野村全球宏观主管Rob Subbaraman：美国滞胀风险或再现

【导读】野村全球宏观主管Rob Subbaraman：美国滞胀风险或再现

中国基金报记者 吴娟娟

野村全球宏观研究主管及全球市场研究部联席主管Rob Subbaraman（苏博文）日前接受媒体采访时表示，美国经济面临滞胀压力，通胀可能上升，下半年经济增长将放缓。鉴于通胀预期，美联储在降息问题上将保持谨慎，降息时点可能晚于市场预期，且幅度也可能较市场预期更小。

美国滞胀风险或重现

在苏博文看来，导致美国通胀上升的主要原因有三：

首先，关税影响。目前关税对通胀的影响尚未完全显现，这主要是因为美国企业在第一季度大幅提前进口以规避高关税，形成了高库存。然而，一旦库存耗尽，企业将不得不重新开始进口，届时关税成本很可能被转嫁给消费者。

其次，移民政策。美国收紧边境管控并驱逐非法移民，导致建筑、农业、老年人护理和儿童保育等严重依赖移民劳动力的关键行业出现劳动力短缺。这可能推高工资水平，进而引发通胀压力。

最后，适度扩张的财政政策。随着中期选举临近，预计财政政策将在未来12个月内为GDP增长贡献0.4到0.5个百分点，这会增加通胀风险。

据野村预测，美国经济增长预计将低于趋势水平，今年和明年美国GDP增长率为1.3%和1.2%。

通胀上升，经济增长放缓，滞胀风险或再现。

关于特朗普的贸易政策，苏博文指出，市场普遍对达成贸易协议持乐观态度。市场认为特朗普无法承受进一步提高关税对美国经济的影响，即所谓的“特朗普总是临阵退缩”（TACO）。他认为，投资者不应该对此寄予过高期望。未来几周将是关键时期，将有更多表征关税影响的证据出现。特朗普在外交政策（如轰炸伊朗）和增加北约国防开支方面都取得了“胜利”，“大而美”法案通过得也比预期快，股市接近历史高点，这可能使他不会轻易“退缩”。

美国长期利率有进一步上升风险

美国当前的财政状况令人担忧。

“大而美法案”的立法快速通过，其重要内容之一是将2017年的临时性个人所得税减免永久化。未来十年，美国预算赤字将增加逾3万亿美元。在美国失业率已经很低的情况下，这种规模的财政刺激是不寻常的。苏博文强调，未来几年，美国预算赤字占GDP的比例可能保持在6%以上。截至目前，美国政府债务已达GDP的约100%，为这些债务支付的利息已占GDP的3%至4%，这是不可持续的。

此外，美国债务的买方结构也发生了变化：过去，外国央行是美国债务的重要买家；如今，外国央行对美国国债的购买量减少，这一缺口由对价格更敏感的私人投资者（包括杠杆对冲基金）填补。这使得短期内美国债券收益率波动加大。虽然财政部可能尝试通过债务回购或发行更多短期国债等手段来压低长期利率，但这些措施是杯水车薪，无法产生长期影响。

长期来看，苏博文认为，美国最终必须通过财政整顿来解决债务问题，这可能意味着削减支出、提高税收或增加新税收来源。另一种选择是强制机构购买更多国债，或美联储通过量化宽松购买国债，但这些都可能导致通胀。因此，在财政问题影响下，长期利率可能上升。

美国之外，预计世界其他地区增长放缓但通胀缓解，这意味着其他央行将有更大的降息空间。经济增长方面，苏博文预计，下半年亚洲出口进一步下滑。在欧洲，德国的财政、基础设施和国防支出或需要一定的时间才能发挥支撑经济增长的作用，而关税影响和金融市场流动性收紧可能在一定程度上拖累经济。

关于美元指数（DXY），野村团队持“软美元”立场，一个原因是美国经济面临的滞胀压力，即增长平淡而通胀加速。尽管当前美国和其他国家的利率差异有利于美国，但美元仍然被显著高估，且美国贸易逆差依然显著，这将制约美元走势。因此，全球投资组合有再平衡的空间，更多资金可能被分散投资到美国以外的地区。

“影子美联储主席”令货币政策前景再添不确定性

苏博文提到了美联储可能保持利率过低导致通胀上升的风险。此外，外国投资者担心美国资产被通胀侵蚀，对美国资产价值失去信心，这可能导致长期利率上升和美元下跌。

而一个非常规的风险是“影子美联储主席”。特朗普可能任命一位“影子美联储主席”，这个人即使尚未正式上任，也可以公开表态，承诺明年中期担任主席后大幅降息。这种“交叉沟通”会使现任美联储主席鲍威尔的工作和联邦公开市场委员会（FOMC）的政策制定变得更加困难，因为市场受到前瞻性指引的影响。市场担忧长期通胀问题，这可能导致美国长期利率上升。

编辑：黄梅

校对：乔伊

制作：小茉

审核：许闻

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