关税变局再起！从博弈到缓和，大类资产配置怎么看？

2025年的春天，全球资本市场在特朗普政府的“关税风暴”中剧烈颠簸。

全球股市曾在单周蒸发10万亿美元、黄金一度冲上3500美元/盎司……市场用脚投票，诠释了何为“不确定性定价”。

今日凌晨，全球投资者的目光再度聚焦中美对话的瑞士日内瓦。午后3点，《中美日内瓦经贸会谈联合声明》超预期出炉，关税冲突首次出现了重大缓和信号。

来源：新华社、中国政府网

当关税疑云终于迈出了实质性进展，大类资产将如何重新定价？

历史不会简单重复，但资产配置的底层逻辑始终如一：在周期的波动中寻找确定性，用分散化应对不可预测的冲击。

01 本轮关税冲突全复盘

——大国博弈之下的“跌宕起伏”

要理解此刻的变局，需回溯这场关税战的完整脉络。

这场始于2025年2月的较量，本质上是两个超级大国对于全球产业链话语权的终极角逐。

回顾自特朗普1月20日正式上任以来关税政策，大致可以划分为三个阶段。

• 第一阶段（2-3月）：威胁与试探

特朗普政府率先发难，波及的国家有我国、加拿大和墨西哥。同时，针对特殊行业如钢铁和铝，特朗普方也单独制定了相关政策。

2月结束，对中国加征关税达到20%，并取消了800美元以下包裹免税政策。

作为反制，我方对美煤炭、天然气等商品加征15%关税。

进入3月，美国对墨西哥、加拿大关税政策“一日三变”。

由于特朗普从竞选开始就强调“美国优先”与MAGA的口号，因此此时的剧本仍在预期内，市场反应相对平淡。

• 第二阶段（3-4月）：反复与失控

经历了一系列的反复无常后，不少人认为特朗普的关税政策可能是高高举起轻轻放下。

然而，情况出现了异变，进入了第二阶段，即4月以来这场面向全球、尤其针对我国的“对等关税”政策。

4月2日，美国宣布对全球加征10%基准关税，并对中国等60个贸易逆差国额外征收最高54%的“对等关税”。中方在48小时内理性反制，对美加征关税34%。

随后事态升级，8日美国将中国商品关税提高到84%，中国第二天跟进到84%；10号，美国将税率推至125%，中国同步反制至125%，并宣布后续不再回应美方加税行为。

此时，关税已成为毫无意义的数字游戏，叠加前期的20%，美方对华累计关税达145%，贸易已无可能，无需再做回应。

• 第三阶段（5月至今）：博弈与转机

中美经贸高层会谈于5月10日至11日在瑞士日内瓦举行。中美经贸中方牵头人、国务院副总理在出席中方代表团举行的新闻发布会时表示，此次会谈坦诚、深入且具有建设性，达成重要共识并取得实质性进展。

双方一致同意建立中美经贸磋商机制，并于5月12日发布了会谈达成的联合声明。参考商务部发布的《商务部新闻发言人就中美日内瓦经贸会谈联合声明发表谈话》，具体来看：

①双方采取 “部分暂停+部分保留” 策略，留出90天窗口期，美方取消了共计91%的加征关税，中方相应取消了91%的反制关税；美方暂停实施24%的“对等关税”，中方也相应暂停实施24%的反制关税（来源：券商中国）

②美国将在90天内对中国商品的关税从本轮的累计145%降至30%，中国将在90天内将美国商品的关税从此前的125%降至10%，以改善双边贸易环境，释放阶段性缓和信号

（图源网络）

这场持续3个月的"关税拉锯战"，终于在春末夏初迎来转折点。

02 资产配置的再认知

——从博弈到缓和的变与不变

从贸易争端的博弈到缓和，对投资者而言，我们正站在一个变局的十字路口。

变化的是，关税对市场情绪的第一轮冲击已经宣告结束。但不变的，是博弈的长期性与复杂性。

从“钢铝关税”到“AI芯片禁运”，从“产业链脱钩”到“稀土反制”，这场博弈早已超越贸易逆差的纠葛，演变为科技实力、供应链韧性、货币话语权的立体战争。

正如4月政治局会议罕见强调“统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，将外部博弈的严峻性提升至政策框架的核心考量，并连提四个“稳”（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期）。

持久战思维之下，当下或许仍然是变局的起点而非终点。

当政策开始通过工具箱的立体化部署抵御经济波动，对投资者而言，同样需要以系统化思维构建资产组合。

第一，锚定穿越波动的确定性赛道。无论博弈如何反复，中国“科技突围+内需托举”的双主线清晰，这些领域将受益于我国市场纵深与政策红利。

第二，构建弹性与安全边际的动态平衡。通过“杠铃策略”平衡确定性资产（如中债、红利ETF、自由现金流ETF）与高弹性资产（如AI、机器人、军工、科创板），利用波动优化再平衡。

此时的资产配置，不再只是简单的多元资产平衡，而更像是在博弈与缓和的之间，寻找那些被低估的韧性，以及面向长期的确定性。

这既是在控制风险，也是在管理收益面临的风险。通过风险收益特征的动态匹配，将市场波动转为优化组合“反脆弱性”的推动力。

03 当下资产配置的逻辑支点

——关税风云之后的大类资产展望

结合近来重磅会议的信号与当前海内外市场环境，今年的资产配置继续关注以下逻辑：

• A股方面

顶层政策设计重点关注 “活跃资本市场”和“培育新质生产力”，这意味着股市的结构性机会依然存在。

一方面，高股息股票在低利率与风险偏好收缩的环境下更具吸引力，且符合“稳市场”的政策导向；

另一方面，人工智能、高端制造等符合“新质生产力”方向的行业，长期增长潜力明确。

此外，极端定价之后，均值回归的弹簧正在蓄力，被错杀的出口链相关板块正酝酿结构性机遇。

当然，关税不确定性对经济的扰动仍需持续观察，2025年仍将是挑战与机遇兼具之年。但应对外险，内有强援，随着市场反应逐步钝化，红利底仓与小盘成长仍将相对占优。

• 港股方面

作为政策预期的强BETA品种，港股2025年依然具有较强的阶段性超配价值，只是需要把握投资节奏。

战略维度，正视中美竞争对港股造成的阶段性波动；战术维度，分子端港股权重板块（互联网）业绩预期更强。

• 债市方面

4月下旬以来的债券市场已经定价了0.25个百分点左右的央行降息预期，因此近日靴子落地后，短期内市场多空交织，可能会重新进入观望。

但货币政策宽松与低利率环境背景下，债市仍有配置价值，关注短债基金的“压舱石”作用。

• 海外市场方面

①美国：目前美股已收复4月失地，估值重回高位。考虑到关税税率后续调整也并未恢复至前期水平，加之其政策框架的高度不确定性可能触发二次通胀预期，并加剧短期市场波动。

②日本：日元短期大幅升值，对日本企业EPS存在负面影响。但英美就关税贸易协议条款已达成一致，如果日本离岸外包的定位达成，可能使得日股早于其他市场修复。

③东南亚：整体能见度较低，关注关税政策及强美元回落节奏，贸易风险较小的地区如菲律宾、新加坡、印尼，在上一轮贸易冲突中边际影响有限，是较好的低贸易摩擦风险投资区域。

• 商品方面

①黄金：短期来看，中美关税冲突阶段性缓和削弱避险需求，波动可能加剧；中长期来看，逆全球化带来不确定性增加，叠加全球央行连续购金提供中长期有力支撑，黄金的避险与去美元化逻辑均有所加强，仍值得以“配置思维”替代“交易思维”保持适当配置。

②原油：OPEC+限产放松以及美国页岩油增产预期，叠加全球贸易需求放缓，2025年原油供需或转向过剩，油价预计承压。

③豆粕：由于关税事件扰动和USDA面积报告的不确定性，预计豆粕盘面价格宽幅震荡、下方空间有限，等待基本面更多指引。

当然，资产配置的难点，从来不是知识，而是执行。

无论选择哪种策略都需牢记：

第一，有效执行策略框架，拒绝应激性交易。FOMO（Fear of Missing Out，错失恐惧症）不仅导致操作变形，更容易成为大部分投资者承受预期外回撤的重要原因。

第二，每季度审视组合，动态再平衡。根据政策变化与市场估值调整比例，而非预测短期涨跌，以纪律应对不确定性。

投资是认知的变现，当我们理解了经济周期的规律、政策的导向、资产的特性，就能在波动中多一份从容，在机会来临时多一份准备。

风波之下，或许我们仍然无法预测市场的具体走势，但我们可以通过科学的资产配置，让自己始终处于“进可攻、退可守”的位置。

“不为一时一事所惑，不为风高浪急所扰”，或许才是应对不确定性的真正智慧。

风险提示

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