不止于关税

核心观点：

1.知彼，知己。中美关税迎来缓冲期，市场风险偏好有所修复。这究竟是柳暗花明，还是缓兵之计？若关税只是工具，其目标是否能够实现？若加征预期并未终结，“抢出口”行为是否持续，进而影响我国短期经济及宏观政策应对？

2.美方关税行为具有明显的特朗普个人特征。纵观其过往交易，极限施压缓和后仍可能反复摇摆，抬高综合要价以攫取利益。但这也不仅是个人行为，加征关税、要求他国加大采购，叠加美元贬值，短期或能实现贸易逆差收窄的目标。

3.天下没有免费午餐。美国贸易逆差若持续收窄，对应其金融账户顺差缩小。这意味着美元吸引力还将下降，甚至部分让渡国际货币地位。加上关税引致消费承压，这些都是其调整经济结构的成本。但或将通过减税、放松监管等对冲。

4.展望未来，从先进入关税暂缓期的周边经济体来看，我国出口的阶段性脉冲或也有迹可循。这可能会延缓我国逆周期调控的落地节奏。值得一提的是，纵观各国出口脉冲，多是持续半月左右便回落，背后仍体现外需趋弱的现实。

正文：

中美关税迎来缓冲期，市场风险偏好有所修复。这究竟是柳暗花明，还是缓兵之计？若关税只是工具，其目标是否能够实现？若加征预期并未终结，“抢出口”行为是否持续，进而影响我国短期经济及宏观政策应对？

一、缓兵之计？

美方关税行为具有明显的特朗普个人特征。纵观其过往交易，极限施压缓和后仍可能反复摇摆，抬高综合要价以攫取利益。

图1. “极限施压”之后

来源：根据相关案例总结绘制。

但关税或也不仅是特朗普个人行为，加之要求他国加大采购、美元贬值，这“三板斧”或能促进美国贸易逆差短期收窄。但要实现其长期调整目标，仍取决于居民低储蓄、制造业回流等结构性变化。

图2.缩减贸易逆差：“三板斧”

来源：WIND，笔者测算

注：逆差为占GDP比重。

二、近忧远虑？

天下没有免费午餐。美国贸易逆差若持续收窄，对应其金融账户顺差缩小。这意味着美元吸引力还将下降，甚至部分让渡国际货币地位。加上关税引致消费承压，这些都是其调整经济结构的成本。但或将通过减税、放松监管、降低油价等政策组合加以对冲。

图3.贸易若改善，金融则承压

来源：WIND，笔者测算

注：金融账户剔除储备资产。

展望未来，从先进入关税暂缓期的周边经济体来看，我国出口的阶段性脉冲或也有迹可循。这可能会延缓我国逆周期调控的落地节奏。值得一提的是，纵观各国出口脉冲，多是持续半月左右便回落，背后仍体现外需趋弱的现实。

图4.出口：先脉冲，后回落？

来源：IMF，笔者测算

注：出口以各港口出口货物集装箱量表征。

风险提示：预期非线性变化。

【作者】

伍戈： 博士，长江证券首席经济学家。曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者，获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖，远见杯经济预测冠军。

高童、俞涛：长江证券研究员。

【近期研究】

1.，2025年5月7日

2.，2025年4月27日

3.，2025年4月16日

4.，2025年3月26日