在中国持续减持美国国债时，英国快速增持，是何原因？

内容提要：

美国国债规模达36.66万亿美元，但海外持有者仅占其中的22%。中国近年加速减持美债至5月份的7563亿，主要是俄乌冲突警示、稳汇率需求及增持黄金所推动；英国的美债持有量飙至8094亿，主要原因是伦敦金融中心托管大量外国资本，但也反映了全球资本对美国经济的信任和美债的信任。

从贸易战到经济制裁威胁，从收益率波动到全球金融体系动荡，从国际投资去风险，到国际供应链显著而持续地调整重构，在国际贸易和国际投资、国际政治和全球贸易风起云涌、急速颠覆旧秩序、推进新秩序之际，美国债券主要持有者的版图也因而显著变化。

一、美国政府债务，高居战时水平，但增幅不及我们的五分之一，全口径杠杆率其实中美不相上下。

截至2025年5月底，美国公共债务（政府债）总额达到约36.66万亿美元，较上年增加1.71万亿美元，增长4.9%。虽然其增幅远低于中国政府债的增幅21.3%，但美国政府债务占GDP的比率大约122%，超过了中国公开政府债占GDP的比率66%，也高于我们包含地方隐性债的政府债占比118%。目前美国政府杠杆率水平，此前只有在重大战争时期才会达到。

美国公共债务已达到现代史上前所未有的水平。

美国政府债来自于政府预算赤字。2025年，美联邦政府年度赤字估计将超过1.4万亿美元，赤字率大约4.5%。政府债的年度利息支出接近9000亿美元，约占其GDP的2.9%，或者财政收入的18.3%。作为比较，中国2024年财政赤字预算内64910亿元，政府基金赤字38569亿元，合计10.34万亿，赤字率约7.7%。政府债年度利息支付1.29万亿元，另有隐性地方债利息支出约2.45万亿元，约占GDP2.8%，占包含预算与基金的财政收入15.8%。

不断增加的财政赤字迫使美国财政部发行更多债券，这加大了市场压力，也加深了其对国内外投资者的依赖。

二、美国国内投资者持有美国78%的政府债，在外国持有者中，中国在持续减少，英国在持续增持。

虽然不少人认为美国通过发行国债来收割全球。但数据显示，尽管外国投资者持有的美国政府债务日益增多，但国内投资者仍持有美国公共债务总额的约78%，相当于27万亿美元。这能够证明，所谓美债用来收割全球，纯属谣言。

其中，21%的美政府债务由美国政府机构持有，尤其是社会保障基金，14%由美联储持有。其余部分由储蓄基金、保险公司、养老基金以及在紧缩利率环境下寻求高回报的个人投资者持有。

这种结构反映出，美国债务融资主要依赖国内投资者，而非国外来源的投资。

截至2025年5月，外国投资者持有的美国国债约占36.66万亿美元未偿还美国国债的22%，这反映出国际投资者发挥着重要但并非主导的作用。

1，日本增持5 亿美元，以1.13万亿美元的持有量位居榜首。

2，其次是英国，增持17亿美元，持有规模达到8094亿美元，居第二。

3，中国继续减持9亿美元，持有规模下降至7563亿美元，居第三。

4，开曼群岛持有4410亿美元。开曼群岛持有的美债，大多应该来自其他国家，比如中国大陆、香港等地的资金。

5，加拿大持有4300亿美元。

6，比利时持有4150亿美元。

7，卢森堡持有4130亿美元。

8，法国持有3750亿美元。

9，爱尔兰持有3270亿美元。

10，瑞士持有3040亿美元。

11，印度持有2350亿美元。

12，巴西持有2120亿美元。

作为一个深度融合的统一货币的经济区，欧元区国家对美国国债持有量从2012年的5340亿美元翻了一番，2025年5月达到1.87万亿美元，但其中82%集中在法国、比利时、卢森堡和爱尔兰4国。

三、为什么中国最近几年一直减持美债？

自2011年美国国债持有量达到1.32万亿美元的峰值以来，中国持续减持美国国债。但此前减持的速度较慢，减持的规模较小，持有量也一直处于1万亿美元以上的高位。直至2021年底，才开始加速撤资浪潮。引人注目的不仅是下降的幅度，还有近年来急剧加速的趋势。

2025年5月中国持有美债7563亿美元，为2009年2月以来的最低水平。总计减少了5637亿美元，

这使得中国在美国债券市场的份额从2011年的约14%降至现在的不到3%。

中国也自本世纪初以来首次失去了美债第二大债权国的地位，英国取而代之。

根据战略评估，中国减持美国国债并非昙花一现，而是经过深思熟虑的结果，既有先发制人的对冲，也包括对日益显现的国际冲突迹象的回应。在中美地缘政治和金融紧张局势不断升级的背景下，这一急剧转变代表着中国从谨慎渐进的撤资策略转向更果断、更快速的金融脱钩战略。具体而言：

一是西方冻结俄罗斯资产的前车之鉴。

2021年2月入侵乌克兰，西方国家对俄罗斯实施经济制裁，其中包括冻结了俄罗斯3000多亿美元的海外资产，其中大部分是海外债券、股权、基金等资产。

在地缘方面，我国多年来一直在密切关注与美国不断升级的紧张局势。以及在经济和金融领域的贸易战、对中国技术的制裁。

当然最重要的，我们没有忽视俄罗斯2022年海外资产被冻结的教训，因此，出于主权需要，我们转向“预防性对冲”。

所以，我们从时间上看到了，2022年至2024年底，中国经历了自开始减持以来最大规模的集中减持浪潮：

• 2022年，中国减持了约1732亿美元。
• 2023年，中国减持了约508亿美元。
• 2024年，中国又撤回了570亿美元。

值得注意的是，2022年以后的集中减持，约占中国自2011年以来所减持美债总额的49.8%。这意味着，仅三年时间，中国减持的金额就大致相当于2011年至2021年11年间减持的金额。

二是维护人民币汇率稳定。

自市场预期美联储加息的2022年3月开始，人民币结束了上一个升值周期，进入下跌周期。这期间美联储加息，人民银行降息，中美利差扩大，叠加投资去风险，外资将投资撤出转移至东南亚、印度、墨西哥等地，以及外国品牌供应链中的中国企业随供应链转移而对外投资，国内外汇流失严重，导致汇率下降较快。

为了维护人民币稳定，央行不得不卖出美债获得美元后，卖出美元再买回人民币。通过央行这种干预方式来修复外汇供求关系。

三是外汇储备从美元转向黄金的结构性调整。

作为金融脱钩政策的一部分，我国正在改变外汇储备结构，用系统性地增持了黄金来减持美债。自2022年11月，即俄乌战争爆发数月后，中国人民银行开始每月定期增持黄金储备。

2025年5月，中国央行增持了6万盎司黄金，6月又增持了7万盎司，总持仓量达到7390万盎司（约合2298.5吨），连续八个月增持。

国际货币基金组织的数据显示，截至2019年底，美元计价资产仅占中国官方储备的55%，低于2005年的79%，也低于当年61%的全球平均水平。

此后，北京方面一直未公布这一配置的最新数据，这进一步加剧了其全球货币战略的不确定性。

四、为什么英国持有美债一直在快速增长？

2025年5月，英国持有的美国国债增至8094亿美元，显著超过中国的7563亿美元，使英国成为仅次于日本的美国第二大外国债权国。

从历史上看，英国持有的美国国债规模增长迅速：2011年为1500亿美元，2015年为2100亿至2500亿美元，2020年为4250亿美元，2022年底为6208亿美元，2025年为8094亿美元——14年间增幅超过439%。

英国持有的美债成倍增长，最大的原因可能是非主权债券持有量增加。

尽管英国持有美债的数字很高，但国际货币基金组织估计，到2023年，以英国名义注册的绝大多数债券并非由英国主权国家持有。

尽管美国财政部的数据准确无误，但其背后却存在一个关键的技术问题：报告中记录的并非实际所有者的国籍，而是签发购买订单的国家。

当来自亚洲或中东的外国投资者或主权财富基金通过位于伦敦或日内瓦的金融机构购买美国国债时，即使实际所有者并非英国人，该持有的资产仍会被记录为“英国”或“瑞士”。

这是因为英国是保管外国投资者资产的全球金融中心，据估计，超过80%的此类债券属于非英国机构，例如海湾基金、亚洲公司以及使用伦敦作为执行或托管平台的国际银行。

美国国会研究服务处也支持这一观点，指出截至2023年底，英国政府和英格兰银行等主权实体仅持有1000亿至1400亿美元的美国国债。

根据这些估计和80%的数字，截至2025年5月，在英国注册的债券中，可能有6400亿美元左右属于外国机构。

分析人士指出，近期的增长主要是由于私人外国资本通过英国金融机构流入，而非国内主权决定。也就是说，并非所有以某个国家名义登记的资产都真正属于该国。

美国债券市场已不再仅仅是一个金融融资工具，而是成为经济考量。所以，不管英国持有美国国债余额是英国官方的，民间的，或是外国资金通过英国金融机构购买的，都反映了全球对美国经济的信心。一个国家购买美国国债，或许是在表达对美国金融体系的信心；而当其撤资时，则可能是一种先发制人的对冲，或是一种不言而喻的政治信息。

包括中国减持美债，增持或减持这些决定，已不再纯粹出于金融考量，各国央行和主权财富基金如今正在执行资本地缘政治考量。各国不再仅仅扮演投资者的角色，而是扮演战略行动者的角色：进退维谷，威胁四方，并通过看似经济的行动传递着隐晦的信息。

【作者：徐三郎】