广东
大参林(603233)零售业务持续扩大，加盟及分销业务表现亮眼。分业务来看，2024年，公司零售业务实现219.2亿元(同比+6.9%，占比82.7%)，系不断扩大的直营门店数量以及次新店和老店的内生增长所致，毛利率为36.6%(同比-1.5pct)。同时，公司利用直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店，带动加盟及分销业务收入的快速增长，2024年加盟及分销业务实现收入39.4亿元(同比+15.1%，占比14.9%)，毛利率为11.2%(同比-0.1pct)，直营式加盟进一步提升公司的销售规模，规模优势得以进一步加强并反哺直营零售业务。
门店网络进一步扩张，新零售快速增长。2024年，公司新开自建门店907家，并购门店420家，加盟门店1885家，新进上海市及内蒙古自治区;并动态优化门店网络，关闭门店733家。截至2024年底，公司门店数量达16553家，其中直营门店10503家，加盟门店6050家。同时，公司积极开拓新零售业务，截至2024年底，O2O送药服务覆盖门店上线率达到80.4%，B2C业务覆盖全国。且公司持续优化新零售业务团队架构及业务流程，线上业务规模实现快速增长。
根据2024年报及2025年一季报，我们下调收入预测，上调销售费用率预测，预测公司2025-2027年归母净利润为10.73/12.47/13.95亿元，参考可比公司给予公司2025年PE估值21X，对应目标价19.74元，维持给予“买入”评级。
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