高盛：为何黄金价格还将攀升至历史新高

原文来源：goldmansachs.com

引言

在预测金价预测领域，高盛是积极“参与”者之一。之所以把参与二字加引号，是因为众多预测观点中未必全都是高盛或高盛人员发表的。纷繁复杂的各类媒体信息中，机构官网是少数可信来源之一。4月中，；今天咱们再翻译一篇。文章在5月15日发表于高盛官网，原文标题是《Why gold prices are forecast to rise to new record highs》。相对于前文，这篇文章对金价影响因素的分析更为具体。我们觉得更值得阅读、研读。

今天先发文章的全文翻译版本。在尽量忠实原文基础上，我们会根据可读性而适当调整。供参考。文章原文及观点使用请遵循知识产权所有者声明。

为何黄金价格预计将攀升至历史新高

黄金正日益成为交易员、投资者及各国央行的关注焦点【注1*】。

这种作为金融资产存在数千年的贵金属，其价格往往经历令人目眩的飙升与深度回调。近年来，金价尽管存在波动性，但仍屡创新高。

自3月以来，出于对经济健康状况和市场波动的担忧，投资者持续增持黄金。高盛研究部认为，长期来看，各国央行持续数年的购金需求将成为推动金价的核心动力。这两大因素将共同助推黄金价格将继续攀升至历史新高。

高盛研究部2025年金价预测

即使当前已处高位，黄金价格今年仍可能续写新高【注1**】。

高盛研究部预测，随着各国央行每月持续购入数十吨黄金，至2025年底金价将攀升至3,700美元/盎司（5月15日报3,220美元）。

考虑到ETF投资者在降息预期与经济衰退担忧升温背景下的增持行为，黄金价格亦有望进一步走强。若经济陷入衰退，高盛研究部预计金价可能触及每盎司3,880美元。

私人投资者或将转向黄金以实现资产多元化配置，尤其是在美股回调期间，美国国债等传统对冲工具持续表现疲软的情况下。分析师指出，即便仅有少量资金从美国资产转投黄金，也会因市场规模差异产生显著提振效应。当前全球黄金ETF规模仅为未偿美国国债的1%、标普500市值的0.5%。

高盛研究部 Lina Thomas 认为：2022年以来由央行主导的购金潮，如今正迎来ETF投资者的加入。当两类需求共同争夺实物黄金时，金价将获得更强劲的上行动能。

1、

宏观经济不确定性推高金价【注2】

Gold tends to rise when there’s macro uncertainty

图表1：COMEX黄金净多头管理资金持仓【注2】

资料来源（原）：CFTC, Goldman Sachs Research 。图中纵向虚线依次为：英国脱欧（Brexit）、美国对华贸易冲突（First US trade conflict）、COVID、2024年美国总统大选（US presidential election）

对冲基金等机构的持仓数据显示，在地缘政治动荡时期黄金交易量激增。2025年，随着特朗普政府对主要贸易伙伴加征关税的不确定性，黄金价格持续上涨。

高盛研究部分析师 Lina Thomas 认为："每当存在重大不确定性时，交易员会将资金暂时配置于黄金。当形势明朗后，由于资金重新寻找方向，金价往往会回落。"

2、

黄金仍是避险资产

Gold is still a haven asset

图表2：2025年以来的金价，美元/盎司

资料来源（原）：Source: Bloomberg

部分投资者对近期金价与股市同步下跌5%感到困惑——这种现象出现在美国宣布国家层面的"对等"关税之后。通常情况下，黄金被视为避险资产，在股市动荡时往往走强。

Thomas指出，黄金的避险属性并未消失。此次股市暴跌迫使投资者抛售黄金等流动性资产以补充保证金。"这种现象在2008年、2020年甚至2024年8月都曾出现。此类时刻往往是买入良机，因为投资者后续寻求安全资产时，金价通常会快速反弹。今年4月就重现了这一规律。"

3、

俄乌战争成为黄金市场转折点

Russia's war in Ukraine marked a turning point for gold

图表3：伦敦场外市场央行及机构月度需求

资料来源（原）：Goldman Sachs Research

俄乌冲突爆发后，七国集团冻结俄罗斯超过2800亿美元资产。这些资产主要以欧元计价，兼有美元等其他货币；其中大部分存放于布鲁塞尔。

布鲁塞尔冻结俄罗斯资产的事件暴露出外汇储备存在被没收风险。这促使各国政府大幅增加黄金购买量。

Thomas认为：黄金长期看涨的核心逻辑在于各国央行正在大规模增持黄金。我们预计这一趋势至少还将持续三年。

4、

12万亿美元的外汇储备

The $12 trillion of central bank reserves

图表4：2024年三季度全球外汇储备货币构成（万亿美元）

资料来源（原）：IMF

全球央行持有逾12万亿美元外汇储备，主要用于资产多元化、对冲通胀风险及维护本币稳定（通过抛售外储买入本币）。这些储备虽以美元为主，但也包含欧元等其他货币。

5、

央行加速囤积黄金

Central banks have been buying much more gold

图表5：伦敦场外市场央行及机构黄金月度采购量（月度平均）

资料来源（原）：Goldman Sachs Research

自欧洲冻结俄罗斯资产以来，各国央行显著增加黄金购买量。这些贵金属可储存在本国金库中，而不会受到其他国际机构及其他政府的管辖影响。

根据高盛研究部数据，自2022年起，伦敦场外市场央行黄金采购量已增长五倍。

Thomas 认为：央行通过持续吸收市场黄金，实质上抬高了价格底部。这使得即便（国际金价）出现回调，新低点也会高于数周前水平。

6、

新兴市场央行加速补仓

Central banks in emerging markets are playing catch up

图表6：央行黄金储备占总储备比例

资料来源（原）：World Gold Council, IFS. As of first quarter 2025.

黄金储备占比较低的新兴市场央行正加速追赶发达国家同行。中国黄金储备占比不足10%，而美国、德国、法国和意大利等国的黄金储备占比均超70%。

发达国家持有大量黄金储备，部分源于金本位时代的历史遗产——当时主权货币发行与黄金储备挂钩。

Thomas 认为：全球央行黄金储备平均占比约为20%，这可以视为大型新兴市场央行的合理中期目标。

本号编者注：

，我国央行增加黄金储备并不是单纯的为了提供黄金在外汇储备中的比重。而我们当前黄金储备占比低，也不是单纯因为黄金储备量小。更进一步的，待写此文分析体会或评论的时候咱们再细谈不迟。

7、

利率水平仍对金价产生关键影响

Interest rates still matter for gold prices

图表7：金价与利率走势对比

资料来源（原）：Bloomberg, Goldman Sachs Research

利率变动历来是驱动黄金价格的核心要素。由于黄金不具备债券类生息属性，当利率下行时其作为零息资产的吸引力相对提升；反之，当债券收益率走高时则降低。

尽管近年来央行购金是推升金价的主引擎，但黄金交易所交易基金（ETF）持仓量的持续增长正逐步成为黄金国际价格新的支撑因素。

Thomas 认为：若稍微调整分析视角*，就会发现利率与金价仍然存在内在关联。

*此处原文为：

If you tilt your head a little bit, you can sort of see that the interest rate relationship is still there. 其中，

If you tilt your head a little bit...... 我更倾向意译为：“ 如果进一步分析，（你就会发现）......

” ，但此文是全文翻译，所以还是遵照字面意思翻译更妥当些。

8、

ETF持仓：联结利率与金价的纽带

ETF holders: the reason there's a correlation between rates and gold

图表8：美国政策利率与ETF持仓量

资料来源（原）：Goldman Sachs Research, Federal Reserve Board. As of March 25, 2025. 图中，纵坐标为西方ETF月度实际资金流量（吨），横坐标为基于高盛美国政策利率模型预测的西方ETF月度资金流量（吨）。

黄金ETF目前管理资产规模约为2940亿美元，对应约3000吨实物。养老基金和个人投资者构成这类ETF的主要持有群体，其持仓量通常与利率紧密联动。

按历史经验，黄金价格与利率水平存在显著相关性。尽管近期央行购金导致两者走势出现背离，但分析师强调利率对金价的影响力并未完全消失——虽然ETF持仓量通常紧跟利率变动，但当经济衰退担忧加剧时，ETF实际持仓量常会大幅超出利率模型预测值。

Thomas 认为：我们观察到，随着投资者对潜在经济衰退的担忧加剧，ETF持仓量正呈现陡增态势，其增持幅度已明显突破利率模型的理论预测区间。

9、

投资者与央行共塑金价：未来数月将维持高位震荡

Investor and central bank purchases are setting the gold price

图表9：2000年以来国际黄金价格（季度，美元/盎司）

资料来源（原）：Bloomberg. As of May 2, 2025.

黄金仍是波动性显著的贵金属。从美联储政策变动到关税预期，各类市场催化剂都可能导致未来数月金价剧烈震荡。【注3】

—互 动—

注1*、注1**：本小节内容在原文分别处于开篇及结论部分，为阅读便利，现汇总于开篇；故表述略显重复。

注2：各小标题及图表的序号为本文编者增加。原文小标题及图表都没有序号，各小标题也不完全相互独立。

注3：小标题后半部分“未来数月将维持高位震荡”为编译时根据具体文义而加。

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