上半年股债汇均跑赢美元资产！欧洲时刻正在来临？

上半年，欧洲Stoxx Europe 600指数上涨7%，同期标普500指数涨幅为5%，意味着欧洲股市经历了十多年低迷后正在复苏，以有史以来最大幅度（美元计价）跑赢了美股。欧元对美元上半年上涨13%，在刚刚结束的6月录得过去八年来最长的月度连涨纪录。摩根大通预计今年年底，欧元对美元将升至1.2，更高于2024年底的1.04。而就在去年，市场还在讨论，欧元对美元跌破平价。此外，由于美国关税政策反复、财政前景恶化，令美债黯然失色，德国国债自4月以来的表现也优于美债。

分析师认为，由于担心美国总统特朗的关税和减税计划将影响企业收益，并重新点燃美国通胀，进一步扩大美国财政赤字，全球投资者将继续放缓对美元资产的购买，并分散投资到欧洲。欧洲自身一些政策转变，包括扩大财政支出，欧洲央行大幅降息等，也创造了更有利的投资环境，蕴育了各种投资机会。

欧洲资产上半年逆袭，资金从美国分散投资至欧洲

根据美国银行本月发布的最新基金经理调查，34%的投资者选择增持欧元区股票，36%的投资者选择减持美国股票。同时，超过一半的资产管理公司预计除美股外的全球其他主要股指，将成为未来五年的顶级资产类别，而只有23%的公司在该选项中选择了美股。

美国银行还援引EPFR Global数据称，自2025年初以来，专注于欧洲的股票基金吸引了460亿美元的新资金流入，如果该趋势持续，欧股有望录得有史以来第二大年度资金流入。这与去年的情况形成了鲜明对比，去年欧股整体录得660亿美元的资金流出。瑞银集团预计，未来五年，将有1.2万亿欧元（1.4万亿美元）的资金选择从美股转向欧欧股。同时，在此期间，美股的全球投资者持股比例将从目前的30%降至27%。

不仅欧股，在固定收益领域，上半年也有超过420亿美元流入欧洲债券基金，这些基金专注于投资以欧元计价的债券。同期，专注于美债投资的基金，只录得56亿美元资金流入，这也标志着2024年的趋势发生了转变。美国银行还援引数据补充称，就连美国企业也在以前所未有的规模，发行欧元计价债券。

法国外贸银行的跨资产策略师特塔德（Emilie Tetard）称：“美国例外论正触及极限。过去数年，全球投资者蜂拥而入美股，但预计未来流向美元资产的资金流将趋于正常化，理由是美元贬值、美国政治风险上升、全球人工智能（AI）竞争以及美国与其他发达经济体的经济增长差距缩小。美国投资者将分散投资到欧股等其他全球主要股指上，非美投资者也将把投资比重更多分配到本国股市上。”

美国银行的股票销售部门负责人科尼格（Erik Koenig）透露：“我们看到投资者对欧洲资产的需求非常强劲，尤其是来自美国的资金。虽然欧洲过去曾面临可能阻碍其市场发展的挑战，但现在投资者对其长期潜力的信心越来越大，且欧股的估值相对美股来说仍处于较低水平。欧洲市场正迎来一个激动人心的时刻。”

“欧洲的时刻正在来临”？

科尼格的看法也是目前市场的普遍观点。东方汇理的副首席投资官多热瓦尔（Philippe D’orgeval）对第一财经记者表示，下半年，欧元走强的支持，叠加欧洲目前正在推行的改革和投资计划，将令欧洲继续成为越来越有吸引力的投资目的地，“欧洲的时刻正在来临”。

“德国增加投资和国防开支的承诺改变了游戏规则。欧洲目前还存在一个更广泛的政治共识，即欧元区必须继续进行必要的变革，以确保其国际影响力与其经济实力相匹配。同时，鉴于美国和欧洲目前的通胀前景，欧洲央行比美联储有更多的降息余地来支持经济增长。欧元的升值似乎也可能会持续下去，令以欧元计价的进口商品更便宜，增加欧洲经济动力。”基于此，他称，“欧洲中型股，也就是那些专注于欧洲本土市场的股票，应能继续受益于欧洲资本支出，并提供有吸引力的估值。信贷供需平衡下，金融板块也有望跑赢大盘。此外，投资者也应专注于长期投资，工业、国防和电气化都将是欧股的关键长期投资主题。”

在债券方面，他也对记者分析称，在贸易政策的不确定性、财政前景进一步恶化和大量债券供应的情况下，投资者将要求美国国债支付更高的溢价，美债和美元也将继续大幅波动，这将继续有利于欧洲和新兴市场债券。同时，欧洲政府债券也将受益于本身有利的增长和通胀组合。欧洲央行的宽松立场也强化了我们对欧洲长期债券的积极展望。除了政府债券，欧洲企业债的基本面也依然稳健。尽管欧洲企业债的利差水平，可能不如美国企业债，但欧元套利的吸引力增强，也给欧洲企业债投资提供了一个引人注目的切入点。

欧洲最大资产管理公司之一的安联投资者也持类似观点。该机构的多资产策略首席投资官哈尔特（Greg Hirt）对第一财经记者表示，欧洲增加政府支出，将为欧元区带来急需的增长动力。并且，与美联储的审慎做法相反，欧洲央行一直在大幅降息。根据掉期市场定价，美欧今年的利差将保持或接近2%。“这是一个明确的信号，意味着我们应放缓对美国资产的疯狂购买，回归欧洲本土的股票和债券投资。”他称，“我们对美国国债不再感到满意，而由于德国的财政政策，德国国债的发行量将会增加，这很好，因为这会使其成为一个流动性更强的市场。欧元在过去十年表现不佳后，也将受益于经济增长的提振。”

估值和股息分红高也是分析师偏好欧股的另一个主要理由。资管公司Jupiter Asset Management的另类投资主管纳什（Mark Nash）称，在本轮上涨后，欧洲股市的交易价格仍比美股低35%，估值具有吸引力。欧元区的低利率和刺激措施也将支持欧洲企业明年实现10%~11%的利润增长，欧洲企业还比美国企业支付更高的股息，回购收益率也正变得与美国企业相差无几。这些使欧股的总回报率具有吸引力。

威灵顿投资管理投资总监卡格尔（Boris Kergall）则对第一财经记者表示，今年全球市场波动不断，会利好欧洲多空股票投资策略，相关投资者有望捕捉超额收益。

在欧洲宏观经济环境上，他称，自新冠疫情以来，欧洲已过渡到一个新的环境下，其特点包括通胀攀升、经济周期更加频繁且波动加剧，以及地区分化日益显著。特朗普政府可能会让这三个特点都进一步加剧。此外，无论特朗普的关税政策最终如何实施，都会破坏欧洲与其最大贸易伙伴之间的关系，这一影响非同小可。美国市场对欧洲GDP的贡献高达3%，且欧洲对美国的出口占比一直在增长，自2019年以来增长了40%。除了关税，特朗普还削弱甚至撤回了美国对欧洲的安全保证。这些施压促使欧洲在两方面采取行动：一是加强一体化，二是增加国防和基础设施投资，比如促使德国宣布了自统一以来规模最大的财政刺激方案。

在投资环境上，他也表示，在全球金融危机后的10~15年间，全球投资风格明显从价值型导向转为成长型导向。这一转变在欧洲也非常显著，与科技股的崛起以及少数消费和医疗健康股的崛起相吻合。许多企业的每股收益实现了高个位数甚至两位数增长，且在转变早期，市盈率也还较低。但随着这些企业市盈率大幅上升，如今，他们面临潜在的盈利不及预期的重大风险。与此同时，自新冠疫情以来，欧洲涌现出一批“新核心”企业，这些企业不仅呈现高个位数乃至两位数增长，市盈率也远低于“旧核心”企业。比如，部分国防股增长率有时高达20%~30%。某些周期性行业，比如水泥公司，严格的定价原则也支撑了其业绩增长。

“基于上述背景变化，欧洲市场波动加剧以及地区和企业间的表现分化，为多空策略投资者提供了肥沃的土壤，使他们能够投资于跨行业、跨国家的多元化欧洲股票组合。”他称，“我们目前密切关注各欧洲企业如何应对关税政策，随着越来越多好坏夹杂的个股消息传来，预计欧股个股对关税的反应将存在显著差异，这会带来多空投资机会。无论关税政策如何落实，都会给进行大规模资本支出（capex）的企业带来不确定性。我们还关注那些营收、利润率和估值处于峰值的股票，例如部分与数据中心相关的企业。虽然其中不乏诸多增长强劲的优质企业，但它们的营收、利润率和估值已处于高位，股价也未计价全球经济放缓的可能。我们在这些领域保持审慎，并在寻找做空机会。”