凯诘电商三闯港股:利润 “失血” 与代运营生存大考

上海凯诘电子商务股份有限公司,这个顶着“中国第五大数字零售解决方案商”光环的企业,正式向港交所主板递交了上市申请。凯诘电商的发展历程可追溯到2010年,多年来,它已发展成为中国领先的数字零售解决方案提供商,专注于为全球优质品牌构建全链路、全渠道的数字零售解决方案。其业务范围广泛,涵盖了电商行业生态系统价值链的各个关键环节,从品牌定位、产品开发咨询,到零售运营、渠道管理,再到营销推广、订单履行以及数据与信息技术服务等,为品牌提供全方位的服务。

凯诘电商的创始人许浩有着令人瞩目的职业履历。他曾在宝洁中国、通用电气等世界五百强企业任职,积累了深厚的管理经验。之后,又在以色列知名创投公司英飞尼迪担任投资总监,并晋升为事业合伙人。在公司上市前,许浩与游敏勇、韩松育、徐智文四人达成一致行动协议,通过控制数家实体,合计持有公司70.93%的股份,对公司拥有绝对的控制权。

截至2024年底,凯诘电商的业务规模已相当庞大,已为超过200家品牌提供服务,其中国际品牌超过100个。其品牌合作伙伴广泛分布于多个行业,包括食品饮料、美妆个护、婴童、潮玩、宠物、健康及户外运动行业以及连锁企业,并且近50%的财富500强快速消费品公司都是其合作伙伴。根据灼识咨询的数据,按2024年的GMV(商品交易总额)计算,凯诘电商是中国第五大数字零售解决方案提供商,同时也是最大的O2O数字零售解决方案提供商。

然而,凯诘电商的财务数据却呈现出一种令人担忧的态势。招股书显示,2022-2024年,公司的GMV分别为81.78亿元、100.02亿元和134.59亿元,年复合增长率近30%,看似增长强劲。但与之形成鲜明对比的是,同期公司的收入分别为18.29亿元、17.23亿元和16.99亿元,净利润分别为8647万元、6759万元和6043.4万元,收入和净利润均出现了连续下降的情况1。GMV与收入的严重背离,就像一家宣称“客流量翻倍”但实际营业额却在下降的餐厅,这暗示了凯诘电商可能存在诸多问题,如获客成本不断增加、用户留存情况不佳,同时还可能面临高退货率以及低毛利业务扩张等问题,这些因素共同导致了GMV向收入的转化效率低下,进而使得公司的毛利率和净利润持续下滑。

对于收入下滑,凯诘电商解释称,2023年因续约条款不利,终止了与某低利润宠物品牌的合作,到2024年该品牌销售额归零;同时还终止了某美妆品牌的抖音运营。不过,公司也提到,to-B业务收入由2023年的5.57亿元增长4.6%至2024年的5.82亿元,这主要得益于2024年新引入的食品品牌带来的增长以及现有品牌在新渠道的销售额增加。但这一解释也凸显出凯诘电商客户黏性不足的问题,低利润宠物品牌可能因转化率低、风险控制难度大而无法继续合作,这反映出公司在客户关系管理和业务风险把控方面存在一定的不足。

此外,凯诘电商还存在大客户依赖的情况。2022-2024年,公司来自前五大客户的收入分别为3.812亿元、4.34亿元和4.523亿元,占各年总收入的比例分别为20.8%、25.1%和26.6%,其中最大客户的收入贡献分别为3.054亿元、3.211亿元和3.682亿元,占比分别为16.7%、18.6%和21.7%1。一旦最大客户因各种原因减少合作金额或终止合作,公司将面临巨大的业绩缺口,如何填补这一缺口将是凯诘电商不得不面对的难题。

同时,凯诘电商的毛利率也面临着挑战。2022-2024年,公司毛利率分别为24.0%、22.9%及21.8%,连续两年下降1。其中,to-C业务的毛利率由2023年的27.0%下降至2024年的25.8%,to-B业务毛利率由2023年的11.7%减少至2024年的11.2%,而服务的毛利率相对稳定,2023年为38.1%,2024年为37.9%1。公司解释称,毛利率下滑主要是因为to-C及to-B业务毛利率的降低,为提升利润率较低的食品产品市场渗透率,公司采取了加速食品产品销售以加快存货周转、降低存货风险的策略。然而,由于食品类产品毛利率普遍低于美妆类产品,这种以低毛利产品冲销量的做法,犹如饮鸩止渴,若处理不当,可能会重蹈放弃低利润宠物品牌业务的覆辙。

凯诘电商在上市之路上也并非一帆风顺。公司于2016年5月在新三板挂牌,2021年6月转向创业板冲刺,同年12月主动撤单,2022年7月转战沪市辅导,2023年11月终止相关进程。如今,凯诘电商第三次冲击资本市场,选择了港交所。当前,电商代运营行业正处于关键的转型期,许多代运营公司由于缺乏核心品牌,导致毛利率提升困难。随着电商行业发展趋势日益明朗,知名品牌为追求更高利润,纷纷自建电商团队,这使得代运营企业的合作品牌数量减少,合作力度也有所减弱。而且,行业内竞争愈发激烈,流量成本不断攀升,不少企业如丽人丽妆、宝尊电商都陷入了亏损困境1。在这样的大背景下,凯诘电商选择此时上市,尽管其业绩表现和市场时机都不太理想,但如果不上市,未来公司业绩很可能会进一步下滑,甚至面临被市场淘汰的风险。

在当今资本市场,单纯依靠GMV来讲述资本故事的时代已经过去。当增收不增利的问题难以解决时,凯诘电商的IPO更像是一场充满风险的赌博。特别是当前港股市场流动性逐渐减弱,如果公司上市后业绩继续下滑,很可能会成为资本市场的一个潜在风险点。因此,对于普通投资者而言,面对凯诘电商这样的情况,需要保持高度的谨慎态度,仔细评估投资风险,再做出合理的投资决策。