益智：别让退市规则沦为数字游戏

非ST股票一元退市规则的问题，本质上是制度设计与现实的脱节。若仅依赖一项技术性指标而忽视市场的复杂性，那么，这样的规则将沦为“数字游戏”，无法实现管理层优化资源配置的目的。因此，只有将规则合理嵌入社会网络（如投资者赔偿、三公原则、公司治理实践等），构建弹性化、多维度的监管框架，才能树立投资者信心。

益智

浙江大学公共政策研究院研究员

浙江财经大学金融学教授、博士生导师

笔者在《价格与价值：股票市场估值指标导论》译者序《制度、价格与价值》中明确指出，如果规则有漏洞或者拉偏架，任何估值指标、投资技巧都是奇技淫巧，就像非ST股票一元退市规则导致正常股票的价值崩塌，该规则通过机械化的股价标准，扭曲了市场对基本面的理性定价，迫使投资者放弃巴菲特的师父格雷厄姆的“捡烟蒂”策略，转向短期投机。汇车退债、*ST文投、鸿博股份等案例，就暴露了非ST股票一元退市规则在执行中的矛盾与漏洞，转板机制则进一步放大了投资者权益保护的真空。唯有通过制度重构与严格执法，才能重塑A股市场耐心资本的价值投资生态，实现资源配置效率与投资者保护的双重目标。

自今年以来，被实施风险警示的上市公司数量合计达到99家。其中，74家公司被实施市值退市风险警示（*ST），25家公司被实施其他风险警示（ST），这更加说明去年6月份5家非ST公司退市的非法性。不管这5家公司的大股东、实控人以及董事会成员在公司退市后被公布有哪些违法行为，都必须给遭遇“为退而退”信息披露违法的无辜股东一个说法。

A股市场的非ST股票一元退市规则（正常股票股价连续20个交易日低于一元即退市）是从国外引入的，存在明显的“水土不服”问题。具体表现为：规则的设计与A股市场现实脱节，机械地依赖单一指标，退市标准仅关注容易被短线资金操纵的股价，并且配以20个交易日的超短期时限，具有明显的“为退而退”故意，忽视了吸引耐心资本长期投资的公司基本面情况（如营收、行业周期、治理质量等）。

笔者认为，非ST股票一元退市规则最大的问题就是不公平。正如一位投资者给笔者的留言：“我们不怕市场波动，只怕规则不公平。”所幸，反腐利剑持续高悬，预示着类似限售股转融通、非ST股票一元退市规则之类的专业性极强的短板将会逐步补齐。

事实上，非ST股票一元退市规则除了自身信息披露违法，还忽视了外部冲击的影响。如中美关税战导致个股非理性下跌，但非ST股票一元退市规则并未设置缓冲机制。而且，退市责任追究滞后，退市公司的大股东违规减持、财务造假、虚假信息披露等行为，在公司退市后才披露，非ST股票一元退市规则未能嵌入事前监管链条，进而使得投资者保护缺位，导致公司在退市后投资者的索赔路径模糊（如无ST退市警示程序），民事赔偿机制未有效衔接。

非ST股票一元退市规则片面地追求退市数量，忽视了信息披露市场的健康，也没有达到清退绩差股、“僵尸股”的目的。但是，5家因非ST股票一元退市规则而退市的公司，却与200多家ST股票“长久不退”的情况形成了鲜明的对比，因此，对非ST股票一元退市规则进行修正也迫在眉睫。

今年4月16日登陆沪市的肯特催化，上市次日即开启“跳水模式”，在短短4个交易日里，股价连跌3天，从60元狂泻至38元，跌幅超过37%；4月17日上市的宏工科技，上市3天连跌2天，股价从83元跌到62元；泰禾股份上市7天跌了5天，泰鸿万立上市9天跌了7天；一个月前，国芳集团的股价还在4元附近徘徊，可是在短短的一个月后，其股价就涨到了14元，其中游资的炒作起到了推波助澜的作用。从业绩来看，国芳集团却不容乐观。年报显示，2024年，国芳集团实现营业收入7.57亿元，同比下降21.92%；实现净利润5800.83万元，同比下滑63.23%。

笔者认为，非ST股票一元退市规则的问题，本质上是制度设计与现实的脱节。若仅依赖一项技术性指标而忽视市场的复杂性，那么，这样的规则将沦为“数字游戏”，无法实现管理层优化资源配置的目的。因此，只有将规则合理嵌入社会网络（如投资者赔偿、三公原则、公司治理实践等），构建弹性化、多维度的监管框架，才能树立投资者信心。

编辑|袁钢

责编|李里

校检|袁钢

审核|苗曦

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