这才是一级市场最最最大问题

来源： 创投星球联萌

什么才是阻碍中国创投市场健康发展的最大问题？会有人说IPO暂停，也会有人说募资难、政府反投等等。

我认为这些都是短期周期问题，长期最大问题只有一个。

那就是“税”。

先说三个案例，你就知道问题有多大。

案例一：备案类型错位，LP多缴千万税款

2019年前，某母基金因备案类型被归类为“私募股权基金”而非“创业投资基金”，尽管其90%资金投向早期科创企业，却因政策变更通道关闭无法享受20%优惠税率。2023年基金退出时，个人LP被迫按35%超额累进税率缴税，实际税负较同类创投基金高出42%。仅单项目退出收益1.2亿元即多缴税款1800万元，而基金亏损项目超60%却无法跨期抵扣。税务部门以“历史备案不可更改”为由拒绝调整，LP集体申诉无果。

案例二：补缴“陈年旧账”，国资基金反遭政策误伤

2018年国税总局清理地方税收优惠时，某长三角国资背景创投基金被追缴2015-2017年所得税。该基金原按地方政府政策享受20%核定征收，但新政要求按35%补缴差额。尽管基金累计净亏损2.3亿元（成功项目盈利被失败项目覆盖），仍被要求补税2.1亿元。国资LP因审计压力被迫缴款，导致该地区后续三期科创基金募资流产——市场化LP直言“政策风险比投资风险更不可控”。

案例三：亏损结转禁令，个人投资者倒贴税款

深圳某天使投资人通过两家合伙基金布局硬科技赛道：A基金2023年盈利5000万元，B基金同期亏损8000万元。因禁止亏损跨基金抵扣，该投资人需为A基金盈利缴纳20%所得税（1000万元），而B基金亏损仅允许结转抵减未来收益。更荒诞的是，其二级市场炒股盈利3000万元却免税，但一级市场综合净亏损3000万元仍需缴税。“一级市场亏钱却要给税务局打工”，成为高净值LP撤离早期投资的主因之一。

这些案例暴露出三重系统性不公：

1. 身份歧视：以行政备案而非实质投资行为认定税收待遇，导致“同名不同命”（如案例一）；

2. 周期错配：按年度而非基金全周期核算税基，忽视“先盈后亏”行业规律（如案例二）；

3. 市场割裂：一二级市场税制割裂，变相惩罚长期风险承担（如案例三）。

这并非孤例，而是中国创投行业在税收迷宫中挣扎的缩影。

01#一笔账算清股权基金税负的剪刀差，一算吓一跳！

案例：硬科技基金的真实税单

某合伙制硬科技创投基金规模1亿元，自然人LP王总投资5000万元（占比50%）。基金投资A、B两个项目：项目A（早期芯片）：投资3000万元，5年后上市退出收益1.5亿元；项目B（生物药企）：投资2000万元，3年后破产清算，亏损2000万元。

基金整体净收益 = 1.5亿 - 3000万（A成本） - 2000万（B损失） = 1亿元。

中国现行税制下的税负拆解 ：

1. 增值税成本：

减持A项目股票需缴6%增值税 = 1.5亿 × 6% = 900万元；

2. LP个人所得税（按年度所得整体核算）：

基金净收益1亿元 × 50% = 王总应纳税所得额5000万元；

适用35%税率：5000万 × 35% - 速算扣除数6.55万 = 1743.45万元；

3. 亏损抵扣限制：

项目B亏损2000万元，因“年度亏损不能跨期结转”，当期无法抵减A项目盈利。

王总实际税负 = 900万（增值税） + 1743.45万（个税） = 2643.45万元，占其收益5000万元的52.87%。

若适用国际税制（以美国为例）：

1. 免征股权转让增值税；

2. 长期资本利得税15%（持股超5年）：

王总应纳税额 = （1亿净收益 × 50%）× 15% = 750万元；

3. 亏损全额跨期抵扣：

项目B亏损2000万可抵减未来收益，若当期无其他收益则暂不缴税。

王总实际税负仅为750万元，较中国现行税制少缴1893.45万元，税负率仅15%。

制度性剪刀差的致命影响：

1.收益腰斩

中国税制下LP净回报率从85%骤降至47.13%，较美国市场低37.87个百分点；

2.风险惩罚

失败项目亏损无法抵扣，变相惩罚早期高风险投资；

3.资本逃离

测算显示，税负差超30%时，高净值LP配置一级市场意愿下降64%。

这不仅仅是数字游戏——当52.87%的收益被税收吞噬，中国创新的氧气正在被税制铁幕隔绝。

02#税制设计的结构性缺陷

1. 增值税争议，阻断退出通道的核心矛盾

创投基金减持被投企业股票时，需按金融商品转让缴纳6%增值税。但股权投资的本质是风险资本流动，而非金融商品投机。国际上普遍不对此类行为征收增值税，而我国将其纳入征税范围，大幅侵蚀本就有限的投资收益。更荒谬的是，基金管理人的业绩报酬（Carry）被视同管理费征收增值税，而非利润分配。这直接导致管理人税负翻倍，与全球惯例相悖。

2. 所得税优惠的“玻璃门”

尽管政策允许创投企业按投资额70%抵扣应纳税所得额，但现实中障碍重重。一方面，优惠仅适用于备案的创投企业，且需满足《创业投资企业管理暂行办法》的严苛条件；另一方面，税收优惠覆盖率仅20%，大量机构因程序复杂放弃申请。更关键的是，亏损抵扣机制缺失：美国允许投资损失抵扣普通所得，我国却将损失归类为“资本损失”，每年仅允许抵扣3000元，超额部分作废——这对失败率极高的早期投资堪称致命打击。

03#政策执行的现实困境

前置认定程序复杂，企业申请优惠需提交十余项证明材料，从初创企业资质认定到研发费用比例验证，耗时长达数月。深圳某创投合伙人坦言：“为享受500万税收减免，花费百万审计费，还要承担政策变动风险，不如放弃。”

备案流程相互掣肘。创投基金需在发改委或中基协备案，再向税务机关申请核算方式备案。若未完成“单一投资基金核算”备案，则个人合伙人无法享受20%所得税优惠税率。多层审批导致大量基金错失申报窗口，被迫适用最高35%个税税率。

04#国际税制对比下的残酷差距

美国资本利得税体系允许亏损无限期结转抵扣，且对长期投资实施税率减免；以色列《天使法》给予投资人500万新谢克尔免税额度；英国EIS计划对符合条件的投资直接减免30%所得税。这些国家将创投视为国家创新体系的基础设施，而非普通金融活动。

反观我国，税收政策与行业特性严重错配：

基金存续期通常为5-8年，但税收按年度核算，造成“未盈利先缴税”个人投资者税负达20-35%，远高于美国长期资本利得税15%的水平。政府类资金占比飙升到54%（2022年），根源正是税负压力吓退市场化长期资本。

05#税收绞索如何勒死创投生态

1、造就创投市场资本来源单一化

保险、养老金等长期资本因税负过高望而却步，其在创投资金来源占比不足5%（美国超70%）。某LP直言：“年化收益扣税后仅5%，不如买国债，何苦冒险？”

2、投资行为短期化

为规避税负，基金平均持有期缩至4年（美国为8年）。北京某硬科技基金被迫放弃核聚变项目，只因“技术成熟需10年，基金等不及缴税时点”。

3、进一步加剧退出渠道再堵塞

本已狭窄的退出路径（IPO收紧、并购不活跃）叠加增值税，进一步压低净回报。2024年存量私募股权基金14.2万亿元中近一半到期无法退出，税收成本是重要因素。当美国43%基金通过S基金退出时，我国这一比例仅4%——没有税收优惠的二级市场根本无从发展。

06#私募股权基金税制改革刻不容缓

年初，两会代表呼吁的差异化监管已指明方向：

免征股权减持增值税，将Carry视为利润分配；

按投资期限实行累退税率（如持有5年以上税率减半）；

建立亏损跨期抵扣机制。

更关键的是简化行政流程，将“备案制”改为“备案即享受”，让政策红利切实落地。

硅谷银行前CEO格雷格·贝克尔曾警告：“资本永不沉睡，但苛税会让它装睡。”若中国创投的税制枷锁不解开，“耐心资本”终将沦为教科书里的传说——而我们在新质生产力的竞赛中，可能连起跑线都尚未触及。

硅谷创投教父托马斯·珀金斯曾断言：“风险资本是创新的氧气。” 当税收制度变成窒息创新的铁幕，我们失去的不仅是几家独角兽企业，更是整个国家在新质生产力竞赛中的主动权。