中国飞鹤中报业绩预降 | 国产奶粉行业乍暖还寒

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（来源：胜马财经）

构建“全龄化+全球化”增长极

作者 | 胜马财经 马成

编辑 | 欧阳文

中国飞鹤的一纸业绩预告，掀开了国内奶粉行业业绩困境的一角。

近日，中国飞鹤发布公告，预计今年上半年营收约91亿—93亿元，同比下降7.87%—9.86%；综合净利润约10亿—12亿元，同比下滑37.17%—47.64%。飞鹤这份近5年最低迷的中报，犹如平地惊雷，瞬间引爆资本市场。

7月7日开盘，飞鹤股价大跳水，盘中最高跌超18%，最终报收4.73港元/每股，下滑17.02%，市值一天蒸发近88亿港元。为提振市场信心，飞鹤在业绩预告的同时宣布了回购和股息分派计划：公司计划拿出不少于10亿元资金回购股份（不超过总发行股份数的10%），赎回股份将用于后续出售或员工股权激励。

不过，这份明显带有“对冲”目的的回购计划，并没有提振投资者信心，此后几天飞鹤股价仍未止跌。由此可见，飞鹤的业绩颓势已深入市场预期，单纯的资本操作难以扭转基本面带来的冲击。

而飞鹤的业绩下滑，也暴露了国产奶粉的行业性困境。对于国内奶粉企业而言，如何在出生率低迷的大背景下找到新的增长曲线，如何通过技术研发与品牌升级突破同质化竞争，仍是亟待破解的难题。

飞鹤传递出来的“寒意”，或许正是国产奶粉行业从回暖幻象中清醒过来，直面现实挑战的开始。

价格战后遗症

中国飞鹤解释称，营收、利润下滑主要存在4点原因：一是公司向消费者提供生育补贴，导致收入有所下降；二是降低了婴幼儿配方奶粉的渠道库存；三是收到的政府补助减少；四是对全脂奶粉产品进行减值计提。虽然目前飞鹤未对政府补贴减少和减值计提进行详细披露，但可以预测，前两项才是飞鹤业绩下滑的主要导火索。

今年初，飞鹤打响奶粉市场补贴第一枪。3月，飞鹤宣布启动生育补贴计划，面向孕期家庭投入12亿元专项补贴。随后，伊利加码推出16亿元生育补贴计划，将标准提升至每户1600元；君乐宝亦宣布投入16亿元推出类似方案。最终，贝因美、圣元、蒙牛等乳企均不同程度跟进，推出性质相似的生育补贴计划。

这场补贴战揭开了各大奶粉企业激烈市场角逐的序幕，也成为飞鹤业绩下滑的诱因。作为行业龙头的飞鹤尚且难以承受这样的冲击，伊利、贝因美等企业尽管尚未披露业绩，但可以预见，它们也将受到这场价格战波及，面临相似的经营压力。

相较于显性的补贴战，高库存这一隐性问题更是像一把沉重的枷锁，成为近年来困扰国内奶粉企业的另一大“心病”。

2023年2月，奶粉新国标正式落地，这一政策的实施使得大量不符合新国标的旧产品面临退市风险。为了清理库存，企业纷纷采取降价促销的手段，引发了一轮激烈的价格战。进入2024年，随着新国标和配方二次注册的落定，行业内普遍期待市场能够形成新的平衡，价格战也能逐步缓和。然而，现实情况却与预期相去甚远，库存问题依旧未解。

2024年，飞鹤存货账面价值为21.54亿元，存货周转天数增至114天；澳优乳业存货19.30亿元，周转天数171天；贝因美存货账面价值4.08亿元，周转天数约78天。整体来看，奶粉市场存货规模与周转天数仍处高位，去库存将是奶粉企业的重要命题。

由此可见，飞鹤业绩下滑并非个例，而是整个国产奶粉行业面临的共性难题。价格战带来的市场秩序混乱和高库存引发的资金周转困境，正全方位地考验着每一家奶粉企业的经营能力，其他奶粉企业所承受的经营压力也同样不容小觑。

长期问题待解

新生人口出生率与奶粉行业发展存在紧密直接的联动，前者的每一次起伏，都清晰映射在后者的发展轨迹上。2015年，国家全面放开二孩政策，2016年我国新生儿数量达1786万，同比增长7.9%，成为2000年以来人口出生最多的一年。

借助这股东风，国产奶粉企业进入发展快车道：2016年伊利奶粉及奶制品营收仅54.56亿元，2019年突破100亿大关；同期，飞鹤营收从37.24亿元飙升至137.22亿元；君乐宝2016年奶粉业务营收超12亿元，2019年公司总营收达163亿，其中奶粉销售额超百亿。

不过，新生儿红利并没有一直持续。2021年全国新出生人口降至1062万人，2022年更跌破1000万，仅956万。受新生儿数量下滑影响，奶粉行业增长逐渐放缓，2022-2023年行业规模分别同比下滑5%、10%，头部奶粉企业自此开启业绩下滑通道。

2024年，受龙年因素影响，新生儿数量实现正增长，飞鹤、伊利奶粉业务业绩均实现一定程度止跌回暖。不过事实证明，2024年的行业回暖只是“乍暖还寒”，深层挑战仍未消除。

当前，从结婚登记数据及女性生育意愿来看，我国低生育率趋势短期内难以逆转。因此，人口结构性变化仍是悬在奶粉企业头上的“达摩克利斯之剑”。

面对增速下降，头部企业早已开启自救：一方面，扎堆补贴用户加大市场投入，希望通过竞争促进国内奶粉市场份额重新划分；另一方面，加码高端市场—2023年国内婴幼儿配方奶粉市场规模1572亿元，较2020年的1885亿元有所萎缩，但高端产品市场占有率仍达56.4%。

过去一年，头部奶粉企业持续发力破局。2024年2月，飞鹤发布《关于飞鹤政策调整及产品涨价通知》，宣布自2月26日起，星飞帆等系列产品每罐涨价约40元，超高端产品每公斤售价甚至超过450元。其他奶粉企业虽然没有直接上调产品价格，但对于高端市场都是势在必得。

然而，这些手段虽在一定程度上缓解短期压力，却未能成为扭转业绩颓势的根本之法。国内奶粉企业若想真正破局，必须要需要跳出“依赖新生儿数量”的惯性思维。

竞争新态势

过去，中国庞大的人口基数与持续增长的新生儿数量，为奶粉市场注入源源不断的活力，形成“水大鱼大”的蓬勃格局。但随着人口结构的调整，新生儿出生率持续走低成为不可逆转的趋势，奶粉市场的“水源”逐渐变浅，增量市场慢慢转向存量竞争，国内奶粉品牌也将面临全新考验。

因此，从“存量竞争”转向“价值竞争”、从“满足基础营养”转向“提供精准服务”，正成为各大奶粉企业竞争的焦点。

近年，奶粉企业围绕脑发育、免疫力、易吸收等方向加快技术创新：飞鹤聚焦母乳成分解析与乳蛋白技术突破，在乳铁蛋白提取及助力脑发育的营养成分研究上持续发力；伊利推动乳基原料国产化，在高纯度β-酪蛋白研发、乳铁蛋白保护技术等关键领域取得进展；君乐宝聚焦“脑体双优”，围绕活性免疫球蛋白lgG和更好吸收的sn-2 DHA两大营养成分进行升级；澳优发布全球首款可商业化水解羊乳清蛋白粉，特医食品‘稚舒’填补区域空白。

不难发现，奶粉企业的竞争已从品牌、价格、渠道等基础层面的竞争，转向精细化营养、专业科研等更高维度的竞争。

另一方面，面对新生儿持续减少的现状，国内主流奶粉企业加快全龄化营养转型，谋求新的增量市场。

例如，伊利在成人奶粉领域聚焦“营养 + 功能”赛道，推出多维高钙、低脂富硒等系列产品，精准满足消费者助眠、补充营养等需求；外资企业菲仕兰推动VIFIT乳清蛋白粉业务，加速布局成人营养市场；A2公司透露，除中老年营养外，今年将推出针对3岁及以上儿童的功能强化配方奶粉，瞄准免疫、大脑发育等赛道。

此外，海外市场也正成为各大奶粉企业兵家必争之地。今年，飞鹤管理层表示，正寻找高出生率国家和地区的新机会，计划通过加拿大新工厂布局北美、中东和东南亚市场，6月份先进入菲律宾，印尼和越南市场也在推进中，并将维持中高端定位。从飞鹤此前进入北美市场的情况看，增长符合预期。此外，蒙牛、健合、澳优等都已借助海外工厂尝试拓展国际市场。

胜马财经出品人周瑞俊认为，对于国产奶粉企业而言，依靠短期的补贴只能是“权宜之计”，而未来能否真正突围，在于技术研发上是否能够实现从“跟跑”到“领跑”的突破，以及在产品创新上跳出同质化竞争的窠臼，并构建起“全龄化+全球化”的韧性增长极。