特朗普选择卷入以伊冲突

文｜李翀 崔嵘 韦昕澄 贾天楚 中信证券研究

上周美联储SEP对美国经济预测调整趋于“滞胀”，市场等待美国是否会卷入以伊冲突。美国时间6月21日晚，特朗普发表讲话表示已对伊朗核设施发动袭击，市场预计伊朗将在7月前封锁霍尔木兹海峡的概率上升，预计市场下周风险偏好或有下降，美债和美元在避险逻辑下或有小幅上行，油价或有进一步上行动力。美联储内部分歧加大，沃勒鸽派发言对市场降息预期没有太大影响，我们预计下周鲍威尔的国会证词不会对后续利率路径有明确指引，下周重点关注古尔斯比和威廉姆斯等今年FOMC票委的发言姿态。7月4日将至，考虑到美国国会休会日程，OBBBA立法窗口仅剩5天，我们预计下周市场还将密切关注OBBBA的立法进展，目前市场预期在7月4日前完成立法的概率较低。

▍上周海外重要经济数据与事件回顾：

周一（6月16日）：无重要经济数据与事件。

周二（6月17日）：

日央行议息会议：维持政策利率0.5%不变，宣布从2026年Q2起每季度削减购债2000亿日元（详见外发报告《日本央行2025年6月货币政策会议点评—缩表计划放缓，等待谈判进展》2025-06-17）。

OBBBA进展：美国参议院财政委员宣布对众议院版本《One Big Beautiful Bill Act》（OBBBA）的初步修改，主要变动包括：1）将债务上限提高5万亿美元（众议院版本为4万亿美元）；2）将第899条报复税推迟至2026年12月31日（比众议院版本晚1年），税率上限从众议院版本的20%降至15%。我们认为899条报复税短期可能为美国财政增收，但中长期或因资本外流、融资成本上升而抵消收入甚至拖累美国增长。参议院的“降档+推迟”版本削弱了初始冲击，却未消除制度性不确定性。

中东局势&G7：白宫新闻秘书卡罗琳·莱维特表示“由于中东局势”特朗普提前离开G7峰会并返回华盛顿。G7峰会本是美日和美欧关税谈判推进的契机，但特朗普的提前离开说明了中东局势当前在白宫方面的优先级更高（尽管特朗普此后在其社交媒体Truth Social上表示不是为了“以伊停火”而返回华盛顿）。

美国5月零售销售：环比-0.9%，低于预期-0.6%，下滑主要受到汽车销售影响（汽车销售在3月环比5.33%、4月环比-0.57%、5月环比-3.49%，3月汽车销售有明显的在关税前抢购行为），5月剔除汽车和汽油的零售销售环比-0.1%，剔除汽车的零售销售环比-0.3%。另外，计入GDP的控制组零售销售环比0.4%，5月零售销售对Q2 GDP贡献为正，亚特兰大联储GDPNow预计美国25Q2 GDP增长3.4%（6月18日预测值）。

欧元&黄金：欧洲央行行长拉加德在英国《金融时报》上发文呼吁提升欧元全球地位（Global Euro Moment）。同日，世界黄金协会（WGC）与YouGov的联合调研显示，在72家受访央行中，43%预期其所在机构的黄金储备将在未来12个月内增加，高于去年的29%。市场对中长期看空美元有越来越多共识，去美元化叙事下黄金、稳定币和欧元是当前的三个方向。

欧元区经济景气：欧元区6月ZEW经济景气指数35.3，高于前值11.6；德国6月ZEW经济景气指数47.5，高于前值35。

周三（6月18日）：

稳定币：美国参议院投票批准稳定币立法草案《GENIUS Act》，接下来将移交给众议院，或将与众议院的《STABLE Act》进行并案或协商，白宫方面表示希望8月前完成总统签字立法。

海外投资者长端美债持仓：美国财政部公布4月TIC，4月外国投资者持有的美国国债总额达9.0134万亿美元，为历史第二高水平，较3月下降360亿美元。不过，市场关注的海外投资者中长期美债持仓下降，海外官方4月买入60.42亿美元中长期美债，海外私人4月卖出468.48亿美元中长期美债，合计卖出408.06亿美元中长期美债。TIC数据较为滞后，受到穆迪下调美国主权信用评级以及OBBBA催化“债市义警”叙事，5月长端美债利率有进一步上行，海外投资者美债持仓或有进一步下降（详见外发报告《海外市场热点点评—长端美债利率：特朗普减税法案VS美债义警》2025-05-22）。

美国放松SLR监管：据彭博新闻报道，美国监管机构计划放宽资本规则，资本缓冲下调1.5%，促进美债交易。我们预计放松SLR监管规则能直接改善美债市场流动性，但仅可带来接近两千亿美元的增量美债需求（基于eSLR最低要求降至3.5%~ 4.25%的假设），我们估算其大致相当于受“大美丽法案”第899条款潜在影响的存量美债规模的九分之一（详见外发报告《海外宏观经济专题—放松SLR监管规则对美债市场的影响》2025-06-19）。

周四（6月19日，美国金融市场因Juneteeth节日休市）：

美联储6月议息会议：维持政策利率4.25%-4.5%不变，SEP经济预测的变化隐含了美联储认为美国经济未来有趋于温和“滞胀”的风险。我们认为本次会议的关键点在于声明和SEP的矛盾以及点阵图的分歧，在不确定的关税政策面前，美联储整体向控制通胀风险方向有所偏移（详见外发报告《美联储2025年6月议息会议点评—美联储内部分歧加大》2025-06-19）。

英国央行6月议息会议：维持政策利率4.25%不变，会议声明略显鸽派：“The Committee remains vigilant about the extent to which easing pay pressures will feed through to consumer price inflation.”强调就业市场走弱对通胀的下行影响，5月英国CPI同比3.4%（6月19日），高于市场预期，符合英国央行预期，6月议息会议后市场预期英国央行年内还有2次降息。

瑞士央行&挪威央行：各自降息25bps，瑞士回到零利率，挪威降息超预期。

周五（6月20日）：

日债发行：日本财务省宣布截至2026年3月底将减少超长期国债发行，超预期缩减3.2万亿日元，我们认为这对安抚日债市场情绪有一定帮助。日本财务省官员表示目前没有推动实施债券回购的计划。

日本CPI：5月全国综合CPI同比3.5%，符合预期，低于前值3.6%；核心CPI同比3.7%，高于预期和前值，日本通胀动能仍旧稳健。

▍市场主线思考之一：美国正式卷入以伊冲突，我们预计市场下周风险偏好或有下降。

美国时间6月21日晚，特朗普在其社交媒体Truth Social上发文称，美国已完成对伊朗福尔多、纳坦兹和伊斯法罕三处核设施的袭击，并表示“伊朗的福尔多（核设施）已不存在”。美东时间当晚22:00，特朗普发表讲话表示“伊朗要么走向和平要么走向悲剧（There Will Be Peace or Tragedy for Iran）”。特朗普最终选择了卷入以伊冲突，我们预计市场下周风险偏好或有下降，美债和美元在避险逻辑下或有小幅上行。美股方面，本周罗素2000上涨0.42%、S&P500医疗保健下跌2.66%，美股对美国卷入以伊冲突的定价或尚不充分，AI板块和MAG7等“核心资产”在中东局势影响下或有“Buy the dip”机会。美国袭击伊朗核设施后，市场（Polymarket）预计伊朗在7月前封锁霍尔木兹海峡的概率上升至52%，下周油价受中东局势影响或有进一步上行动力。

▍市场主线思考之二：美联储内部分歧加大，下周重点关注今年FOMC票委发言。

美国时间周五，美联储理事沃勒接受CNBC采访时表示美联储最早7月便可降息，此后里士满联储主席巴尔金表示不急于降息、旧金山联储主席戴利表示可能在今秋降息（巴尔金和戴利均不是今年票委）。不过，从美联储6月点阵图便可看出美联储内部的分歧，三人的发言对市场没有太大影响（根据CME，三人发言后市场依旧锚定年内美联储有两次降息，首次在9月）。况且沃勒的鸽派发言被市场解读为对特朗普的“投名状”，6月21日，市场（Polymarket）认为前美联储理事沃什当选下一任美联储主席的概率为28%，认为美国财长贝森特当选的概率为15%，认为沃勒当选的概率为11%。我们在《美联储2025年6月议息会议点评—美联储内部分歧加大》（2025-06-19）中提到：从鲍威尔议息会议记者会发言来看，其本人更加偏向通胀风险，而且从点阵图票型来看，与鲍威尔想法相近的官员人数增加，在不确定的关税政策面前，美联储整体向控制通胀风险方向有所偏移。下周美联储官员将密集发言，重点关注其中今年票委发言姿态：芝加哥联储主席古尔斯比、纽约联储主席威廉姆斯、理事巴尔和理事库克，下周二鲍威尔在众议院发表半年度货币政策证词（我们预计不会对后续利率路径有明确指引）。

▍市场主线思考之三：7月4日将至，下周市场将密切关注OBBBA的立法进展。

截至6月21日，美国参议院仍未完成对OBBBA的最终修订，参议院多数党领导人图恩（John Thune）表示预计参议院将于下周将对OBBBA进行表决，众议院和参议院均计划从6月28日至7月6日休会，因此若要在特朗普希望的7月4日前签字立法，6月27日是通过OBBBA的最后期限。不过部分共和党人并不将特朗普设定的7月4日作为目标，而是将在X-date（8或9月）前通过OBBBA作为目标。市场（Polymarket）6月21日认为OBBB在7月前通过的概率约为4%（6月9日该概率为21%），认为OBBB在8月前解决的概率为73%（6月9日该概率为80%），认为OBBB在 9 月前解决的概率为89%（6月9日该概率为88%）。市场（Polymarket）依旧预期OBBBA落地进度慢于特朗普预期。

▍风险因素：

美国就业市场走弱超预期；美国通胀反弹超出预期；特朗普政策超预期；中东局势超预期降温。

本文节选自中信证券研究部已于2025年6月22日发布的《海外市场纵贯线—特朗普选择卷入以伊冲突》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。

本文源自：券商研报精选