汇川技术分拆联合动力IPO：深绑理想汽车，“以价换量”刚扭亏|IPO研究院

背靠母公司、深绑理想，独立性遭质疑。

文/每日财报 南黎

A股上市公司汇川技术（300124.SZ）分拆的苏州汇川联合动力系统股份有限公司（以下简称“联合动力”）向深交所递交了IPO招股说明书，将于6月12日上会审核。

截至招股书签署日，汇川技术直接持有联合动力94.51%的股份，为联合动力的绝对控股股东。尽管拥有背靠母公司的优势，但也面临依赖大客户、应收账款回收风险、计提高额坏账损失等诸多问题。

汇川技术“A拆A” 独立性待考

2016年，为加快新能源汽车业务的发展，汇川技术出资成立了联合动力有限。

在较长的一段时间内，汇川技术的新能源汽车业务由联合动力、汇川技术和苏州汇川三个主体共同开展的情形。

直到2021年3月31日，汇川技术启动业务重组，将上市公司新能源汽车事业部整体注入联合动力，实现汇川技术旗下新能源汽车业务的独立法人运营。2021年4月1日，新能源汽车业务相关资产及负债已划转至联合动力。

2022年8月，汇川技术公告筹划将联合动力分拆上市。2024年4月22日，汇川技术正式公告分拆联合动力至创业板上市。

招股书显示，作为联合动力的控股股东，汇川技术共持有联合动力94.51%股份，汇川技术的实控人朱兴明也是联合动力的实控人。联合动力两大员工持股平台联益创投、联丰投资合计持有联合动力5.49%的股份，公司股权高度集中。

此外，控股股东极高的持股比例以及紧密的人事关联，引发了市场对其业务独立性的审视。

汇川技术与联合动力在高管及研发人员上的高度重叠，联合动力的董监高多有在汇川技术任职的经历，而且有的董监高，在联合动力任职的同时，仍然还在汇川技术任职。

背靠工控巨头汇川技术好乘凉，但也面临业务运营、决策机制以及治理结构的独立性面临市场拷问。

营收“狂飙”VS“以价换量”扭亏

背靠工控巨头汇川技术，营收近年“狂飙”。2021-2023年，联合动力营收分别为29.03亿元、50.27亿元和93.65亿元，增速十分惊人。2024年上半年，其营收达到了60.55亿元。

随着营收增长，联合动力开始扭亏为盈。2021年和2022年，其亏损额分别为2.50亿元和1.79亿元。2023年，联合动力盈利，当年归母净利润为1.86亿元。2024上半年，其归母净利润规模进一步扩大为2.85亿元。

近两年在新能源汽车行业的激烈竞争下，联合动力实现扭亏为盈一个较为明显的因素是“以价换量”。

在收入构成方面，电驱系统业务是联合动力的主要收入来源。招股书显示，2021年至2024年上半年，该业务收入分别为27.96亿元、46.76亿元、77.46亿元及51.41亿元，占总营业收入的比例分别为96.45%、93.21%、83.01%及85.29%。

报告期内，电驱系统产品单价分别为4959.06元/台、5160.72元/台、4474.33元/台和3806.52元/台。

与此同时，电驱产品的销量分别为55.94万台、89.85万台、168.51万台和133.95万台，在最近一年半的时间，电驱系统产品的单价出现明显的二连降。

2021年至2024年上半年，公司主营业务产品毛利率分别为12.02%、13.57%、14.64%和15.96%。

这意味着，公司通过降低销售单价的方式，换取了更高的销量、摊薄了成本，以此实现盈利。

此策略虽在短期内奏效，但其长期可持续性能否维持，仍是未知数。

深绑理想汽车 存回款风险

销量和收入增长，源于下游客户的订单增长。尤其联合动力客户偏集中，发展更多仰仗前五大客户。

2022年-2024年上半年，公司向前五大客户销售额合计分别为23.73亿元、36.06亿元、71.2亿元、40.13亿元，占当期营业收入的比例分别为81.74%、71.73%、76.03%和66.28%，客户相对集中且多为头部整车厂。

其中，理想汽车一直在联合动力前五大客户中位居前两位。在2021年，理想汽车一度贡献了联合动力52.58%的营业收入。后续随着新客户的开拓，理想汽车营收贡献占比逐渐下降，2023年这一比例为19.93%。2024上半年，来自理想汽车的收入占比为33.16%。

需要注意的是，联合动力与理想汽车还存在着巨额的关联交易问题。早在2021年，联合动力与理想汽车旗下北京车和家合资建立常州汇想，双方共同出资研发五合一驱动总成，适配理想汽车的增程式电车产品。2022年11月，常州汇想完成股权转让及增资事宜，成为联合动力之联营企业，公司与其交易构成关联交易。

2022年-2024年上半年，常州汇想分别为联合动力提供了1635.28万元、16.19亿元以及15.2亿元的收入，在当期公司收入中的占比由0.33%增长至25.1%。

然而关联交易大增的同时，应收账款水涨船高。由2021年的14.25亿元增长至2024年上半年的36.13亿元。

早前联合动力就在客户威马集团身上吃过亏。2021年威马汽车还以2.16亿元销售额位列第三大客户，但随着其"资不抵债"，联合动力不得不对2.15亿元应收款计提100%坏账，累计计提金额高达3.3亿元。联合动力在威马汽车上的坏账一定程度上呈现客户集中度高可能带来的风险。

资本市场对于“A拆A”的态度整体趋于审慎，联合动力究竟最终能否如愿登陆A股？值得持续关注。

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