交易所。因为任何数字孪生的东西都被视作是证券发行，因此需要持牌，需要合规，需要受到监管。任何RWA的发行，如果没有经过证监会的许可，将来可能都要面临巨大的麻烦。这不是ICO时代，那个时候香港不能管你，可现在有法了，所以你不变成在岸的交易所模式，会遇到巨大麻烦。

同时那些数字孪生的东西也给我们带来一个巨大的机会。数字孪生才可能把整个代币化的资产从3万亿带到30万亿，否则的话是不可能的。我们能假设一个市场规模到了30万亿美元，然后仍然不受监管的这样一个市场存在吗？没有任何一个国家会接受这样一个东西存在。所以这是第一个观察，从数字原生到数字孪生。

第二个是交易所从离岸到在岸。第一阶段，离岸交易所是成功的。作为HashKey来说，我们并不认为我们要学他们，模仿他们就是死路一条。我们以在岸交易所的形式去迎接第二波数字孪生的代币资产的蓬勃发展，我们来提供服务，所以这是第二个，从离岸到在岸。

第三个实际上是on chain和off chain之间的互相融合。从去年开始，比特币、ETH……未来还会有很多这样的数字原生代币，他们是on chain走向了off chain，他们到了传统金融交易所并变成了ETF，变成ETF其实是跟chain没关系了。同时各种基金的代币化，现在大家正在热烈讨论的股票代币化，这是off chain走向了on chain。

这是我把从09年以来的行业发展概括成为这么三个发展趋势。

刘锋：在这种趋势下，您觉得香港有没有可能真的再次成为一个世界中心，数字资产中心？

肖风：觉得有很大的可能性，香港具备自己独特的优势。

这个优势第一因素或者核心因素不是香港本地，而是中国大陆。从互联网、人工智能到Crypto，大家会发现全球主要竞争都来自中美。全球前20大互联网公司一半在美国，一半在中国。其他国家基本上没有。AI也一样，AI大模型，你说有哪个国家现在还在做大模型的？除了美国和中国在做。所以AI的竞争实际上也变成中美之间竞争。美国那边据说任何一个大模型团队，都有40~50%是华人，而且很多是第一代华人去那边留学的留学生。这是香港有可能成为Crypto全球中心的一个最核心的因素。

再加上香港一国两制之下的普通法，英美法系的这样一套结构，它可以区别于中国大陆具备一个优势。我们中国大陆是属于大陆法系，任何东西你都得需要得到许可才能干。香港是普通法系，所以在一国两制之下，香港更有可能代表中国在这方面多做点事情。

刘锋：您刚才讲的这段的话，今天听非常有道理，但是我把这段话如果放在去年或者前年，我估摸着很多人会跳出来说胡说八道，因为香港不太行。但是今年香港似乎又成为资本市场的宠儿了。您能不能讲讲这背后您观察到的变化和您觉得有什么样的一些核心的东西？

肖风：最主要的我觉得两个因素。第一个因素，我说DeepSeek导致全球对中国资产的估值发生了巨大的变化，这其实就是一个估值变化的问题。你不喜欢他的时候，你给他8倍的PE，你喜欢他的时候给他80倍PE是吧？因为我们对中国资产的估值水平突然乐观了，大家大幅调整，确实以前过于悲观了是吧？所以反弹就会非常大。原来在DeepSeek之前，大家认为中国AI不可能成功了，对中国资产确实有一个整体估值水平往下调的过程，这是一方面。

第二方面就是美国自特朗普上台，不存在什么传统盟友，一切都变成生意，导致原来聚到美国的钱就开始说我不能全部都放在美国，不知道哪天你就翻脸了，因此开始重新配置做平衡。平衡的过程当中又加上DeepSeek的影响，自然就有一些钱要平衡到中国来。很多钱原来好不容易都搬到美国去了，后来一看中美关系不好的时候，美国可能就冻结我的钱了，所以我还必须挪一点出去，香港是一个承载地。

另外，俄乌战争导致了瑞士支持乌克兰放弃了中立国的立场，之后原来几十年上百年以来存在瑞士的钱开始觉得你既然不再是一个中立国了，我也要重新平衡我的资产配置，我也不一定都放在瑞士。所以你就看见其实有两个地方钱大量涌入，一个当然是香港，另外一个是迪拜。中东的钱开始从欧洲回撤，原来中东的钱是通过伦敦在管理，现在伦敦脱欧，这部分资金很多也回到了香港，也有些回到了迪拜。

刘锋：但很长时间其实整个讲中文的区域里面，大家更看好的是新加坡，似乎觉得新加坡是一个香港金融中心地位的一个很重要的挑战者和替代者，包括我们看到不少大型金融机构的区域中心从香港搬到新加坡，金融媒体从香港搬到新加坡，以及一些Crypto世界的核心机构。

肖风：两个地方都是国际金融中心，但是各自有完全不同的定位。

新加坡的定位是亚洲的瑞士，香港的定位是亚洲的华尔街。你在新加坡没有什么好交易的，各种资产的交易市场最活跃的是香港。如果你的定位是亚洲的瑞士，你就希望社会安定，市场平静，而不希望大起大落，被人诟病，所以才会出现这一次让那些不在新加坡持牌，不服务新加坡人的Crypto机构离开新加坡。因为你只给我带来声誉上的损失，你也不在我这交税，我什么好事也没捞着是吧？我就是瑞士，风光秀丽，整个社会100年与世无争，很安定。

但是如果你定位为亚洲的华尔街，就必须让你的市场很活跃，必须提供很多的投资机会、交易机会给大家，要不然你就不是华尔街。这是这两个不同的地方不同的选择。

刘锋：我们今天坐在中环的办公室里，曾经包括今天它也是世界金融中心的一部分。在您的观察中，您觉得周边的这些楼里面，这些银行家有钱人做财富管理的人，他们有多少人真正拥抱了Crypto？

肖风：就目前为止，传统金融市场的人拥抱Crypto的比例不算太高。但正如一瓶水还剩一半，有人说只剩一半了，有人说还有一半。我看到的趋势是比例不高，但这个比例在增加，我预计明年会是一个增长非常快的时间，最基本的原因就是美国的立法，美国的立法给予了整个Crypto行业合法性和合规性的背书。

传统金融之所以之前比例不高，是因为合规性的问题，他们不会因小失大。你是成长得很快，目前为止资产类别角度来说，这块资产的回报率是足够高的，但是绝大部分的金融机构绝对不会去干这种赚着卖白菜的钱，操着卖白粉的心的事情。因为我是帮别人管钱的，不管是银行还是资产管理公司，我收的是管理费，如果合规性上出了问题，100%是我机构的责任，所以没有人会干这种傻事。

但是如果你的合法性和合规性有法律背书之后，再加上特朗普政府又在大力推动，那个时候传统金融机构、传统资金、传统投资者就可以大举进到这里边来。在美国今年所有的法律通过之后，明年会开始进入爆发期。

刘锋：未来这一年是特别值得关注的。

肖风：对，这是关键的一年。整个Crypto行业有没有第二增长曲线，就看今年美国的立法。

刘锋：比如说香港就是典型的。

肖风：香港是紧随的，香港作为国际金融中心，它非常敏感，国际金融市场上这么大的变化，香港的国际金融中心的监管者、建设者们，有几十年的这样一个运营国际金融中心的经验。先不说他们理解能够有多深，但是那种感觉在，它会跟得非常紧。

泓君Jane：刚刚您在讲这个隔壁的banker们在干嘛的时候，我就在想会不会香港这一轮的监管政策跟牌照政策过于紧，但是区块链其实是一个可以无国界交易的地方，会不会反而是利好了很多海外的项目，然后让很多基于香港本土去做的，或者来香港做离岸项目的，反而受制于这种合规跟牌照，反而会比较艰难。因为香港的审批程序更多，但是大家的资产是可以有选择的。

肖风：在岸是一个趋势，在某个司法区域获取牌照受到监管肯定是一个趋势。离岸的空间是一定会被逐渐压缩的。压缩来自于两个，一方面来自于法律和监管，另一方面来自于你手上经营的资源。如RWA不大可能去一个完全不受监管的地方交易，证券监管部门不会同意。

此外，数字原生是在收缩的，这个世界真的不需要几百条链，我认为最理想的状态是收缩成比特币一条链，以太坊一条链其实已经够了。

你看互联网的底层协议，就是全球用一套。IP协议、TCP协议、HTTP协议……，这些协议全世界只有一个，如果有两个世界就麻烦了，你就得互联互通，就得去跨链，跨链就经常出事。

实际上互联网的底层协议和区块链的底层协议是一模一样的，都是去中心化的，互联网的协议也是开源开放无需许可免费，谁用IP协议还需要找谁同意吗？还要付谁钱吗？都不需要，区块链的底层协议也是一样，开源开放免费无需许可，所以最后底层协议全世界应该是一个性质的东西。你一旦需要许可，需要认证，你就推广不了，不能成为一个全球标准，只能成为某个区域的标准。

区块链从底层协议来说，确实是去中心化的，它必须去中心化，因为它要被全人类所认可，被全人类所采用。但是应用层一定是中心化的，因为应用层你就涉及到了具体的场景，具体的人群、具体的需求，它一定是受到某个国家法规保护，不被保护就是割韭菜。

所以为什么在离岸交易的时候割韭菜会盛行，那个时候没有人保护。未来在RWA时代，在稳定币时代，在数字孪生的时代，绝不可能还允许就这么随便割韭菜，不大可能会出现这种情况。

刘锋：肖博士您一直在强调要去中心化，无需许可，拥抱就应该是拥抱公链。但另外一方面非常矛盾的是，你也在讲我要做这个业务的话，我要拥抱监管，我要做非常合规的。其实跟今天我们在讲，今天的这一波区块链热潮，数字货币的热潮非常相似，完全是政府推动的数字货币的热潮，是在违背最初的原生主义精神。您也支持加密货币的原生主义精神很多年了，怎么看这种矛盾？

肖风：如果把它分层看其实也不矛盾，我前面讲过底层协议一定是去中心化的，那么到应用层的时候，某种程度上中心化是一定有的。中心化和去中心化是从两个角度解释它。第一就是底层技术协议和上层的应用，它只是从去中心化逐渐走向中心化。

第二层中心化和去中心化，实际上是你可以把它抽象到经济学上的公平和效率。你要强调公平就必须去中心化，就更多人发表意见，更多人参与表决才能公平。但是如果你要效率的时候，它就一定是中心化的，因为最高效的就是一人说了算。大部分的商业应用应该是在绝对的公平和绝对的效率的中间，某项应用也许是30%的中性化，70%的去中心化，某一项应用也许是30%的去中心化，70%的中心化，取决于某个具体的应用，它到了应用层的时候说100%用去中心化的方式做是不大可能的，这是我一直考虑的一个问题，这确实是矛盾的统一。

最近我在看一本书，就是人民大学田涛教授写华为的：《在悖论中前进》。永远是一个悖论。如果这个世界没有悖论也很可怕。

刘锋：所以这不是背叛了。HashKey集团立足香港也由18年到今年也差不多7年了，现在跟过去相比，基本上是一个令人挺兴奋的时刻。香港市场这么火热，跟Crypto或者跟加密资产相关的又是特别热门的概念，考虑过在香港上市了吗？

肖风：从18年我们在香港设立HashKey以来，我们就有这个目标在，正因为有这个目标在，我们从来都对自己合规性的要求非常严格。在全球，我们是能够提供四大会计事务所连续三年以上的审计报告的少数几个集团之一，这是投行告诉我的。我们当然是希望能够实现我们IPO的梦想，我们本身也应该成为一家公众公司，更透明来做这个事情。

刘锋：香港应该是一个市场的选择。

肖风：对，当然香港也是我们的一个选择。

刘锋：另外挺想听您讲讲过去，因为您是金融行业的老兵，是从传统金融过来的，差不多有10多年的时间都一直在跟大家讲区块链为什么重要，再过一段时间正好是以太坊的10周年（7月30日）。如果大家讲到万向，经常讲到您和万向区块链，支持了以太坊当年上线之前最重要的一笔资金。能不能简单回述一下过去10多年您看到这个行业的发展，最让您感悟的一些时刻？

肖风：可能还是应该回到14年，我13年开始接触研究，然后14年我们就出去转了一圈，去旧金山还去拜访了Ripple。我自己在国内的时候，只是间接看一些资料。等到从纽约到硅谷然后再回来，我就坚信这一套新的技术真的有可能重构金融行业。

14年年底的时候，我就在《财经》杂志的一个论坛上讲以太坊，媒体播出去之后，沈波就把Vitalik（Vitalik Buterin）这个以太坊创始人介绍给我。我们在15年的时候见面了，后面才有投资的事情。其实那个时候我们心里不是把它当作投资，那个时候主网也没上线，什么也看不见，但我觉得经过这么长时间的研究，我认为Vitalik跟我讲的那套叙事是值得的。第一肯定是对的，第二如果有困难是值得去支持一把的，所以当初并没有算过投资能带来什么回报。

就是在我的办公室里面，我、沈波和他三个人讲到了社区在争论说有没有钱能不能做完。我说我可以支持，连续支持，我不是说今年支持，明年我们也可以支持。15年我们支持了50万美元，16年的时候以太坊已经主网上线了，ETH变成几十美元一个了，我也继续问以太网基金会今年还要不要钱，他说我们今年不要钱了。

但是我说答应过16年还会继续支持你，我还是打算把这个钱花掉。咱们谈一个条件，你把Devcon（以太坊开发者大会，第三届）放到上海来开，全程的费用我出，广告费和其他门票收入统统归以太坊基金会。在这种情况下，16年的Devcon是在上海开的，所有的费用50万美元是我们出的。我觉得也挺好，我们也履行我们的承诺，不仅仅是15年给了50万美元，16年我们继续给。

那次会议800多与会者90%是老外，我估计中国开的国际会议没有一个能有这么高比例的外国人参加。

刘锋：我们很感慨，有几年其实中国是区块链世界的中心之一。

我们今天都在讨论所谓的大国货币主权之争，然后让区块链成为了一个好像是一个大家拥抱的技术，但是其实在很长时间里面，我们国家就是世界区块链技术的中心之一。

泓君Jane：好的，今天非常精彩，觉得学到了很多，谢谢肖博士。*

闭门会 l 稳定币浪潮中的机遇、挑战与中国应对之道

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·地点：北京朝阳区光华路

·主讲嘉宾：邹传伟（江苏省金科数字与科技金融研究院院长、上海金融与发展实验室前沿金融研究中心主任）

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