塔勒布：黄金、对冲、信贷与特朗普

塔勒布在本周受邀参与了彭博的访谈，讲到了他对当前市场走向、尾部风险、黄金、对冲基金表现和特朗普政府领导层的观点。

Q：因为今年走势波动很大。但从市场已经反映的风险来看，最糟糕的阶段是否已经过去？尤其是考虑到当前的地缘政治风险、财政风险等等……

在这种环境下，其实更需要交易者对“不确定性”本身做出回应，而不是押注明确的方向。这次的确奏效了——几乎每次都能奏效，相较那些失灵的对冲方式，这种方式表现更优。

你因为《黑天鹅》而声名大噪，至少在彭博的读者群体中已成“家喻户晓”。但如今大家都在提防未知风险，是不是反而降低了它的威胁？

塔勒布：并没有。

现实是，很多中小企业正在被“随机性”击垮，人们根本分不清信号与噪音，经常误把噪音当信号。事情其实变得更糟了。

大家对“尾部风险”的理解，并没有变得更清晰。反而更频繁地依赖糟糕的模型。过去二十五年，我从《随机漫步的傻瓜》写到现在，整个市场并没有建立起更强的风险意识。

人们只是“以为”我们正处在一个更危险的时代，但其实这只是心理感知的变化而已。

几年前，Mark Spitznagel就曾警告说，美国的债务状况是一颗“引线已点燃的定时炸弹”，而如今这颗炸弹只变得更大，但市场却显得“很复杂”，看起来没有那么惊慌。

问题是：市场的运行从来不是由长期基本面的经济逻辑驱动的，而是由资产配置结构逻辑决定的（Driven By Allocation），比如现在，很多人 以为市场是在反映关税或某些政策的效果，但实际上，市场只是反映了配置结构的变化。当然有时候会出现恐慌，但从长期看，配置结构才是决定性因素。

经济层面，美国现在最大的问题是：赤字在不断滚雪球式增长，利息支出每年都在蚕食财政空间，只是维持当前状态，预算压力就会不断加码。

而从结构上说，当一个国家变富，经济增长会自然减速，因为贫困人口减少后，新增产出空间变小，这是一种类似自然界S型曲线的演化路径。

但讽刺的是，我们到了曲线顶端，却还在继续借债。实际上，现在应当减少借贷，因为潜在增长率下降了。

相比之下，非洲和亚洲还有大量贫困人口，他们的GDP可以通过扶贫而快速提升，他们反而更有资格借债——但现实却是他们没有在大举借债。而我们这边还在继续放大赤字，尤其是如果那个所谓的“一揽子大法案”通过之后。

市场推出的对冲产品，可以针对比如“美国国债违约”的情况进行对冲，这当然是一个event risk。但你要说“美元长期贬值”这种渐进式风险，确实更难对冲。

但美元贬值最终也会在股票市场中体现出来。

除了赤字风险外，另一个大问题是：美元作为全球储备货币的地位正在逐渐丧失。你要证据？看各国央行对黄金的增持行为、以及黄金价格过去12个月的走势。

这不是从特朗普开始的，而是从拜登冻结“与普京有关人士”在海外账户开始的。虽然这些人和普京并没有什么直接关系，但这个行为已经让大量资金选择远离美元和欧元。

黄金现在实际上成为了真正的“储备货币”（储存手段）。交易仍然用美元计价，但完成后会换回黄金。你从各国储备资产配置中已经能看出这种转变。

花旗集团说黄金的上涨“可能暂停”，甚至认为金价可能会回调，我就想问，他们凭什么这么说？他们懂什么？你如果真担心美国赤字、美元地位、全球不确定性，现在难道不该继续买黄金吗？即使价格已经很高？

我不是央行。但我知道，从拜登政府开始的转变，到现在新政府上台后，人们对“美国的风险感知”又上了一个台阶。

现在连全球央行都在买黄金。美元作为交易货币还行，但作为储备手段，它的吸引力正在下降。

Q：你提到millennium（千禧基金）准备以400亿美元估值出售股份。如今的大型多策略对冲基金和非银金融机构体量巨大。你担心系统性风险吗？

塔勒布：我并不太担心。

实际上，我一直主张“风险应该从银行体系转移到对冲基金”。因为对冲基金管理人有skin in the game（利益捆绑），他们自己压上了真金白银。而银行家没有，出了事也有政府兜底。

对冲基金的风险管理更理性。银行则只是用模型来掩盖声誉问题，实质上没有什么真风险管理。

Q：那你怎么看私人市场的“黑箱问题”？尤其是私人信贷这些年暴涨，监管视野之外，缺少像Carson Block这样的审计盯梢。

塔勒布：如果没有“bailout可能性”，那就不构成问题。谁投错谁负责，这才是市场应有的机制。但如果存在政府兜底的可能性，那我们就有必要去了解这些“影子资产”，因为纳税人可能会被迫为此买单。

从这个角度看，金融风险还不如留在shadow banking体系（影子银行体系）里，别进银行分支，否则麻烦大了。

自2008–2009年金融危机之后，银行已经逐渐变成了“准公用事业”。大家开始意识到银行不应承担太多风险，资金才开始流向更市场化的机构。

你看，今年对冲基金行业整体表现还不错，面对所有波动也扛住了。

但从更长期角度看，美国真正的问题，是政策制定者的“非理性”。

别看特朗普阵营身边的人都是名校毕业，什么Scott Bessent、Howard Lutnick、Stephen Miller……但他们不是专业人士。过去成功的经验在当前这个领域毫无相关性。

Peter Navarro就是个典型例子——在自己的学术领域都表现不佳，却来主导政策。让一个牙医去做脑外科，可能也不比平均水平差，但那终究不是专业。

这一届政府“对抗”的战略出发点也许是对的，但执行方式极其糟糕。比如加征关税，很多是对美国本土不生产的东西加税，最终反而“精准打击”了最底层的贫困人群。再比如你给这些人“减税补偿”也无济于事——因为他们原本就不交税。

Q：你怎么看财政部长那种说法——AI可能提升生产率？

塔勒布：“也许、也许、也许……”法国人会说：“Avec des si, on mettrait Paris dans une bouteille.”（要是靠‘也许’，我们都可以把巴黎装进瓶子了。）

他们搞的关税政策，就像是主动去撞沉一艘船。

还有一个问题是移民。你有没有意识到美国的用工结构？美国几乎一切经济活动都依赖于拉美来的廉价劳工。一旦切断这个劳动力来源，你的房子谁来剪草？谁来送货？难道靠AI机器人？

——等有了机器人再说吧。

这届政府的问题不在于他们没有考虑副作用，而是根本就没有第二层思维。

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