读懂IPO|佳鑫国际境外钨矿陷僵局：开发近10年仍无营收，账面现金已不足5000万元

本文来源：时代商学院 作者：雷小艳

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来源|时代商业研究院

作者|雷小艳

编辑|郑琳

自2024年1月、8月递表未果后，2025年3月，佳鑫国际资源投资有限公司（下称“佳鑫国际”）第三次向港交所发起冲击。不过，截至目前该公司尚未通过聆讯。

招股书（2025年3月提交的最新版本，下同）显示，自成立至今，佳鑫国际一直专注于哈萨克斯坦巴库塔钨矿项目的商业化生产，该矿场是佳鑫国际唯一的矿场。

这意味着，佳鑫国际的营业收入完全取决于巴库塔钨矿项目。截至2025年第一季度末，由于该项目仍未商业化生产，佳鑫国际也尚未有可确认的营业收入。

根据底土使用合约，佳鑫国际对巴库塔钨矿项目的采矿期限为25年，截至2025年第一季度末该项目的采矿期已过去近10年。也就是说，该公司需在剩下的15年采矿期内，完成对巴库塔钨矿项目的开发运营、回收投资成本并产生投资收益，否则将面临投资失败的风险。

招股书显示，按三氧化钨矿产资源量计，巴库塔钨矿是目前全球最大型露天钨矿场。截至2025年3月25日，该矿场已符合一期商业化生产的所有要求，并于2024年11月开始试产，预计最早或于2025年第二季度开始商业化生产。

不过，截至2024年末，佳鑫国际账面的现金及现金等价物已不足5000万元，为推动巴库塔钨矿后续的开发和生产运营，该公司需寻求新的融资。

招股书显示，本次赴港IPO，除了打算将募资用于巴库塔矿场相关的资本成本和钨精矿下游加工品的生产能力建设，佳鑫国际还计划将募资用于偿还以欧元计值的银行贷款本息和补充运营资金。

4月16日、5月28日，就巴库塔钨矿项目的商业化进展、运营资金的可持续性、多年无可确认收入等相关问题，时代商业研究院向佳鑫国际发邮件并尝试致电询问。但截至目前，该公司尚未回复相关问题。

拿下全球最大型露天钨矿场，开发近10年仍未商业化生产

2014年8月，佳鑫国际在香港注册成立。

2015年12月，佳鑫国际收购了哈萨克斯坦企业Aral-Kegen LLP（下称“AK”）99.99%的股份，AK持有另一家哈萨克斯坦企业Zhetisu Volframy LLP（下称“ZV”）97%的股权。由此，ZV成为佳鑫国际的附属子公司。

2016年3月，ZV取得了哈萨克斯坦巴库塔钨矿项目的独家采矿权。根据弗若斯特沙利文的资料，截至2024年末，巴库塔钨矿是按三氧化钨矿产资源量计的全球最大露天钨矿场和全球第四大钨矿场（包括露天钨矿及地下钨矿）。

招股书显示，佳鑫国际仅有巴库塔钨矿一个矿场，该公司自成立至今的业务运营依赖于巴库塔钨矿的开采进展。截至2025年第一季度末，巴库塔钨矿项目尚未开始商业化生产，佳鑫国际亦就无可确认的营业收入，因此该公司是一家尚未有可确认收入的公司。

在2024年1月提交的招股书中，佳鑫国际曾预计巴库塔钨矿项目于2024年第三季度投入试产，并于2025年第一季度开始商业化生产。而2024年8月提交的招股书则显示，巴库塔钨矿项目预计于2024年第四季度投入试产，并于2025年第一季度开始商业化生产。

在2025年3月提交的最新招股书中，佳鑫国际则表示，巴库塔钨矿项目已于2024年11月进入试产，预计将于2025年第二季度开始商业化生产。

这意味着，巴库塔钨矿项目或最早于2025年第二季度开始商业化生产。

根据哈萨克斯坦宪法，底土及矿产资源属于哈萨克斯坦人民所有，佳鑫国际及ZV仅可获授若干底土资源的勘探及利用的临时权利。在与哈萨克斯坦主管机构订立的底土使用合约中，佳鑫国际及ZV对巴库塔钨矿项目的采矿期限为2015年6月2日至2040年6月2日，为期25年。

也就是说，截至2025年第一季度末，佳鑫国际对巴库塔钨矿的采矿期限仅剩下15年。

账面现金资产已不足5000万元，拟将募资用于后续开矿所需开支

自2020年起，佳鑫国际主要依赖银行贷款拨付巴库塔钨矿项目的建设发展。

招股书显示，2022—2024年，佳鑫国际及附属子公司以行政开支、其他亏损净额为主的经营亏损折算后分别为6933.96万元、7137.21万元、1.47亿元（按招股书披露汇率人民币0.92342元兑1港元折算，下同）。

截至2024年末，佳鑫国际及附属子公司的累计亏损折算后为4.54亿元，所有者权益总额折算后为-1.21万元。这意味着，截至2024年末，该公司净资产为负。

招股书还显示，截至2024年末，佳鑫国际账面的现金及现金等价物折算后仅为3826.65万元。

根据招股书中披露的独立技术报告，巴库塔钨矿项目含初步开发、随后尾矿坝的提升及矿场关闭所产生的预计资本成本总额约为26.19亿元，截至2024年末，佳鑫国际就该项目已产生的资本成本总额累计为16.91亿元。

独立技术报告还显示，2025—2027年，按分别年产5979吨、7962吨、1.15万吨65%三氧化钨精矿的产量估算，巴库塔钨矿项目商业化生产所需的运营开支分别为4.63亿元、5.41亿元、5.63亿元。

这意味着，为了维持巴库塔钨矿项目后续的资本开支和商业化生产的运营开支，佳鑫国际仍需新的融资。

本次赴港IPO，佳鑫国际计划将所募资金用于巴库塔钨矿项目开发的资本成本，发展钨精矿下游加工品仲钨酸铵及碳化钨的生产能力，偿还该公司部分以欧元计值的银行贷款本金及利息和补充运营资金。

其中，佳鑫国际在招股书中列示，按照开发计划，2025—2027年，该公司预计每年需支出折算后的资本成本分别为3.36亿元、2.09亿元、1.33亿元，合计达6.78亿元。

（全文1964字）

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