疫苗市场“万马齐喑”，康希诺有望盈利上岸，但增长潜力与瓶颈都很明显丨看财报

逆势增长，但天花板可能不高。

4月29日，康希诺（06185.HK/688185.SH）发布了2025年第一季度报告，数据显示，公司当季营收10.74亿元，同比增长20.02%；期内，归母净亏损1154.54万元，上年同期为亏损1.70亿元，扣非后归母净亏损为5523.47万元，上年同期为亏损1.79亿元。

康希诺本季度大幅减亏，有三大原因：一是上年同期数据有一次性特殊损益影响，公司上年同期因丧失上药康希诺控制权，而产生了投资损失；二是公司旗下脑流产品市占率提升，带来更多收入；三是公司于报告期内获得了更多政府补助。

不论是2024年年度业绩还是2025年一季报数据，康希诺都在向市场释放一个积极信号——公司已经摆脱新冠疫苗阴影，即将上岸。在中国疫苗企业接连交出最差成绩单的当下，康希诺的表现可称优秀。不过，这家疫苗企业的未来增长空间究竟有多大，仍需时间验证。

又一次，临近上岸

康希诺唯一一次盈利上岸，是2021年，得益于新冠疫苗的销售，当年营收43亿元，归母净利润19.14亿元。

也正因为公司重金投入新冠疫苗战线，随着疫情的缓解和疫苗接种率的提高，康希诺在之后两年时间陷入巨亏，且亏损数额大增。2022年、2023年，公司分别录得归母净亏损9.09亿元、14.83亿元。

2024年，可以说是康希诺的触底反弹之年，公司营收同比增长137.01%至8.46亿元，归母净亏损收窄至3.79亿元。

2023年受到新冠疫苗预估退货影响，当期冲减营收2.53亿元，剔除该影响，康希诺实现营收6.10亿元，如此对比，2024年，康希诺的营收增速为38.68%，这一增速在同行衬托之下，格外出挑。

横向对比其他疫苗企业2024年的表现：HPV疫苗主战场中，万泰生物、智飞生物、沃森生物营收分别同比下降59.25%、50.74%、31.41%；流感疫苗竞技圈内，华兰疫苗、金迪克营收分别同比下降53.21%、39.96%；获批疫苗种类比较丰富的康泰生物，营收同比下降23.75%；拥有水痘疫苗、带状疱疹疫苗等产品的百克生物，营收同比下降32.64%。

2024年，中国本土疫苗厂商获得增长的屈指可数，康希诺之外，以狂犬疫苗为主要收入来源的艾美疫苗，营收同比增长8.22%。

总体来看，疫苗市场一片灰暗，而康希诺连续交出了满载希望的成绩单。但透过公司最新披露的接近盈利的季报，亦要看到多重支撑力，最关键的是，公司的大幅减亏，并非全由产品放量拉动。

2025年一季度，公司投资收益为468.90万元，上年同期为亏损7538.65万元，主要是因为当期上药康希诺不再纳入本集团合并范围，产生投资损失7051.19万元。

上药康希诺由上海医药与康希诺合资成立，主要用于生产新冠疫苗。根据最初协议，自上药康希诺取得营业执照之日起三年内或至上药康希诺完成特定数量新冠疫苗的产量时自动终止，以孰早者为准。2024年2月1日，上药康希诺取得营业执照已达三年，触发协议自动终止条件，2月2日起不再纳入康希诺合并报表范围内。

这一利润影响因素之外，在今年一季度，康希诺获还得了3727.18万元的政府补助，同比增幅达433.81%，作为对比，整个2024年，公司的政府补助金额仅为1560.35万元。与此同时，康希诺在今年一季度持续推行降本增效措施，期内管理费用、研发费用合计同比下降19.53%。

那么，抛开些支撑力之后，康希诺的产品究竟有多大的势能？

获批与储备产品均有瓶颈

获批产品方面，除新冠疫苗之外，康希诺目前有两款脑流结合疫苗产品，用于预防流行性脑脊髓膜炎（脑流），引发脑流的脑膜炎球菌共存6种血清群，分别是A、B、C、W、X、Y，这6种血清群也是疫苗免疫的方向。

2021年6月，康希诺的A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗（CRM197载体）（MCV2，商品名：美奈喜）获批上市，2021年12月，康希诺的ACYW135群脑膜炎球菌多糖结合疫苗（CRM197载体）（MCV4，商品名：曼海欣）获批上市。曼海欣是康希诺现下的营收担当。

曼海欣是康希诺现下的营收担当。

查询数据可知，2025年一季度，获得批签发的脑炎球菌疫苗中，康希诺的曼海欣有4批次签发，另一款疫苗美奈喜尚未获批签发。也就是说，当季公司超过10亿元的收入大都来自这一款疫苗产品。

今年前三个月，康希诺销售商品、提供劳务收到的现金为1.95亿元，上年同期为1.34亿元，公司经营活动产生的现金流量净额为-1380.19万元，上年同期为-1.08亿元。

不过，在2024年，美奈喜也表现不俗。

湘财证券数据显示，2024年脑膜炎球菌疫苗共获421批次签发，同比下降7.88%，获批产品中，康希诺的美奈喜、曼海欣批签发量分别同比增长250%、4.17%，各获7批次、25批次签发。另外，去年批签发量获得增长的还有沃森生物的A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、智飞生物的A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗，分别增长3.49%、77.78%，各获178批次、16批次签发。其余8款脑膜炎球菌疫苗的获批签发量在2024年全部下滑。

今年一季度，脑膜炎球菌疫苗共获99批次签发，同比下降21.43%，多达5款产品未获批签发。

在整体下行的市场，康希诺作为后来者，在脑膜炎球菌疫苗市场的表现出色，当然，从批签发量来看，其份额还不足以抗衡“前辈们”。不过，曼海欣有其特别之处，这是中国市场上唯一的四价流脑结合疫苗。

湘财证券研报指出，曼海欣2025年预计仍将保持独家竞品地位。从可覆盖年龄段来看，该疫苗较多糖疫苗而言，是唯一能为2岁以下小孩提供Y群和W135群免疫保护方案的疫苗产品，从安全性来看，该疫苗不良反应发生率明显较低。

目前，康希诺正在推进曼海欣的年龄扩围和出海计划。去年11月，曼海欣适用人群从“3月龄至3周岁”扩大至“3月龄至6周岁”的申请获国家药监局受理，18周岁至59周岁扩龄研究处于临床III期。另外，曼海欣已获印尼上市许可，预计2025年将启动印尼的上市销售。今年3月，公司与沙特阿拉伯药品制造公司SPIMACO正式签署疫苗合作协议，将加速曼海欣进入沙特阿拉伯以及其他中东和北非地区市。

国内脑流疫苗市场格局较为复杂，既有免疫规划范围内的免费一类苗，多为AC多糖疫苗，也有需要自费的二类苗，曼海欣正是自费疫苗，定位高端，这也是康希诺大力扩围并急寻海外市场的原因之一，为的是抬高产品的增长天花板，其中，出海目的地也就大有讲究，有足够的消费能力来为高端疫苗买单的国家和地区并不多。

再看公司接近获批的储备产品，2024年2月，康希诺的13价肺炎结合疫苗（PCV13i）的上市申请已获国家药监局受理，预计今年年内上市，但这也非蓝海市场，辉瑞、沃森生物、康泰生物在国内均有获批产品，辉瑞疫苗在2016年11月就已获批进入中国市场，沃森生物、康泰生物分别于2019年、2021年获批。此外，艾美疫苗的13价肺炎结合疫苗也已提交药品上市注册申请。

着眼当下，康希诺依靠脑流疫苗的放量，仍有上升空间，盈利上岸指日可待，但要获得长期增长支撑，其获批的的产品和即将获批的产品，似乎都难以提供更大的想象空间。

（本文首发于钛媒体App 作者丨杨亚茹 编辑丨曹晟源）