爱美客与江苏吴中“急眼”的背后，映射出成长困局

出品丨鳌头财经 王杰仁

爱美客与江苏吴中之间的纷争，7月以来广受关注。纷争的焦点则在于高价"童颜针"产品艾塑菲的代理权之争。

不过，爱美客在市场中消停了许久，从上市最初的"医美茅"光环，到如今股价暴跌六成，交易相当清淡，业绩增长显出疲态。

瓶颈之下，爱美客不惜与江苏吴中大打出手，这其中可能不仅仅是因为一款产品的争夺，背后折射出医美上游产品竞争的激烈与复杂，对于爱美客而言，需要解决的还有很多。

爱美客收回天价"童颜针"，江苏吴中指其背离"君子信义"

7月21日，爱美客与江苏吴中【*ST苏吴（600200.SZ）】齐发公告，爱美客的控股子公司韩国REGEN公司已于2025年7月18日向达透公司送达解约函，解除独家经销协议，并撤销达透公司作为艾塑菲（AestheFill）产品在中国大陆地区独家经销商所有相关授权。

该代理权此前由*ST苏吴的控股孙公司达透医疗拥有。

Regen提及两点解约理由，一是达透医疗在独家经销协议履行过程中，将独家经销业务实际转让给达透公司控股股东吴中美学，该行为违反了协议约定。

二是江苏吴中及其董事长、数名高管人员严重违反证券法的行为，被处以相应的行政处罚，且江苏吴中上半年公告中披露了多项违规、调查及处罚事项，该等情况严重影响艾塑菲声誉。

公开资料显示，艾塑菲2014年首次在韩国获得上市许可，该品由聚双旋乳酸微球与羧甲基纤维素钠组成，市场上俗称"童颜针"，是一种用来填充和改善皱纹的"再生医美注射剂"。

2024年，艾塑菲在中国获批上市，售价约为1.98万元/支，成为国内首款获批上市的进口"童颜针"。

艾塑菲当年销售收入3.26亿元，毛利润高达2.69亿元。依靠艾塑菲的热销，江苏吴中2024年实现扭亏为盈，归母净利润为7048万，而2023年公司归母净利润还亏损了7195万。

正因为艾塑菲对江苏吴中的业绩贡献明显，爱美客此举引发了江苏吴中的激烈反抗。

7月21日，江苏吴中在微信公众号发表《关于维护我司旗下达透公司AestheFill中国大陆独家经销权益的严正声明》，指出"Regen公司书面承诺和Regen公司控制方爱美客公司的公开表态，不仅构成对具有法律效力之契约精神的恶意践踏，严重破坏商业伦理，而且将对我国和全球医美市场秩序造成极恶劣冲击。"

江苏吴中提出4点声明：1、Regen公司及爱美客方面恶意违约在先，背离"君子信义"之道。2、爱美客操控Regen公司恶意违背契约精神，意在打压竞争对手，法治与诚信理念荡然无存。3、爱美客黑化中国企业跨国发展良好形象，引发全球信任危机。4、江苏吴中将利用一切合法手段维护自身权益，依法追究Regen公司及爱美客的法律责任。

从江苏吴中此篇声明的措辞来看，可见其激愤之心。不过，江苏吴中目前日子也不好过，不久前因虚增营收等行为已被证监会处罚，未来可能面临被强制退市的风险。

江苏吴中的治理乱象也成为了爱美客的收回代理的一个理由，不过也有投资者质疑爱美客此举是否存在"乘人之危"？

业绩高增后开始下滑，市值已跌超千亿

另外，爱美客的"野心"或许早有征兆。2025年3月10日，爱美客通过并表子公司爱美客国际收购了韩国REGEN85%的股权，交易对价共计13.86亿元。

收购完成后，爱美客将通过爱美客香港、爱美客国际最终持有REGEN59.5%股权，后者也将被爱美客并表。

消息一出就引发艾塑菲国内代理权可能生变的热议。

3月13日，江苏吴中微信公众号声明，公司拥有艾塑菲在中国境内的独家代理权，有效期至2032年8月28日。目前供应和销售均正常，公司将采取一切必要法律手段以维护公司合法权益。

4个月后，爱美客就立马解约，其收购韩国REGEN股权背后的用意或真正显现。

爱美客想要单方面解约或并不容易，有相关分析人士表示，在推动艾塑菲品牌销售上，江苏吴中投入颇丰且效果明显，不会轻易放弃代理权，爱美客与江苏吴中双方若走法律程序，也将会是一场持久战。

另一方面，爱美客不惜与同行翻脸的背后，映射出其发展遇到难题。

爱美客自2020年上市，一度是市场中的明星公司，业绩也是逐年向上，2020年-2023年营业收入分别为7.1亿元、14.48亿元、19.39亿元、28.69亿元，同比增长27.18%、104.13%、33.91%、47.99%，上市前的2016-2019年的营收增速也维持在双位数。

归母净利润方面，2020年-2023年分别为4.4亿元、9.6亿元、12.64亿元、18.58亿元，同比增长43.93%、117.85%、31.9%、47.08%。可以看到，直至2023年，爱美客的成长态势还是非常迅猛的。

转折点在2024年，2024年实现营业收入30.26亿元，同比增长5.45%，净利润19.58亿元，同比增长5.33%。营收和净利增速较2023年骤然下降，均创出上市以来的新低。

2024年还能勉强维持增长，直至2025年就开始负增长了，2025年一季度，营业收入和净利润分别为6.64亿元、4.44亿元，分别下滑17.9%、15.87%。这样的业绩，可不应该是一个"医美茅"应有的水平。

与之下滑的还有股价，2020年9月，爱美客上市当日便大涨187%，总市值突破400亿元。

而后股价持续攀升，最高市值超过1600亿元，涨幅超过4倍，成为市场中的明星牛股，公司股价也突破千元大关。

截至8月5日，爱美客市值557亿元，股价在183元/股左右，并且交投清淡，早已失去了往日光环。

明星单品增速下滑，后续储备产品乏力

爱美客的商业模式核心在于聚焦轻医美领域，通过提供安全有效的注射类产品，解决消费者（尤其是女性）对抗衰老、提升外貌的核心痛点。

嗨体是公司的明星单品，作为颈纹治疗唯一合规产品，在2016年-2023年处于垄断期，曾贡献公司70%收入。2023年销量达514万支。

直到2024年，华熙生物的"润致·格格"获批，终结了嗨体的独家垄断地位，公司溶液类产品（以嗨体为主）的营收增速从2023年的29.22%骤降至4.4%，并且单价每年以双位数幅度下滑，显示出该产品进入明显瓶颈期。

爱美客第二个大单品是以2021年上市的濡白天使为代表的再生产品，定位高端市场，通过刺激自体胶原蛋白再生实现更持久效果。

2023年该类产品收入增长超过了八成，然而2024年该类产品出现断崖式下滑，增速从81.43%降至约5.01%，而濡白天使的竞品正好是华东医药"少女针"、江苏吴中代理的艾塑菲等再生产品。

两大单品下滑给了爱美客重创，并且爱美客后续储备产品也未成功接棒，没有持续的新品来接替上述产品维持公司的持续增长。

此次与江苏吴中的反目，或许能为爱美客博出一条生路，但对于爱美客来说，要真正重回增长赛道，还有很多的关要过。