孙宏斌破局：轻资产的慢船，能否载动千亿杠杆的旧梦

文 | 楼股巷

7月的上海土地市场暗流涌动。虹口北外滩119街坊旧改地块与杨浦新江湾地块，这两宗黄金地段项目正在上海联交所挂牌寻找合作方。市场传闻，一个名为”而今资本”的新平台正积极参与洽谈。这个成立仅10个月的资本机构，背后掌舵者正是融创中国董事长孙宏斌。

就在数周前的6月30日，这位消失于公众视野已久的地产枭雄现身融创股东周年会。面对投资者”最困难时期是否已过”的提问，他斩钉截铁回答：“肯定的。”

快枪手老孙似乎又要出手了。只是这一次，他押注的不再是挥金如土的并购盛宴，而是轻资产代建这门”慢生意”。

01 快枪手的慢转身，转战不良资产

成立不足一年的而今资本，在融创体系内堪称”异类”。这家由孙宏斌旧部王鹏操盘的公司，与母体保持着精妙的安全距离：团队从融创离职独立办公，项目原则上不触碰融创内部资产。

公开资料显示，而今资本的模式清晰而克制：一手牵资本（引入贝恩投资、高瓴等机构），一手挖资产（聚焦一二线城市不良项目），最后由兄弟平台”而今管理”负责操盘。三方形成闭环的”不良资产+代建”模式。

“传统AMC收购债权赚金融差价，而今资本则直抵底层资产。”知情人士透露其独特性，”好比一个不良资产包有10个项目，他们只挑其中5个有盘活价值的，重新定位建造销售。”

这种精耕细作的操作，与孙宏斌昔日风格大相径庭。要知道，这位曾创下一年13笔并购、耗资445亿元的”并购狂人”，最擅长大开大合。而今资本成立近十月却未落地一单，足见轻资产生意的耐心考验。

上海旧改项目的洽谈，成为检验孙宏斌转型决心的试金石。若成功入局，他将以纯代建方身份参与开发——不占股、不出资，仅输出品牌与管理。这种”零杠杆”模式，对习惯高周转的融创系而言不啻为革命。

02 高速狂奔的“速度与激情”

孙宏斌对速度的迷恋刻在基因里。从联想少帅到阶下囚，从顺驰狂飙到融创崛起，其商业生涯始终在油门与悬崖间游走。

1994年借柳传志50万元创办顺驰时，他就展现出惊人的爆发力。2004年顺驰以127亿元销售额登顶行业，代价是资金链濒临断裂。当土地款偿付危机爆发，孙宏斌不得不在2007年将顺驰贱卖给路劲基建。

融创时期的故事更为跌宕。2016年成为关键转折点：公开市场拍地567亿元，并购支出445亿元，全年耗资超千亿。”土地越来越贵，融创不会再公开拿地了。”孙宏斌彼时的宣言，预示其”并购拿地”战略的极致化。

这种模式曾创造奇迹：通过收购融科智地、万达文旅等资产包，融创迅速完成全国化布局。高杠杆撬动的高增长，在房地产黄金时代堪称完美策略。当行业年销售突破10万亿天花板，孙宏斌坚信”资源将向大企业集中”。

盛宴终结于流动性危机。截至2024年9月，融创到期未偿付借款本金高达1127亿元，其中非银机构贷款占733亿元。曾经助力扩张的杠杆，化作最沉重的枷锁。

03 轻资产代建，又一红海中的生存游戏

转向轻资产代建，成为孙宏斌的背水一战。但这条赛道早已不再是蓝海。

2023 年全国代建新签面积在同比大涨超56%达历史峰值的1.7亿㎡后，2024年首次出现“滞涨”同比-4.7%，与此同时 TOP5 企业牢牢占据超 50%的市场份额，呈现 “赢家通吃” 格局。

随着入局者增多，竞争愈发激烈，早期5%-6%的代建费率已被压缩至不足3%，即便是龙头老大绿城管理， 2024 年毛利率亦承压下降2.6个百分点至49.6%。更严峻的是，房地产投资额从 2021 年的 14.76万亿元降至 2024 年的 10万亿元，行业利润率由”黄金时代”的20%+跌至个位数，曾经的龙头企业万科上市34年来于2024年出现首次亏损，且亏损额高达495亿元，代建业务的增长空间被严重压缩。

融创代建平台（原融者共创）虽有累计2000万㎡签约面积，但后劲明显不足：

- 2023年新签872万㎡，行业第8

- 2024年新签756万㎡，跌至第12

- 2025上半年仅签324万㎡，排名第13

同期远洋建管增速超150%、龙湖龙智造增长近100%，融创代建却跑输行业平均17.6%的增速。在需要精细化运营的赛道，习惯高举高打的融创团队显露明显不适。

这并非孙宏斌首次试水轻资产。2017年收购万达13个文旅城后，融创曾大举进军文旅运营。现实却残酷异常——2020年融创总营收2300亿元中，文旅贡献不足39亿元，占比仅1.7%，其中还有相当部分来自地产板块支付的管理费。

重销售轻运营的基因，注定难以培育真正的服务能力。

04 轻资产代建的薄利能否支撑化债后的造血？

孙宏斌宣称”最困难时期已过”的底气，来自境外债务重组的突破性进展。6月24日公告显示，融创95.5亿美元境外债重组方案获75%债权人支持，较5月底的64%大幅提升。

这项堪称”霸道”的方案核心是全额债转股：

- 选项一：转股价6.80港元/股（重组生效即转股）

- 选项二：转股价3.85港元/股（18-30个月内转股）

现实远比纸面复杂。转股价显著高于目前融创仅1.6港元的市价，债权人无异于被迫”高位接盘”。更严峻的是股权稀释效应：境外债转股叠加境内债转股，孙宏斌持股比例将从25.59%降至23.9%。

而同样，冰冷的司法数据更揭示融创的风险并未消除：

- 融创总部望京东园两处办公物业将于8月1日拍卖

- 2025年7月新增65条被执行人信息，执行标的近40亿元

- 历史被执行总金额超476亿元

债务重组只是止血，造血能力才是重生关键。2025上半年融创合同销售额235.5亿元，同比下降10.4%；销售面积72.1万㎡，骤降48.2%。当核心业务持续失血，轻资产代建的薄利能否撑起千亿级债务化解？

尾声

悬挂在孙宏斌办公室的书法”而今迈步从头越”，揭示着新平台名称的由来。从顺驰到融创再到而今资本，这位62岁的商海老兵开启人生第三次创业。

只是这一次，轻资产的慢逻辑与他重杠杆的快基因激烈冲突。当代建费率跌破3%、行业增速持续放缓，慢生意需要的是精耕细作的耐心，而非大开大合的豪赌。

债务重组或许能解决生存问题，但孙宏斌真正的挑战在于：当悬挂在头顶的”快刀”被卸下，他是否还能找到新的武器？办公室墙上那句”雄关漫道真如铁”，此刻更像命运的隐喻——轻资产的漫漫长路上，曾经的速度之王正学习与慢相处。