北京
过剩压力渐显，变量在于出口
★尿素农需启动时点较去年有所前移，下半年关注秋季肥节奏
今年农业需求启动时点较去年前移，整体呈现Q1需求好于市场预期而Q2需求弱于预期态势。肥种间的比价关系、基层基于历史价格对尿素走势的心理预期以及复合肥厂商增加后的经销策略等均促使今年春季肥及夏季肥释放更为提前与集中，透支部分后续需求。复合肥开工率情况也能形成交叉验证。后续需求端扰动点在于秋季肥启动前复合肥环节的原料采购节奏，但在工业需求整体稳定，农业需求增速边际放缓的背景下，全年尿素内需增速预期维持5%附近。
★扩能高峰期未结束，且成本下移背景下煤制开工率高企
尿素近年的核心问题在于逐步增长的供应压力如何缓解。按照目前建设进度看，下半年江西心连心二期、新疆奥福、山东晋控日月新材料等新产能预计均有望释放，下半年扩能量级合计将达到300万吨/年（对应产能增速约在4%左右），全年产能增速在7%附近。同时从生产意愿看，成本下移背景下煤制开工率高企，气头装置利润压力环比有所增加但除中原大化外暂未见到大规模减产反馈。后续煤制开工预计高位运行，但考虑山西固定床技改问题及冬季气头检修或前移，下半年尿素产量同比增速或在8%左右。
★下半年最大的变量依旧在于出口环节
今年5月后我国尿素出口政策有了一定程度的放松，但在出口实行配额制以及设立内外指导价进行调控的背景下，外盘价格暂时无法直接向国内现货市场传导，内外联动性较低。并且从总量维度看，目前的配额量级无法改变全年尿素供需过剩的格局。后续博弈点在于法检放松后，出口配额量级能否再度增加。按照目前平衡表倒算，若能再新增200万吨配额以上，则今年尿素供需将修正至平衡状态。
★投资建议
基于下半年需求预期、新产能投放情况及装置开工意愿，现有的出口配额量级暂时无法修正尿素全年供需过剩这一格局，长期看尿素产业利润中枢仍有下移空间。但考虑到出口政策后续仍有变化可能，09合约存在较强的博弈属性，若下一批出口配额新增额度能达到200万吨附近，且考虑此前政策调控点位，则对于2509合约来说，可关注1600-1900元/吨运行区间。
★风险提示
出口政策超预期变化，煤炭或天然气价格大幅波动。
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研究员简介
以上内容节选来自东证衍生品研究院已经发布的研究报告《过剩压力渐显，变量在于出口》，发布时间：2025年7月1日。
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研究员简介
杨枭——东证衍生品研究院化工首席分析师
从业资格号：F3034536
投资咨询号：Z0014525
转自：东证衍生品研究院
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