确认续期五年 中外运REITs与大客户深度绑定

观点网 根据中外运REITs对上交所的反馈意见答复，基金估值有些许下调。

该基金评估基准日由2024年9月30日更新为2024年12月31日，评估机构基于审慎性原则，对资产估值模型中的租金增长率、长期增长率、折现率等关键假设进行了调整。

调整后，中外运REIT合计估值由11.56亿元下降0.59亿元（-5.10%）至10.97亿元。

产城园区评论获悉，这次发行REITs，中外运拿出包括瑞达无锡物流项目、瑞达昆山物流项目、瑞达金华物流项目、昆山千灯物流项目、天津建合物流项目和成都空港物流项目合计6个项目作为底层资产，建筑面积合计30.54万平米，可租赁面积合计29.97万平米。

其中，除成都空港物流项目外，其余5个基础设施项目均采用整租模式。根据此前披露公告，瑞达无锡物流项目、瑞达昆山物流项目、瑞达金华物流项目、昆山千灯物流项目及天津建合物流项目均与原始权益人旗下的相关主体签订了5年的整租协议。

截至2024年9月30日，5个整租方的租赁面积合计占总可出租面积比例约81.68%，单一客户租赁面积占比最高为22.21%，5个整租项目的营业收入占基础设施项目总营业收入比例为87.11%。

所以，上交所的反馈意见主要聚焦于整租的持续性问题，中外运REITs的回复也围绕整租模式及整租方展开。

最值得关注的是，中外运REIT回复中明确表示，在执行整租协议已确定续租5年。据了解，该基金的5个整租方的租赁协议将分别于2027年以及2028年到期，在此基础上，各项目公司已与整租方续签五年租约，五个整租项目的租赁期将延续至2032年1月、3月及2033年3月、7月。

同时，中国外运出具了同业竞争和利益冲突防范措施承诺，承诺基于合理和公平的条款在同等条件下将优先承租基础设施项目，并通过设置12个月不通知即自动续约，续租期内自动续期次数不限，但原租赁期限加续租期限的总年限不得超过20年。

另外，通过设置提前退租违约金条款等一系列缓释措施在一定程度上深度绑定了整租方和入池资产，整租方到期不续租风险较小，以保证项目运营的稳定性。

产城园区评论获悉，若极端情况下整租方续期5年之后不再续约，需12个月提前通知安排，整租方提前退租应支付3个月租金作为违约金并提前60天以书面形式通知项目公司。

违约金的设置提高了整租方的违约成本、降低整租方提前退租意愿，同时使得基金管理人和运营管理机构有较为充足的时间尽早准备应对措施，降低基础设施项目空置风险。

不过，在租金方面，回复也体现了目前仓储物流行业整体租金面临的租金下滑问题。回复中提及到，当前正在执行的整租协议到期后，按照目前租金假设，各仓库签约价格预计将会下调3.87%至下调16.75%。

这些或许都是中外运REITs的估值有所压降的原因，为了更为直观反映整租方不续租对基金产生的影响，假设不考虑已续期5年的情形，公告中对压力测试做出租率等假设。

在压力测试假设前提下，整租方不续租的主要影响为：一是估值下调不超过13%；二是可供分配现金流2027年下调不超过37.40%、2028年下调不超过45.86%、2029年下调不超过37.30%。

另外公告中提及，整租模式并非为REITs发行所安排，而是中国外运通过轻重资产分离实现专业化运作的一项长期战略举措。

据介绍，2019年以来，中国外运持续推进轻重资产分离，物流资产轻重分离后，重资产公司与轻资产公司分别专注于资产投建管理和综合物流业务运营。

其中，重资产公司通过持有资产，向中国外运内、外部客户提供仓储租赁服务，收取租金收入；而轻资产公司一方面向重资产公司整租资产获取仓库的使用权，另一方面向外部企业客户提供仓储、操作、运输、货运代理等一体化综合物流服务。

基于此，整租模式是中国外运推进轻重资产分离后业务稳定运营的重要保障机制以及实现轻重资产两个专业条线有机结合的重要“连接器”。从商业模式上看，整租方续租项目仓库必要性极高：“REITs入池项目是整租方不可或缺的物流节点，整租方若换仓租赁，必则对其区域内开展综合物流服务的能力（仓库是其开展综合物流服务的必要抓手）产生不利影响。”

截至2024年末，中国外运持有的470万平方米物流基础设施资产，已有约150万平方米完成轻重资产分配并采用整租模式运营。

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