“并购之王”初露峥嵘，中国pharma新时代开启

文 | 氨基观察

“中国版的罗氏收购基因泰克”，这几天来自中国生物医药行业一个重磅并购，甚至吸引了全球的关注。

7月15日，港股医药龙头中国生物制药（01177.HK）宣布将以约10亿美元的估值收购来自上海的生物科技公司礼新医药100%股权。这起中国大型制药企业（Big Pharma）对生物科技公司（Biotech）的并购案，迅速吸引了彭博社、路透社、Fierce Biotech等多家海外权威财经与医药行业媒体的关注。

在海外，大型并购是 MNC的常规武器，其市值增量往往由交易与合作驱动；而国内药企受制于发展阶段，过去在并购上的投入与魄力都相对有限。

如今，中国生物制药用一次教科书般的收购告诉市场：属于中国Pharma的并购时代正式启幕，市场躁动。

这预示了，中国医药产业的“并购之王”可能已经在路上，新一轮价值重估与行业洗牌在所难免。

中国pharma开启并购新时代

中国生物制药此次并购的一个焦点是：国内制药产业并购时代的开启。

并购是海外大药厂创造价值的核心途径之一。最被市场熟知的，莫过于超级巨头罗氏。Biotech鼻祖基因泰克，就是被罗氏并购，加速pharma、biotech合作生态的成熟。

而目前，并购逻辑越来越受到MNC认可。默沙东的顶流K药就是并购而来；随着K药的专利悬崖逼近，其在加速并购节奏，日前刚刚宣布以百亿美元价格并购Verona。过去5年，默沙东贡献了3起百亿美元级别的并购。

甚至，管线一项侧重于自主研发的礼来，近年来也是按耐不住野心，在并购市场动作连连。在减肥药市场，其已经接连出手并购下一代疗法。更多领域，也在通过并购补强，日前就有消息透露，其或以最高13亿美元的价格收购基因编辑公司Verve Therapeutics。

核心逻辑在于，大药厂本质上是利用“临床开发实力、制造能力和商业影响力”来创造价值，而并购可以加快在相应领域建立优势的速度。

这对于中国pharma也适用。类似中国生物制药这类大pharma，“临床开发实力、制造能力和商业影响力”均属于业界公认的顶流。实际上，中国生物制药在过去几年也均有并购行为。从这个角度来说，中国生物制药收购礼新医药并非心血来潮，而是战略的延续。

只是，因为发展阶段问题，中国药企过去在并购层面的力度和魄力，并没有跟上MNC节奏，以至于中国biotech主要是被MNC并购。

眼下，中国生物制药的强力出击，无疑是中国pharma开始角逐并购市场的积极信号。

这让市场值得期待。虽然国内资本市场行情火热，但biotech卖身pharma的产业分工趋势并不会改变，未来会有更多优质biotech寻求进入pharma体系。

在中国生物制药带动下，更多中国pharma必然会加入并购队伍。属于中国phrama的并购大时代，已经拉开大幕。

“并购之王”呼之欲出

新时代开启，属于中国制药产业的“并购之王”呼之欲出。

此次并购，中国生物制药所展现的“战略眼光和定价能力”超过市场认知。

战略眼光的体现在，中国生物制药是礼新医药第一个看得懂的买方。双方之间早有合作，去年11月前者就参与礼新医药的C轮融资，且是该轮融资中唯一参与的制药企业。换句话说，在此之前，中国生物制药就已经注意到礼新医药的价值。如今的并购，看起来更是此前“认可”的延续。

定价能力则在于，中国生物制药并购礼新，并不是市场捡漏或者压价的生意，而是协同逻辑下的结果。

礼新技术研发实力突出不假，BD能力也很出色，但作为biotech，在国内创新药竞争程度再上台阶的情况下，存在去主动寻求强力产业方合作加速管线推进的强烈需求，以聚焦研发+授权优势，抓住外部市场窗口良机。这并不是礼新医药一家的选择，去年年末选择卖身BioNTech的普米斯等也是如此。

正如上文提及，研发能力、效率，以及商业化能力，不只是MNC的专属，也是old money中国生物制药的强项。此前，在入股礼新医药的之前，双方已经基于管线研发展开合作，去年10月，其LM-108注射液联合贝莫苏拜单抗/派安普利单抗的IND已获得NMPA批准。相信礼新医药对于中国生物制药的实力已经有所感触。

也正因此，此次并购并不突兀，属于“双向奔赴”的结果，强强联合水到渠成。

从这个角度来看，中国生物制药若后续其推动更多并购落地，且继续展现独树一帜的战略眼光和定价能力，其必然蜕变为中国制药产业的并购之王，与海外MNC一样拥有“创新桥梁”属性，加速价值落地，助力推动中国创新造福全球患者。

而在成为中国医药并购之王的同时，公司本身也会成为高确定性资产。

下一个安罗替尼浮上水面

事实上，随着并购公告的宣布，市场已经开始对中国生物制药的未来，充满新期待。

价值增厚是明牌。礼新医药属于“研发+BD”双在线的优质企业，是中国创新药此次资产重估的驱动者之一。2023年，其GPRC5D ADC药物在临床前，即被阿斯利康以6亿美元总额锁定。目前该药物被阿斯利康标注为血液肿瘤领域的核心资产之一，优先级较高。2024年，礼新医药刚获批1期临床的管线PD-1/VEGF双抗，又获默沙东8.8亿美金首付款，总规模超30亿美元，再次震惊市场。

从ADC到双抗，均引领中国创新药对外授权的巅峰，并且不是终点。礼新生物目前公开的临床管线还有20余条，未来两三年有望持续通过临床、BD兑现价值。现阶段的礼新医药，如果登陆港股市场，大概率具备千亿市值的潜力。如今，这部分价值必然会体现在中国生物制药的体系内。

更大的看点，则是两者强强联手创造的更高价值——下一个安罗替尼持续浮出水面的“暗线”。

安罗替尼是中生目前的王牌产品，已经获批9个适应症，有“国药之光”之称。礼新医药诸多管线中，CCR8单抗LM-108被寄予厚望，被视为消化道肿瘤的安罗替尼。

作为全球研发进度第一的管线，LM-108在PD-（L）1耐药这一蓝海市场展现出了极佳的潜力，已经连续两年入选ASCO口头报告，且是目前唯一获得两项突破性治疗品种认定的CCR8在研药物，战斗力爆表。

2期数据显示，在CCR8高表达二线胃癌患者中，mPFS 高达13.2个月，超过部分一线疗法1倍以上；在CCR8高表达二线胰腺癌患者中，mPFS高达6.9个月，是现有标准疗法的2-3倍。

考虑到CCR8靶点市场规模或超80亿美元，LM-108如果能够顺利突围，接棒成为下一个安罗替尼的路径无疑清晰。

除此之外，LM-302 (Claudin 18.2 ADC), LM-168 (CTLA4TME单抗), LM-364 (Nectin4TME ADC)也是潜力候选者。

LM-302 是超级赛道的有力角逐者。Claundin18.2阳性消化道肿瘤市场空间广阔，每年全球新发病人共计约100万，对应100亿美金市场。LM-302是Claudin 18.2 ADC药物潜在FIC，更有成为Claudin 18.2 领域BIC。其在胃癌、胰腺癌和胆道癌患者中均观察到突出临床疗效，且对Claudin 18.2低表达和PD-L1低表达的患者也有临床获益，有望解决Claudin 18.2单抗药物Z药的痛点，从而具备更大的临床潜力。

LM-168的潜力同样不容小觑。CTLA-4作为被验证过的免疫检查点抑制剂，潜力毋庸置疑。2024年，全球唯一上市的CTLA-4单抗伊匹木2024年销售额为25.3亿美元，这还是建立在伊匹木单抗毒性大、临床使用场景受限的情况下。LM-168属于下一代CTLA-4TME单抗，只在肿瘤微环境下特异性结合，不仅疗效突出且大幅减毒，因此具备更大的想象空间。

LM-364也是百亿美金市场的BIC潜力选手。Nectin-4已被验证为临床相关的肿瘤相关抗原，全球潜在患者接近300万。该领域虽然有ADC药物获批，但临床有效性不足且毒副作用大，仍有极大的改善空间。LM-364分子依赖性结合与细胞毒性机制，有助于减少Nectin-4相关毒性；同时搭载具有旁观者效应的Topo-I抑制剂毒素，进一步提升安全性。临床前数据显示，LM-364增效减毒特点明显，未来看点十足。

当然，下一个安罗替尼的候选者不局限于此。正如上文所说，礼新生物临床资产20余条，其中必然还有“潜力股”。而礼新医药作为一家平台型企业，具备极强的延展性，因此还有孕育更多新潜力重磅管线的可能。

如下图所示，目前其打造了4大技术平台，契合药物的研发趋势。例如，LM-ADCTM作为新一代ADC平台，在靶点、抗体、毒素和连接子等要素层面都有创新之处，属于能够多样化设计多样化的连接子和载荷工具箱。基于此，在开发双载荷ADC等药物层面，就有显著的优势。

不只是LM-ADCTM平台，包括LM-AbsTM在内的其它平台，也都有相应丰富的高价值临床项目储备。

因此，双方牵手之后的效率协同，必然能够共同打造出庞大的“高价值”矩阵，批量创造下一个安罗替尼。这，也是支撑中国生物制药价值裂变的基础。

总结

今年以来，从惊艳ASCO到出海BD，中国生物制药通过一套“组合拳”不断刷新市场认知，不断对其价值重估。

但此前的惊艳还未被市场完全消化，中国生物制药又用新动作刷新了自己。将礼新医药加入其版图，可谓如虎添翼，不仅获得礼新团队及平台，更承接已验证的跨国研发资源，从而具备批量制造下一个安罗替尼的能力。

有市场人士认为，现在中国生物制药最大的短板是没有短板。是否过于乐观有待市场验证。但不管怎么说，中国Pharma确实已进入狂飙时刻，一个足以重塑中国乃至全球制药产业格局的新物种，正在猛踩油门。