中国宏桥是如何炼成“模范生”的？

今年港股上市回温，茶饮等消费股上市饱受追捧。以至于有企业股价出现翻倍式增长，脱离基本面，被外界质疑过度炒作。追捧消费行业的人，大多看到的是行业空间大、品牌力强，有些还有加盟带来的轻资产特性。然而反过来想，增长的确定性，其实不一定在大众都看得见的地方，反而可能在冷门但是壁垒高的行业里。

最近就有这样几则新闻，引起了外界关注。5月26日，西非矿产大国几内亚宣布，撤销其国内129家矿业公司的勘探许可证，此前几内亚已经零星撤销了一部分企业的许可证。而更早前，印尼铝土矿协会披露，中国企业在印尼设立的氧铝厂普遍未采用政府指导价采购，导致大部分企业已经暂停了作业。

这两则新闻牵涉不少中资矿业企业，有这样一家企业，却同时在两方的限制中成为了例外——中国宏桥（01378.HK）。它在几内亚从事铝土矿业务的运营公司博凯矿业公司和赢联盟港口公司依旧正常运营，在印尼组成的合资企业PT Well Harvest Winning，则是为数不多的接近印尼矿物基准价格的企业，运营合规、正常。

这种豁免已经明显体现了中国宏桥的产业壁垒。而更让人惊讶的是，外界对铝等涉及金属矿产的行业，往往存在重资产、低利润、价值不高的印象。但反观中国宏桥，去年净利润暴增95%，连续两年股息率超过10%，过去5年股价上涨超过6倍，完全颠覆了外界对这个赛道的印象。

从这份表现看，中国宏桥是不折不扣的“模范生”。而它之所以能做好铝业这篇“大文章”，原因就在于它对产业链供给侧的改写。

全产业链“模范生”：夯实铝业基本功

后视镜里看过去容易，提前做出决定却很难。十年前，当大多数铝企还在议论产能过剩的话题时，中国宏桥做了一个十分超前的决定——远赴几内亚投资铝土矿。当时，外界对这个决策并不十分感冒：到海外开矿，有必要吗？

时间是最好的证明者。如今，当中国铝土矿对外依存度高达70%，当越来越多企业为原料稳定供给发愁时，人们才发现宏桥当年那个“看似平常”的决策有多么重要。国内铝土矿资源不足且品位不高，和几内亚占全球三分之一的铝土矿储量，以及露天开采的低难度无法相比。缺了铝土矿，“铝土矿-氧化铝-电解铝-铝加工产品”这条产业链从根上就转不动。

而通过三国四方力量共建“赢联盟”模式，中国宏桥与几内亚政府建立了深度合作关系，这种合规经营的“模范生”作风，在最近几周得到了最好的验证。就在几内亚政府开展大规模矿业整治行动，上百家矿业企业受到影响、被迫停产或整改时，中国宏桥的合资公司赢联盟却完全不受影响，依然正常运营。这种差别待遇的背后，正是宏桥多年来坚持合规经营、与当地政府建立互信关系的结果。

图源：几内亚共和国总统府官方网站

在印尼，类似的故事再次上演。印尼铝土矿协会主席Ronald Sulistyanto最近的一番话，无意中为中国宏桥做了最好的广告。他透露，在中国企业设立的氧化铝厂中，69家矿企因为价格问题仅有15-20家还在维持生产，大量矿商因为无法获得合理价格而暂停开采。但有一家企业例外——“唯一接近HPM政府指导价的是宏桥集团合资的WHW氧化铝厂，WHW等个别企业给予了一定议价空间。”

图源：PT Well Harvest Winning官网

这种被官方认可的“模范生”地位，让宏桥在激烈的市场竞争中获得了稀缺的供应保障。当其他企业为了压低采购成本而与当地矿业关系紧张时，宏桥却通过合理定价赢得了长期合作伙伴。

建立扎实的铝土供应保障以来，中国宏桥持续深耕产业链，从几内亚到印尼，从铝土矿开采到氧化铝100%自给，再到全球最大的646万吨电解铝产能和下游深加工，最终构建起一个完整的“铝土矿-氧化铝-电解铝-再生铝”价值闭环。控制全球较高比例铝土矿产能的战略价值，在全球供应链紧张的今天显得格外珍贵。而这种全产业链优势的威力，则在2024年的业绩中得到了充分体现：

营收1561.7亿元，同比增长16.9%；净利润223.7亿元，同比暴增95.2%；毛利率提升至27%。进入2025年，这种强势延续：子公司山东宏桥Q1净利润63.57亿元，同比增长46.46%，云南电解铝成本更是环比骤降19%。每一个数字背后，都是全产业链协同效应的体现。

成本控制“特优生”：降本增效的教科书式答案

如果说全产业链布局展现了中国宏桥的战略眼光，那么其在成本控制方面的表现，则堪称行业教科书。“双碳”目标下，当行业普遍面临成本压力时，中国宏桥的成本表现却尤为亮眼：电解铝完全成本控制在低于行业2000元/吨，吨铝盈利超过3000元。2024年，中国宏桥的销售净利率达到15.72%，远超行业4.35%的中值。

在铝价波动较大的市场环境下，成本控制能力往往决定了企业的生死存亡。由于国内电解铝产能天花板的存在，做大增量降成本的方式是有上限的，因此控制成本更需要从产业链的每个环节切入。宏桥能够实现如此优异的成本表现，也离不开其在每个环节的精细化管理。

比如，电解铝生产要么自备煤电，要么转移到云南采用水电。在已经通过全产业链优势取得氧化铝成本优势的情况下，宏桥对电力成本、预焙阳极成本等细节的把控十分到位，煤炭采购价下降110元/吨，阳极炭块成本降低420元/吨，每一分钱的节约都在为最终的竞争优势做贡献。

而在产能的战略性转移上，从山东的火电产能转向云南的水电产能，看似简单的“搬家”，背后却蕴含对产业链的深刻理解。目前，其云南水电铝基地产能达到396万吨，单位能耗下降15%，绿电占比提升至40%。既降低了成本，又符合了国家的环保政策导向，一举两得。

从“做题人”到“出题人”

经过多年的积累，中国宏桥正在经历一个重要的角色转换：从行业的“做题人”变成“出题人”，用经过自己验证的发展方式，进一步引领铝业更新变革。这种转换的背后，蕴含着巨大的投资机会。

从短期来看，中国宏桥的价值重估空间还很大。Q1的业绩爆发只是一个开始，全产业链优势在行业上行周期中将产生放大效应。SMM数据显示，截至今年4月底，国内电解铝和铝棒库存在快速下滑，与过去五年相比下降了28%，原因是需求端表现亮眼。在新能源、新基建需求持续爆发的大背景下，掌握全球较高比例铝土矿产能的宏桥，显然不只是在做行业的“跟随者”，而是有能力推动行业发展方向演变，成为引领者。

图源：SMM

纵观铝业风云，其实至少从去年开始，一众企业都走在股价上涨的路上，原因是宏观环境限制天花板，行业基本只有产能置换和改造需求，而终端需求旺盛，倒逼二级市场展现出超越其他板块的弹性。这一点其实不仅出现在铝业，但不是所有资源品行业都有类似中国宏桥的全产业链的“模范生”。作为行业代表，宏桥对产业理念的改变巨大，也从中收获了最亮眼的表现，股价领涨整个板块。

所以，据此推导，中国宏桥在长期视角下其实具备一种稀缺特质：现金牛+高成长弹性的双重属性。它既能提供稳定的分红回报，又能在行业景气周期中展现出强劲的增长动能。且在估值方面，本月宏创控股收购宏拓实业的重组交易得到确认，价值635.2亿元的A股资产整合为估值修复提供了直接催化剂。港股与A股的估值差异，意味着这次资产注入不仅能优化同业竞争，更能带来价值重新发现的契机。

这样的中国宏桥，五年六倍的股价表现只能算是基础。真正的价值在于其持续创造价值的能力——每一次重大战略决策都踩在了行业发展的关键节点上，从十年前的几内亚布局到今天的资产整合，它展现出的前瞻性和执行力令人印象深刻。

在一个资源为王的时代，提前布局全球资源、构建完整产业链、掌握行业话语权的企业，注定会享受时代发展的红利。信达证券、德邦证券、国海证券、西部证券等机构均在其过往点评中指出，全产业链优势令中国宏桥走在量价齐升的路上，它在电解铝行业中可通过上下游同时取得收益，伴随后续绿电铝占比持续提升，其盈利能力及社会贡献均有望持续增强。

只关注眼前的一亩三分地，不会取得今天的成果。中国宏桥能凭超前布局赢一个周期，也就有能力完美横渡下一个周期。对于投资者而言，重新认识这个铝业“模范生”，或许正是当下最值得关注的投资机会。

来源：港股研究社